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Negative Renditen - oder: von der Hölle für Gläubiger und dem Himmel für Schuldner
28.08.19 10:30
Allianz Global Investors
Frankfurt (www.anleihencheck.de) - Das Sparbuch hat für mich schon lange keine Bedeutung mehr. Aber es hilft zumindest das Taschengeld der Kinder zu sammeln, wenn es auch schon längst keinen Zins mehr gibt, so Hans-Jörg Naumer, Director, Global Capital Markets & Thematic Research von Allianz Global Investors.
Als Hans-Jörg Naumer kürzlich allerdings die Spardose seiner Kinder am Bankschalter habe entleeren wollen, sei ihm bewusst geworden, dass er im Begriff sei - ungewollt - die Bank mit seinen Einzahlungen zu schädigen. Denn solange Banken keine negativen Zinsen verlangen würden, sondern Geld mit Nullzinsen dulden würden, solange bedeute jede Einzahlung einen Verlust für die Bank. Während sie selbst auf ihre Einlagen im System der europäischen Zentralbanken Zinsen zahlen müsse (!) - also für ihre Liquidität bestraft werde - und dies ihren Kunden nicht in Rechnung stelle, solange lege sie drauf.
In der 5.000-jährigen Geschichte von "Schulden und Sühne" bewegen wir uns in dem allerersten Zeitraum, in dem die Gläubiger dafür bezahlen müssen, ihr Geld anlegen zu können, so die Experten von Allianz Global Investors.
Nun habe durchaus die Hoffnung auf ein Ende dieses Zeitabschnitts bestanden. Sei doch die US-Zentralbank Federal Reserve (FED) zwischenzeitlich auf einen restriktiveren Kurs eingeschwenkt. D.h. sie habe nicht nur ihr Anleihenkaufprogramm gestoppt und den Leitzins schrittweise angehoben, sie habe auch begonnen, ihre Anleihenbestände abzubauen. Bei der Europäischen Zentralbank (EZB) schien es eine Frage der Zeit zu sein, wann auch sie den Leitzins wieder anheben und mit zeitlichem Abstand ihre Bilanz normalisieren würde, so die Experten von Allianz Global Investors.
Doch das scheine vorbei zu sein. In einer Art Vorsorgemaßnahme ("Insurance Cut") auf eine erwartete, konjunkturelle Abkühlung der US-amerikanischen Wirtschaft - als Folge des Handelsstreits der USA mit China - habe die FED im Sommer 2019 eine erste Zinssenkung vorgenommen, weitere nicht ausgeschlossen. Im gleichen Zeitfenster habe der aus dem Amt scheidende EZB-Präsident, Mario Draghi, auf einer Tagung im portugiesischen Sintra die Abkehr von einer Normalisierung der Geldpolitik verkündet. Auch hier würden Wachstumssorgen als Begründung dienen. Diese würden sich u.a. an einer Inflationsrate festmachen, die unterhalb des EZB-Zielwerts von 2% p. a. verharre.
Die Mehrheit der Notenbanken in den aufstrebenden Ländern habe ebenfalls in der Zwischenzeit Zinssenkungen vorgenommen. Bei der Bank of Japan (BoJ) sei ohnehin kein Kurswechsel in ihrer extrem expansiven Geldpolitik zu erwarten gewesen - wobei neue Ansätze diskutiert würden, Fiskal- und Geldpolitik enger zu verzahnen. Ein weiterer Schritt in Richtung "Helikoptergeld"?
Die Phase der finanziellen Repression, bei der die Gläubiger helfen würden, den Schuldenberg abzutragen, statt für ihre Sparsamkeit belohnt zu werden, gehe in die nächste Runde. Die Medienverlautbarungen nähmen zu, denen zufolge Banken planen sollten, die negativen Einlagezinsen weiterzugeben. Faktisch wäre dies eine Art "Zinssteuer", die wie eine Vermögenssteuer auf Geldeinlagen wirke.
Der Schwenk der Geldpolitik sei längst an den Anleihenmärkten angekommen. Mittlerweile bewege sich auch die 30-jährige deutsche Staatsanleihe auf negativem Renditeterrain. Damit sei die gesamte Renditestrukturkurve für die Benchmarkanleihen im Euroraum negativ. Im Umfeld sehe es auch nicht viel besser aus. D.h. nicht nur knapp 100% aller deutschen Staatsanleihen hätten eine negative Rendite, auch im Euroraum seien es ca. 60%. Im globalen Maßstab liege die Rendite jeder dritten Staatsanleihe unter null. Das betreffe ein Anleihenvolumen von ca. 16 Billionen US-Dollar, deren Renditen "simply red" - einfach rot - seien.
Konkret bedeute dies: Alte Schulden würden mit der Aufnahme neuer Schulden getilgt. Bei negativen Renditen würden die Gläubiger dafür zahlen, dass sie ihr Geld anlegen dürften. Wer bereit sei, sein Geld auf 100 Jahre zu investieren, dem biete beispielsweise die österreichische Staatsanleihe weniger als 0,8% - bei einem entsprechend hohen Kursänderungsrisiko (Datenstand jeweils Mitte August 2019). Ein Paradies für Schuldner, eine Hölle für Gläubiger.
Dabei gelte es, zwei Effekte zu berücksichtigen: Es handle sich hier nur um die nominalen Renditen. Der Kaufkraftverlust durch Inflation müsse ebenfalls einberechnet werden; negative Gesamtrenditen in der Regel aber dennoch positive Kuponzahlungen bedeuten. Diese seien - je nach Steuerfreibetrag - zu versteuern, obwohl es durch die Kaufkurse zu einem insgesamt negativen Ertrag komme. Die Steuer kenne auch keine Berücksichtigung der Inflation.
Was bedeute dies für die Anleger? Die Jagd nach Einkommen gehe weiter. Dabei heiße die unterste Verteidigungslinie für die Kapitalanlage: Kaufkrafterhalt. Es gelte also nicht nur, negative Renditen zu vermeiden. Auch die Inflation - und sei sie noch so niedrig - wolle ausgeglichen werden. Keine leichte Aufgabe.
Dazu ein einfaches Rechenbeispiel: Angenommen ein Anleger würde zu den aktuellen Anleihenrenditen heute 100 Euro in eine 10-jährige deutsche Staatsanleihe investieren. Den Kaufkraftverlust einberechnet, hätte er in zehn Jahren einen realen Gegenwert von weniger als 77 Euro. Dabei werde unterstellt, die Inflation bewege sich im Durchschnitt der Jahre auf dem Zielwert der Europäischen Zentralbank von 2% p.a.
Bezogen auf andere Länder der Eurozone sehe es auch nicht viel positiver aus, wobei Bonitätsdifferenzen zu berücksichtigen seien. Wandere man nach Großbritannien ab und nehme - je nach eigener Heimatwährung - gegebenenfalls Wechselkursrisiken in Kauf, sei das Ergebnis nur leidlich besser. Aus 100 Euro würden dann, in Kaufkraft gerechnet, knapp 86 Euro. Im Falle der USA würden die 100 Euro bei dem derzeit herrschenden nominalen Renditeniveau knapp verteidigt. Wie gesagt: Der Wechselkurs müsse berücksichtigt werden.
Ein Ende dieser Entwicklung sei nicht absehbar. Im Gegenteil. Die Fortsetzung sei zu erwarten. Die Geldpolitik im Kontext der Konjunkturentwicklung und die - auf Sicht der nächsten fünf und zehn Jahre - niedrigen Inflationserwartungen der professionellen Prognostiker, wie sie von der EZB befragt würden, würden darauf hindeuten. (28.08.2019/alc/a/a)
Als Hans-Jörg Naumer kürzlich allerdings die Spardose seiner Kinder am Bankschalter habe entleeren wollen, sei ihm bewusst geworden, dass er im Begriff sei - ungewollt - die Bank mit seinen Einzahlungen zu schädigen. Denn solange Banken keine negativen Zinsen verlangen würden, sondern Geld mit Nullzinsen dulden würden, solange bedeute jede Einzahlung einen Verlust für die Bank. Während sie selbst auf ihre Einlagen im System der europäischen Zentralbanken Zinsen zahlen müsse (!) - also für ihre Liquidität bestraft werde - und dies ihren Kunden nicht in Rechnung stelle, solange lege sie drauf.
Nun habe durchaus die Hoffnung auf ein Ende dieses Zeitabschnitts bestanden. Sei doch die US-Zentralbank Federal Reserve (FED) zwischenzeitlich auf einen restriktiveren Kurs eingeschwenkt. D.h. sie habe nicht nur ihr Anleihenkaufprogramm gestoppt und den Leitzins schrittweise angehoben, sie habe auch begonnen, ihre Anleihenbestände abzubauen. Bei der Europäischen Zentralbank (EZB) schien es eine Frage der Zeit zu sein, wann auch sie den Leitzins wieder anheben und mit zeitlichem Abstand ihre Bilanz normalisieren würde, so die Experten von Allianz Global Investors.
Doch das scheine vorbei zu sein. In einer Art Vorsorgemaßnahme ("Insurance Cut") auf eine erwartete, konjunkturelle Abkühlung der US-amerikanischen Wirtschaft - als Folge des Handelsstreits der USA mit China - habe die FED im Sommer 2019 eine erste Zinssenkung vorgenommen, weitere nicht ausgeschlossen. Im gleichen Zeitfenster habe der aus dem Amt scheidende EZB-Präsident, Mario Draghi, auf einer Tagung im portugiesischen Sintra die Abkehr von einer Normalisierung der Geldpolitik verkündet. Auch hier würden Wachstumssorgen als Begründung dienen. Diese würden sich u.a. an einer Inflationsrate festmachen, die unterhalb des EZB-Zielwerts von 2% p. a. verharre.
Die Mehrheit der Notenbanken in den aufstrebenden Ländern habe ebenfalls in der Zwischenzeit Zinssenkungen vorgenommen. Bei der Bank of Japan (BoJ) sei ohnehin kein Kurswechsel in ihrer extrem expansiven Geldpolitik zu erwarten gewesen - wobei neue Ansätze diskutiert würden, Fiskal- und Geldpolitik enger zu verzahnen. Ein weiterer Schritt in Richtung "Helikoptergeld"?
Der Schwenk der Geldpolitik sei längst an den Anleihenmärkten angekommen. Mittlerweile bewege sich auch die 30-jährige deutsche Staatsanleihe auf negativem Renditeterrain. Damit sei die gesamte Renditestrukturkurve für die Benchmarkanleihen im Euroraum negativ. Im Umfeld sehe es auch nicht viel besser aus. D.h. nicht nur knapp 100% aller deutschen Staatsanleihen hätten eine negative Rendite, auch im Euroraum seien es ca. 60%. Im globalen Maßstab liege die Rendite jeder dritten Staatsanleihe unter null. Das betreffe ein Anleihenvolumen von ca. 16 Billionen US-Dollar, deren Renditen "simply red" - einfach rot - seien.
Konkret bedeute dies: Alte Schulden würden mit der Aufnahme neuer Schulden getilgt. Bei negativen Renditen würden die Gläubiger dafür zahlen, dass sie ihr Geld anlegen dürften. Wer bereit sei, sein Geld auf 100 Jahre zu investieren, dem biete beispielsweise die österreichische Staatsanleihe weniger als 0,8% - bei einem entsprechend hohen Kursänderungsrisiko (Datenstand jeweils Mitte August 2019). Ein Paradies für Schuldner, eine Hölle für Gläubiger.
Dabei gelte es, zwei Effekte zu berücksichtigen: Es handle sich hier nur um die nominalen Renditen. Der Kaufkraftverlust durch Inflation müsse ebenfalls einberechnet werden; negative Gesamtrenditen in der Regel aber dennoch positive Kuponzahlungen bedeuten. Diese seien - je nach Steuerfreibetrag - zu versteuern, obwohl es durch die Kaufkurse zu einem insgesamt negativen Ertrag komme. Die Steuer kenne auch keine Berücksichtigung der Inflation.
Was bedeute dies für die Anleger? Die Jagd nach Einkommen gehe weiter. Dabei heiße die unterste Verteidigungslinie für die Kapitalanlage: Kaufkrafterhalt. Es gelte also nicht nur, negative Renditen zu vermeiden. Auch die Inflation - und sei sie noch so niedrig - wolle ausgeglichen werden. Keine leichte Aufgabe.
Dazu ein einfaches Rechenbeispiel: Angenommen ein Anleger würde zu den aktuellen Anleihenrenditen heute 100 Euro in eine 10-jährige deutsche Staatsanleihe investieren. Den Kaufkraftverlust einberechnet, hätte er in zehn Jahren einen realen Gegenwert von weniger als 77 Euro. Dabei werde unterstellt, die Inflation bewege sich im Durchschnitt der Jahre auf dem Zielwert der Europäischen Zentralbank von 2% p.a.
Bezogen auf andere Länder der Eurozone sehe es auch nicht viel positiver aus, wobei Bonitätsdifferenzen zu berücksichtigen seien. Wandere man nach Großbritannien ab und nehme - je nach eigener Heimatwährung - gegebenenfalls Wechselkursrisiken in Kauf, sei das Ergebnis nur leidlich besser. Aus 100 Euro würden dann, in Kaufkraft gerechnet, knapp 86 Euro. Im Falle der USA würden die 100 Euro bei dem derzeit herrschenden nominalen Renditeniveau knapp verteidigt. Wie gesagt: Der Wechselkurs müsse berücksichtigt werden.
Ein Ende dieser Entwicklung sei nicht absehbar. Im Gegenteil. Die Fortsetzung sei zu erwarten. Die Geldpolitik im Kontext der Konjunkturentwicklung und die - auf Sicht der nächsten fünf und zehn Jahre - niedrigen Inflationserwartungen der professionellen Prognostiker, wie sie von der EZB befragt würden, würden darauf hindeuten. (28.08.2019/alc/a/a)