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Q4 Multi-Asset-Ausblick: Noch viel zu tun
14.10.22 11:30
Janus Henderson Investors
London (www.anleihencheck.de) - Obwohl das Jahr 2022 erst zu drei Vierteln vorbei ist, ist schon jetzt klar, dass es ein denkwürdiges Jahr für die globalen Finanzmärkte sein wird, so die Experten von Janus Henderson Investors.
Viele Anleger würden in diesem Jahr Wirtschafts- und Marktphänomene erleben, die sie in ihrer Laufbahn noch nie erlebt hätten: zweistellige Inflationswerte, aggressive Zinserhöhungen in wichtigen Volkswirtschaften und gleichzeitige Bärenmärkte bei Aktien und festverzinslichen Wertpapieren. Zwar werde den Märkten oft nachgesagt, dass sie zu Überreaktionen neigen würden, doch scheine diese Behauptung in diesem Jahr weniger zutreffend zu sein. Die Marktturbulenzen würden die Schwierigkeiten der Anleger widerspiegeln, die Auswirkungen außergewöhnlicher Entwicklungen in der realen Welt einzupreisen, wie den Krieg in der Ukraine, die anhaltenden Folgen der Pandemie und die dramatischen Veränderungen in der globalen Geld- und Finanzpolitik.
Anleger hätten sich dieses Jahr bei den gängigen Finanzanlagen nirgends sicher fühlen können. Ende des dritten Quartals habe der Großteil der wichtigsten Indices der Welt zweistellige Verluste in den meisten Kategorien von Aktien, Unternehmens- und Staatsanleihen verzeichnet. Obwohl einige Rohstoffmärkte immer noch positive Renditen für das Jahr aufweisen würden, hätten die meisten von ihnen im zweiten Quartal ihren Höchststand erreicht und würden seither zweistellige Verluste verzeichnen. Die Performance der passiven Multi-Asset-Indices verdeutliche die ungewöhnliche Herausforderung, vor der die Anleger 2022 stünden. Am auffälligsten sei, dass die verschiedenen Benchmarks in diesem Jahr auf US-Dollar-Basis sehr ähnliche Renditen erzielt hätten. Ende des dritten Quartals hätte ein US-Investor, der zu 80% in passive Anleihen und nur zu 20% in Aktien investiert sei, in diesem Jahr ähnliche Verluste erlitten wie ein Anleger mit der umgekehrten Portfoliostruktur.
Aus Sicht der Finanzmärkte würden sich die Auswirkungen der wirtschaftlichen und politischen Entwicklungen in diesem Jahr vor allem daran ablesen lassen, wie sie die Zins- und Wachstumserwartungen beeinflusst hätten. Die Märkte hätten sich schwergetan, da sich die Aussichten an beiden Fronten in diesem Jahr verschlechtert hätten. Obwohl in den letzten Monaten erhebliche Fortschritte bei der Neukalibrierung der Erwartungen erzielt worden seien, sehe man noch keine überzeugenden Anzeichen dafür, dass sich der Markt auf höhere Zinsen und ein schwächeres Wachstum eingestellt habe, um zuversichtlich zu sein, dass die Baisse bei Aktien beendet sei.
Der Konsens über die Wachstumsprognosen zeige, dass die Industrieländer nun rasch an Schwung verlieren würden und die Aussichten für das nächste Jahr seien ziemlich düster. Die Prognosen für das reale BIP-Wachstum im Jahr 2023 lägen jetzt bei 0,8% für die USA, 0,2% für die Eurozone und -0,2% für Großbritannien. Diese Prognosen seien keineswegs stabil und seien in diesem Jahr ständig nach unten korrigiert worden, da sich die Ökonomen mit den negativen Auswirkungen der Lebenshaltungskosten auf die Verbraucherausgaben auseinandersetzen würden. Angesichts sinkender Rohstoffpreise in den letzten Monaten und der Einführung verschiedener finanzpolitischer Maßnahmen durch die Regierungen zur Abfederung der steigenden Energiekosten für die Verbraucher sei dieses Thema in den Konsensschätzungen wahrscheinlich bereits berücksichtigt.
Allerdings scheine es unwahrscheinlich, dass die Auswirkungen der steigenden Zinssätze bereits in den Berechnungen berücksichtigt seien. Die Geldpolitik wirke sich bekanntlich mit "langen und variablen Verzögerungen" auf die Wirtschaft aus, und der Zinsschock in den großen Volkswirtschaften sei noch lange nicht vorbei. Während die Leitzinsen in der Eurozone, in den USA und in Großbritannien in den Jahren 2020 und 2021 meist nicht weit über 0% gelegen hätten, würden sie nun voraussichtlich im Jahr 2023 einen Höchststand von etwa 2,75%, 4,5% bzw. 5,5% erreichen, da in den nächsten Monaten erhebliche Zinserhöhungen erfolgen würden. Die Ökonomen hätten die Auswirkungen der Rohstoffverknappung auf das Wirtschaftswachstum in der ersten Runde vielleicht schon einkalkuliert, würden aber wahrscheinlich in den nächsten Monaten ihre Prognosen weiter nach unten korrigieren, da die Entwicklung im Wohnungsbau und in anderen zinssensiblen Bereichen nachlasse.
Während Ökonomen das ganze Jahr über ihre Wachstumsprognosen gesenkt hätten, bleibe noch einiges für Aktienanalysten zu tun. Die Konsensprognosen für das weltweite Gewinnwachstum würden mit 11% für dieses und 6% für das nächste Jahr recht optimistisch bleiben. Steigende Rohstoffpreise und Inflation mögen die Gewinnentwicklung in einigen Sektoren bisher gestützt haben, aber der kostenbedingte Margendruck und die nachlassende Nachfrage werden in den kommenden Monaten wahrscheinlich stärker belasten, so die Experten von Janus Henderson Investors. In einer typischen Rezession würden Analysten das Gewinnwachstum in der Regel um mehr als 20% gegenüber dem Höchststand senken. In diesem Zyklus hätten die Analysten ihre Gewinnschätzungen bisher nur um 6% gegenüber dem Höchststand nach unten korrigiert. Zwar gebe es vernünftige Argumente dafür, dass die Weltwirtschaft nicht in eine typische Rezession abrutschen werde, doch würden viele zuverlässige Modelle darauf hindeuten, dass zumindest eine leichte Rezession das zentrale Szenario sein dürfte. Selbst bei dieser Einschätzung erscheinen die Gewinnprognosen der Analysten zu hoch, und große Gewinnkorrekturen scheinen unmittelbar bevorzustehen, sobald die Wirtschaft im vierten Quartal und zu Beginn des nächsten Jahres an Schwung verliert, so die Experten von Janus Henderson Investors.
Bei der Korrektur der Zinserwartungen seien in diesem Jahr größere Fortschritte erzielt worden als auf der Wachstumsseite. Nach der diesjährigen aggressiven Zinsanpassung sind die Experten von Janus Henderson Investors der Meinung, dass die Zinserwartungen nur noch begrenzt nach oben korrigiert werden können, da die Marktschätzungen für die Höchstzinssätze jetzt auf einem Niveau liegen, dem die Volkswirtschaften wahrscheinlich nicht sehr lange standhalten können. Solange die Kerninflation noch nach oben tendiere, würden die Zentralbanken wahrscheinlich weiterhin nicht signalisieren, dass der Zinszyklus seinen Höhepunkt erreicht habe. Die Märkte würden jedoch voraussichtlich einem Kurswechsel zuvorkommen, sollte das Wachstum wie von uns erwartet in den kommenden Monaten an Schwung verlieren. Während die Zentralbanken im Euroraum, in Großbritannien und in den USA voraussichtlich noch vor Jahresende einige beträchtliche Zinserhöhungen durchsetzen werden, gehen die Experten von Janus Henderson Investors davon aus, dass der Höchststand der Leitzinsen in den ersten Monaten des Jahres 2023 erreicht wird und damit nicht viel höher ist als Ende dieses Jahres.
In den vergangenen Monaten haben die Experten von Janus Henderson Investors im Multi-Asset-Team die langjährige negative Einschätzung der Duration von Anleihen aufgegeben und halten nun eine neutralere Haltung für angemessen. Obwohl Staatsanleihen in diesem Jahr zusammen mit Risikoanlagen massiv abverkauft worden seien, sei dies ein typisches Phänomen, wenn sich der Zinszyklus in einem Aufschwung befinde. Da wir uns dem Höchststand der Zinssätze nähern würden, würden die Experten erwarten, dass sich die Korrelation zwischen Staatsanleihen und Risikoanlagen verringere, sodass erstere ihre Diversifizierungsfunktion in Multi-Asset-Portfolios zurückgewinnen könnten.
Bei den Risikoaktiva würden die Aussichten für das 4. Quartal etwas unklar bleiben. Die Aussicht auf einen baldigen Höchststand der Zinserwartungen angesichts des sich rasch verlangsamenden Wachstums sei für Staatsanleihen positiv, für Aktien und Unternehmensanleihen hingegen sei es ein Mix aus guten und schlechten Nachrichten. Die Bewertungen dieser Anlageklassen seien nach der diesjährigen Herabstufung zwar attraktiv, aber nach Ansicht der Experten noch nicht günstig genug, um eine erneute Investition zu rechtfertigen. Angesichts der Wachstumsrückgänge, die in den kommenden Monaten weiterhin für Gegenwind bei Risikoanlagen sorgen dürften, würden die Experten bei Risikoanlagen zurückhaltend bleiben, wenngleich sie an den hochwertigeren Kreditmärkten derzeit einen vernünftigeren Value sehen würden.
Insgesamt würden die Experten zwei Voraussetzungen hervorheben, die voraussichtlich erfüllt sein sollten, bevor sie strategisch positiver auf Risikoanlagen blicken könnten. Erstens müssten sie sich sicher sein, dass die Märkte den Höchststand des Zinszyklus eingepreist hätten. Zweitens müssten sie sich sicher sein, dass die Märkte realistischere Wachstumserwartungen einkalkuliert hätten. Solange nicht mindestens eine dieser Voraussetzungen erfüllt sei, sollte der Kapitalerhalt im Vordergrund stehen.
Zu Beginn des vierten Quartals betrachten die Experten von Janus Henderson Investors die beiden großen Themen des Jahres - die Neubewertung von Wachstum und Zinserwartungen - als unerledigte Aufgaben für die Finanzmärkte. Sie würden die Entwicklung bei letzterem jedoch inzwischen für recht weit fortgeschritten halten. Daher seien sie weniger besorgt über das Zinsrisiko, als sie es die meiste Zeit des Jahres gewesen seien. Sie seien jedoch weiterhin auf der Hut vor den Risiken, die mit einer Wachstumsverlangsamung einhergehen würden. Die Gesamtinflation habe vermutlich in den wichtigsten Volkswirtschaften bereits ihren Höhepunkt erreicht. Die Entwicklung der Kerninflation, der Inflation im Dienstleistungssektor und des Lohnwachstums könnten jedoch in den kommenden Monaten die wichtigsten Treiber der allgemeinen Risikobereitschaft sein. Ein Inflationsrückgang aufgrund dieser Maßnahmen dürfte die Zentralbanken, die Zinssätze und die Finanzmärkte entlasten. Bleibe die Kerninflation jedoch länger als erwartet bestehen, würden die Bärenmärkte für Aktien und Anleihen wahrscheinlich noch weiter anziehen.
Abgesehen von dieser zyklischen Entwicklung in den großen Volkswirtschaften sehen die Experten von Janus Henderson Investors China nach wie vor als potenziellen Joker für die Weltwirtschaft. Die Entwicklungen in China hätten in diesem Jahr keine nennenswerten Auswirkungen auf die Stimmung an den globalen Märkten gehabt, da so viele andere wichtige Faktoren eine Rolle gespielt hätten. Sie könnten jedoch in den letzten Monaten des Jahres 2022 oder im nächsten Jahr eine stärkere Rolle spielen. Die Konsensprognosen gehen zwar von einer deutlichen Erholung des chinesischen Wachstums im Jahr 2023 aus, da einige der diesjährigen Belastungen nachlassen, doch scheinen diese Prognosen angesichts der Ungewissheit im Zusammenhang mit der sich abzeichnenden Immobilienkorrektur und ihren potenziellen wirtschaftlichen und finanziellen Auswirkungen weniger zuverlässig denn je, so die Experten von Janus Henderson Investors.
Ein entschlossenes politisches Eingreifen dürfte notwendig sein, um diese schwierige Situation zu entschärfen. Die Aussichten für das chinesische Wachstum könnten sich durch die nächsten Schritte der chinesischen Regierung in diesem Bereich und durch die Null-Covid-Politik erheblich verändern - und zwar so sehr, dass China wieder zu einem wichtigen Stimmungsbarometer auf den globalen Finanzmärkten werde. (14.10.2022/alc/a/a)
Viele Anleger würden in diesem Jahr Wirtschafts- und Marktphänomene erleben, die sie in ihrer Laufbahn noch nie erlebt hätten: zweistellige Inflationswerte, aggressive Zinserhöhungen in wichtigen Volkswirtschaften und gleichzeitige Bärenmärkte bei Aktien und festverzinslichen Wertpapieren. Zwar werde den Märkten oft nachgesagt, dass sie zu Überreaktionen neigen würden, doch scheine diese Behauptung in diesem Jahr weniger zutreffend zu sein. Die Marktturbulenzen würden die Schwierigkeiten der Anleger widerspiegeln, die Auswirkungen außergewöhnlicher Entwicklungen in der realen Welt einzupreisen, wie den Krieg in der Ukraine, die anhaltenden Folgen der Pandemie und die dramatischen Veränderungen in der globalen Geld- und Finanzpolitik.
Aus Sicht der Finanzmärkte würden sich die Auswirkungen der wirtschaftlichen und politischen Entwicklungen in diesem Jahr vor allem daran ablesen lassen, wie sie die Zins- und Wachstumserwartungen beeinflusst hätten. Die Märkte hätten sich schwergetan, da sich die Aussichten an beiden Fronten in diesem Jahr verschlechtert hätten. Obwohl in den letzten Monaten erhebliche Fortschritte bei der Neukalibrierung der Erwartungen erzielt worden seien, sehe man noch keine überzeugenden Anzeichen dafür, dass sich der Markt auf höhere Zinsen und ein schwächeres Wachstum eingestellt habe, um zuversichtlich zu sein, dass die Baisse bei Aktien beendet sei.
Der Konsens über die Wachstumsprognosen zeige, dass die Industrieländer nun rasch an Schwung verlieren würden und die Aussichten für das nächste Jahr seien ziemlich düster. Die Prognosen für das reale BIP-Wachstum im Jahr 2023 lägen jetzt bei 0,8% für die USA, 0,2% für die Eurozone und -0,2% für Großbritannien. Diese Prognosen seien keineswegs stabil und seien in diesem Jahr ständig nach unten korrigiert worden, da sich die Ökonomen mit den negativen Auswirkungen der Lebenshaltungskosten auf die Verbraucherausgaben auseinandersetzen würden. Angesichts sinkender Rohstoffpreise in den letzten Monaten und der Einführung verschiedener finanzpolitischer Maßnahmen durch die Regierungen zur Abfederung der steigenden Energiekosten für die Verbraucher sei dieses Thema in den Konsensschätzungen wahrscheinlich bereits berücksichtigt.
Allerdings scheine es unwahrscheinlich, dass die Auswirkungen der steigenden Zinssätze bereits in den Berechnungen berücksichtigt seien. Die Geldpolitik wirke sich bekanntlich mit "langen und variablen Verzögerungen" auf die Wirtschaft aus, und der Zinsschock in den großen Volkswirtschaften sei noch lange nicht vorbei. Während die Leitzinsen in der Eurozone, in den USA und in Großbritannien in den Jahren 2020 und 2021 meist nicht weit über 0% gelegen hätten, würden sie nun voraussichtlich im Jahr 2023 einen Höchststand von etwa 2,75%, 4,5% bzw. 5,5% erreichen, da in den nächsten Monaten erhebliche Zinserhöhungen erfolgen würden. Die Ökonomen hätten die Auswirkungen der Rohstoffverknappung auf das Wirtschaftswachstum in der ersten Runde vielleicht schon einkalkuliert, würden aber wahrscheinlich in den nächsten Monaten ihre Prognosen weiter nach unten korrigieren, da die Entwicklung im Wohnungsbau und in anderen zinssensiblen Bereichen nachlasse.
Bei der Korrektur der Zinserwartungen seien in diesem Jahr größere Fortschritte erzielt worden als auf der Wachstumsseite. Nach der diesjährigen aggressiven Zinsanpassung sind die Experten von Janus Henderson Investors der Meinung, dass die Zinserwartungen nur noch begrenzt nach oben korrigiert werden können, da die Marktschätzungen für die Höchstzinssätze jetzt auf einem Niveau liegen, dem die Volkswirtschaften wahrscheinlich nicht sehr lange standhalten können. Solange die Kerninflation noch nach oben tendiere, würden die Zentralbanken wahrscheinlich weiterhin nicht signalisieren, dass der Zinszyklus seinen Höhepunkt erreicht habe. Die Märkte würden jedoch voraussichtlich einem Kurswechsel zuvorkommen, sollte das Wachstum wie von uns erwartet in den kommenden Monaten an Schwung verlieren. Während die Zentralbanken im Euroraum, in Großbritannien und in den USA voraussichtlich noch vor Jahresende einige beträchtliche Zinserhöhungen durchsetzen werden, gehen die Experten von Janus Henderson Investors davon aus, dass der Höchststand der Leitzinsen in den ersten Monaten des Jahres 2023 erreicht wird und damit nicht viel höher ist als Ende dieses Jahres.
In den vergangenen Monaten haben die Experten von Janus Henderson Investors im Multi-Asset-Team die langjährige negative Einschätzung der Duration von Anleihen aufgegeben und halten nun eine neutralere Haltung für angemessen. Obwohl Staatsanleihen in diesem Jahr zusammen mit Risikoanlagen massiv abverkauft worden seien, sei dies ein typisches Phänomen, wenn sich der Zinszyklus in einem Aufschwung befinde. Da wir uns dem Höchststand der Zinssätze nähern würden, würden die Experten erwarten, dass sich die Korrelation zwischen Staatsanleihen und Risikoanlagen verringere, sodass erstere ihre Diversifizierungsfunktion in Multi-Asset-Portfolios zurückgewinnen könnten.
Bei den Risikoaktiva würden die Aussichten für das 4. Quartal etwas unklar bleiben. Die Aussicht auf einen baldigen Höchststand der Zinserwartungen angesichts des sich rasch verlangsamenden Wachstums sei für Staatsanleihen positiv, für Aktien und Unternehmensanleihen hingegen sei es ein Mix aus guten und schlechten Nachrichten. Die Bewertungen dieser Anlageklassen seien nach der diesjährigen Herabstufung zwar attraktiv, aber nach Ansicht der Experten noch nicht günstig genug, um eine erneute Investition zu rechtfertigen. Angesichts der Wachstumsrückgänge, die in den kommenden Monaten weiterhin für Gegenwind bei Risikoanlagen sorgen dürften, würden die Experten bei Risikoanlagen zurückhaltend bleiben, wenngleich sie an den hochwertigeren Kreditmärkten derzeit einen vernünftigeren Value sehen würden.
Insgesamt würden die Experten zwei Voraussetzungen hervorheben, die voraussichtlich erfüllt sein sollten, bevor sie strategisch positiver auf Risikoanlagen blicken könnten. Erstens müssten sie sich sicher sein, dass die Märkte den Höchststand des Zinszyklus eingepreist hätten. Zweitens müssten sie sich sicher sein, dass die Märkte realistischere Wachstumserwartungen einkalkuliert hätten. Solange nicht mindestens eine dieser Voraussetzungen erfüllt sei, sollte der Kapitalerhalt im Vordergrund stehen.
Zu Beginn des vierten Quartals betrachten die Experten von Janus Henderson Investors die beiden großen Themen des Jahres - die Neubewertung von Wachstum und Zinserwartungen - als unerledigte Aufgaben für die Finanzmärkte. Sie würden die Entwicklung bei letzterem jedoch inzwischen für recht weit fortgeschritten halten. Daher seien sie weniger besorgt über das Zinsrisiko, als sie es die meiste Zeit des Jahres gewesen seien. Sie seien jedoch weiterhin auf der Hut vor den Risiken, die mit einer Wachstumsverlangsamung einhergehen würden. Die Gesamtinflation habe vermutlich in den wichtigsten Volkswirtschaften bereits ihren Höhepunkt erreicht. Die Entwicklung der Kerninflation, der Inflation im Dienstleistungssektor und des Lohnwachstums könnten jedoch in den kommenden Monaten die wichtigsten Treiber der allgemeinen Risikobereitschaft sein. Ein Inflationsrückgang aufgrund dieser Maßnahmen dürfte die Zentralbanken, die Zinssätze und die Finanzmärkte entlasten. Bleibe die Kerninflation jedoch länger als erwartet bestehen, würden die Bärenmärkte für Aktien und Anleihen wahrscheinlich noch weiter anziehen.
Abgesehen von dieser zyklischen Entwicklung in den großen Volkswirtschaften sehen die Experten von Janus Henderson Investors China nach wie vor als potenziellen Joker für die Weltwirtschaft. Die Entwicklungen in China hätten in diesem Jahr keine nennenswerten Auswirkungen auf die Stimmung an den globalen Märkten gehabt, da so viele andere wichtige Faktoren eine Rolle gespielt hätten. Sie könnten jedoch in den letzten Monaten des Jahres 2022 oder im nächsten Jahr eine stärkere Rolle spielen. Die Konsensprognosen gehen zwar von einer deutlichen Erholung des chinesischen Wachstums im Jahr 2023 aus, da einige der diesjährigen Belastungen nachlassen, doch scheinen diese Prognosen angesichts der Ungewissheit im Zusammenhang mit der sich abzeichnenden Immobilienkorrektur und ihren potenziellen wirtschaftlichen und finanziellen Auswirkungen weniger zuverlässig denn je, so die Experten von Janus Henderson Investors.
Ein entschlossenes politisches Eingreifen dürfte notwendig sein, um diese schwierige Situation zu entschärfen. Die Aussichten für das chinesische Wachstum könnten sich durch die nächsten Schritte der chinesischen Regierung in diesem Bereich und durch die Null-Covid-Politik erheblich verändern - und zwar so sehr, dass China wieder zu einem wichtigen Stimmungsbarometer auf den globalen Finanzmärkten werde. (14.10.2022/alc/a/a)