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Nachfrage nach Unternehmensanleihen steht unter Druck
16.10.18 12:08
Robeco Deutschland
Frankfurt (www.anleihencheck.de) - In den letzten drei Monaten zeigten die globalen Anleihenmärkte ein geteiltes Bild: Die Renditespreads von Unternehmensanleihen in den USA gingen zurück, während sich Anleihen aus Europa und vor allem aus Schwellenländern unterdurchschnittlich entwickelt haben, so die Experten von Robeco Deutschland.
"Wir bekräftigen die Erwartung, die wir in unserem Ausblick auf das dritte Quartal geäußert hatten, wonach wir den Tiefstand der Spreads im aktuellen Marktzyklus hinter uns haben", sage Sander Bus, Co-Head des Credit Teams von Robeco. "Auch wenn es keinen Anlass dazu gibt, in der nächsten Zeit mit einem Crash zu rechnen, werden sich die Spreads wahrscheinlich allmählich wieder ausweiten."
Daran anknüpfend betone Victor Verberk die Bedeutung einer ungünstigen technischen Marktsituation im gegenwärtigen Umfeld. "Dass die US-Notenbank ihren Leitzins erhöht und sich das Programm der EZB zur Ausweitung der Geldmenge seinem Ende nähert, ist für Anleihen insgesamt nicht förderlich. Die verstärkte Emission von Staatsanleihen zur Finanzierung des US-Haushaltsdefizits könnte die Nachfrage nach anderen Anlagegattungen belasten. Stark gefährdet sind insbesondere US-Unternehmensanleihen aus dem Investment Grade-Segment."
Die Wirtschaftsleistung in den USA lege stärker zu, als es dem Wachstum der Produktionskapazitäten entspreche. Die Zahl der offenen Stellen liege über der Arbeitslosenzahl und die Stimmung der Verbraucher sei sehr gut. Auch wenn die Inflation weiterhin gedämpft sei - die Verbraucherpreise (ohne Wohnkosten) würden derzeit lediglich mit einer Rate von 1,3 Prozent steigen - nehme das Lohnniveau definitiv zu.
"Anleger sollten nicht übersehen, in welchem Ausmaß die Inflationsrate eine der Entwicklung nachlaufende Größe ist. So könnte es sein, dass sie uns irgendwann kalt erwischt", gebe Victor Verberk, Co-Head des Credit Teams von Robeco, zu bedenken. "Die Verschuldung US-amerikanischer Unternehmen ist infolge kreditfinanzierter Fusionen und Übernahmen gestiegen. Auch wenn sich die Gewinnmargen verringern könnten und die Kosten von Vorleistungen steigen, sehen wir das Risiko einer Krise bei den Unternehmen nur als gering an, da die Gewinne in der Wirtschaft weiterhin mit solidem Tempo wachsen."
In Europa gebe Italien nach wie vor Anlass zur Sorge und könnte zu einer gravierenden Destabilisierung führen, speziell in den Peripherieländern des Euroraums. "Die Stimmung in den europäischen Unternehmen ist noch positiv, doch hat sich die Dynamik der Industrieproduktion abgeschwächt", erläutere Bus. "Auch wenn die Inflation infolge steigender Löhne aus ihrem derzeitigen Band nach oben ausbrechen könnte, steht die EZB nicht unter starkem Druck, ihre Leitzinsen sehr schnell oder aggressiv anheben zu müssen."
Schwellenländer, die wie die Türkei und Argentinien von ausländischem Kapital abhängig seien, bekämen die Verknappung der Dollar-Liquidität schmerzhaft zu spüren. Einige Notenbanken in den Emerging Markets hätten bereits ihre Leitzinsen anheben müssen, um sich der Abwertung ihrer Währungen entgegenzustemmen. "Sollte dieser Trend anhalten, könnte ein gravierender wirtschaftlicher Einbruch die Folge sein", stelle Victor Verberk fest. Hinzu komme: "Die gesamtwirtschaftliche Nachfrage in China schwächt sich ab. Die geringeren Infrastrukturausgaben machen sich in einem fallenden Bedarf an Industriemetallen bemerkbar. Die Regierung in Peking hat nur noch begrenzten Spielraum zur Stimulierung der Konjunktur und muss möglicherweise auf fiskalpolitische Anreize in Form von Steuersenkungen zurückgreifen."
Auch wenn Unternehmensanleihen aus Europa nicht billig seien, würden sich einige bemerkenswerte Vergleiche ziehen lassen. Teile man das durchschnittliche Niveau der Spreads von Investment Grade-Unternehmensanleihen aus den USA durch die in Europa vorherrschenden Spreads, sei die Relation seit Jahresanfang von 1,7 auf 1,0 gefallen. Derselbe Trend sei im Hochzinsbereich zu beobachten. Das bedeute: Europäische Papiere seien im Durchschnitt günstiger bewertet. "Bei hochverzinslichen Wertpapieren muss man sich bewusst sein, dass nicht nur die Spreads in Europa höher sind, auch die Bonität der Anleihen ist wesentlich besser", erläutere Bus. "Die gegenwärtigen Bonitätsspreads von US-Unternehmensanleihen mit CCC-Rating beinhalten keine ausreichende Kompensation für ein durchschnittliches Ausfallszenario."
Was die Emerging Markets angehe, sind wir nicht davon überzeugt, dass wir das Schlimmste bereits hinter uns haben, so die Experten von Robeco Deutschland. "In den Schwellenländern sind die Spreads am breiten Markt noch nicht hoch genug. Allerdings halten wir uns bereit, um Positionen in Anleihen einzugehen, deren Notierungen bei den jüngsten Kursturbulenzen auf wieder interessantere Niveaus gesunken sind."
"Die verringerte Notenbankliquidität gehört nach wie vor zu den maßgeblichen Faktoren an den Märkten", analysiere Victor Verberk. Höhere Zinsen in den USA würden sich negativ auf ausländische US-Dollar-Reserven auswirken, sodass am Offshore-Dollarmarkt die ersten Risse auftauchen würden. "In den Vereinigten Staaten erhält die Nachfrage nach Unternehmensanleihen zunehmend Wettbewerb durch die Neuemissionen von Staatsanleihen. Dagegen haben sich die Renditespreads europäischer Investment Grade-Papiere bereits deutlich ausgeweitet, da die Marktteilnehmer das Ende des Anleihenkaufprogramms der EZB vorweggenommen haben."
Ein weiterer interessanter technischer Aspekt sei das starke Wachstum des Anleihenangebots im BBB-Segment. Dort habe sich das Volumen in Europa verdreifacht und in den USA mehr als verdoppelt. "Wenn das Pendel am Markt zurückschwingt und die Ratingagenturen zum Handeln gezwungen sind, könnte der relativ kleine Markt für Hochzinspapiere eine Schwemme von "Fallen Angels" erleben, womit die Verschlechterung des Ratings von Investment Grade auf Ramsch-Status bezeichnet wird", erkläre Sander Bus. "Angesichts des nach wie vor soliden Ausblicks für die Unternehmensgewinne bereitet dies kurzfristig aber keine gravierenden Sorgen."
"Die Bewertungen in Europa und den Emerging Markets sind etwas besser geworden, rechtfertigen aber noch keine offensivere Positionierung", betone Victor Verberk. "Die neue Ära strafferer Geldpolitik bedeutet, dass wir in Teilbereichen des Markts wahrscheinlich mehr Situationen erleben werden, in denen es zu einem abrupten Rückgang der Risikobereitschaft kommt. Für nach wie vor aussichtsreich halten wir Papiere aus dem Finanzsektor, auch wenn wir bei den Emittenten wählerisch sind und die höherrangigen Bereiche der Kapitalstruktur bevorzugen."
"Eine weltweit straffere Geldpolitik, weniger synchrone Wachstumspfade in den führenden Volkswirtschaften, ein Rückgang der US-Dollar-Liquidität und ein zunehmendes Angebot von US-Staatsanleihen könnten die Nachfrage nach Unternehmensanleihen dämpfen", halte Bus fest. "Doch allgemein ist speziell das Segment Unternehmensanleihen weiterhin in solider Verfassung. Ein allmählicher Anstieg der Renditespreads bedeutet für uns günstige Einstiegsgelegenheiten in den Bereichen des Markts, in denen die Bewertungen wieder interessanter geworden sind." (16.10.2018/alc/a/a)
"Wir bekräftigen die Erwartung, die wir in unserem Ausblick auf das dritte Quartal geäußert hatten, wonach wir den Tiefstand der Spreads im aktuellen Marktzyklus hinter uns haben", sage Sander Bus, Co-Head des Credit Teams von Robeco. "Auch wenn es keinen Anlass dazu gibt, in der nächsten Zeit mit einem Crash zu rechnen, werden sich die Spreads wahrscheinlich allmählich wieder ausweiten."
Die Wirtschaftsleistung in den USA lege stärker zu, als es dem Wachstum der Produktionskapazitäten entspreche. Die Zahl der offenen Stellen liege über der Arbeitslosenzahl und die Stimmung der Verbraucher sei sehr gut. Auch wenn die Inflation weiterhin gedämpft sei - die Verbraucherpreise (ohne Wohnkosten) würden derzeit lediglich mit einer Rate von 1,3 Prozent steigen - nehme das Lohnniveau definitiv zu.
"Anleger sollten nicht übersehen, in welchem Ausmaß die Inflationsrate eine der Entwicklung nachlaufende Größe ist. So könnte es sein, dass sie uns irgendwann kalt erwischt", gebe Victor Verberk, Co-Head des Credit Teams von Robeco, zu bedenken. "Die Verschuldung US-amerikanischer Unternehmen ist infolge kreditfinanzierter Fusionen und Übernahmen gestiegen. Auch wenn sich die Gewinnmargen verringern könnten und die Kosten von Vorleistungen steigen, sehen wir das Risiko einer Krise bei den Unternehmen nur als gering an, da die Gewinne in der Wirtschaft weiterhin mit solidem Tempo wachsen."
In Europa gebe Italien nach wie vor Anlass zur Sorge und könnte zu einer gravierenden Destabilisierung führen, speziell in den Peripherieländern des Euroraums. "Die Stimmung in den europäischen Unternehmen ist noch positiv, doch hat sich die Dynamik der Industrieproduktion abgeschwächt", erläutere Bus. "Auch wenn die Inflation infolge steigender Löhne aus ihrem derzeitigen Band nach oben ausbrechen könnte, steht die EZB nicht unter starkem Druck, ihre Leitzinsen sehr schnell oder aggressiv anheben zu müssen."
Auch wenn Unternehmensanleihen aus Europa nicht billig seien, würden sich einige bemerkenswerte Vergleiche ziehen lassen. Teile man das durchschnittliche Niveau der Spreads von Investment Grade-Unternehmensanleihen aus den USA durch die in Europa vorherrschenden Spreads, sei die Relation seit Jahresanfang von 1,7 auf 1,0 gefallen. Derselbe Trend sei im Hochzinsbereich zu beobachten. Das bedeute: Europäische Papiere seien im Durchschnitt günstiger bewertet. "Bei hochverzinslichen Wertpapieren muss man sich bewusst sein, dass nicht nur die Spreads in Europa höher sind, auch die Bonität der Anleihen ist wesentlich besser", erläutere Bus. "Die gegenwärtigen Bonitätsspreads von US-Unternehmensanleihen mit CCC-Rating beinhalten keine ausreichende Kompensation für ein durchschnittliches Ausfallszenario."
Was die Emerging Markets angehe, sind wir nicht davon überzeugt, dass wir das Schlimmste bereits hinter uns haben, so die Experten von Robeco Deutschland. "In den Schwellenländern sind die Spreads am breiten Markt noch nicht hoch genug. Allerdings halten wir uns bereit, um Positionen in Anleihen einzugehen, deren Notierungen bei den jüngsten Kursturbulenzen auf wieder interessantere Niveaus gesunken sind."
"Die verringerte Notenbankliquidität gehört nach wie vor zu den maßgeblichen Faktoren an den Märkten", analysiere Victor Verberk. Höhere Zinsen in den USA würden sich negativ auf ausländische US-Dollar-Reserven auswirken, sodass am Offshore-Dollarmarkt die ersten Risse auftauchen würden. "In den Vereinigten Staaten erhält die Nachfrage nach Unternehmensanleihen zunehmend Wettbewerb durch die Neuemissionen von Staatsanleihen. Dagegen haben sich die Renditespreads europäischer Investment Grade-Papiere bereits deutlich ausgeweitet, da die Marktteilnehmer das Ende des Anleihenkaufprogramms der EZB vorweggenommen haben."
Ein weiterer interessanter technischer Aspekt sei das starke Wachstum des Anleihenangebots im BBB-Segment. Dort habe sich das Volumen in Europa verdreifacht und in den USA mehr als verdoppelt. "Wenn das Pendel am Markt zurückschwingt und die Ratingagenturen zum Handeln gezwungen sind, könnte der relativ kleine Markt für Hochzinspapiere eine Schwemme von "Fallen Angels" erleben, womit die Verschlechterung des Ratings von Investment Grade auf Ramsch-Status bezeichnet wird", erkläre Sander Bus. "Angesichts des nach wie vor soliden Ausblicks für die Unternehmensgewinne bereitet dies kurzfristig aber keine gravierenden Sorgen."
"Die Bewertungen in Europa und den Emerging Markets sind etwas besser geworden, rechtfertigen aber noch keine offensivere Positionierung", betone Victor Verberk. "Die neue Ära strafferer Geldpolitik bedeutet, dass wir in Teilbereichen des Markts wahrscheinlich mehr Situationen erleben werden, in denen es zu einem abrupten Rückgang der Risikobereitschaft kommt. Für nach wie vor aussichtsreich halten wir Papiere aus dem Finanzsektor, auch wenn wir bei den Emittenten wählerisch sind und die höherrangigen Bereiche der Kapitalstruktur bevorzugen."
"Eine weltweit straffere Geldpolitik, weniger synchrone Wachstumspfade in den führenden Volkswirtschaften, ein Rückgang der US-Dollar-Liquidität und ein zunehmendes Angebot von US-Staatsanleihen könnten die Nachfrage nach Unternehmensanleihen dämpfen", halte Bus fest. "Doch allgemein ist speziell das Segment Unternehmensanleihen weiterhin in solider Verfassung. Ein allmählicher Anstieg der Renditespreads bedeutet für uns günstige Einstiegsgelegenheiten in den Bereichen des Markts, in denen die Bewertungen wieder interessanter geworden sind." (16.10.2018/alc/a/a)