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Markt stellt sich gegen die FED
31.01.23 12:00
BNP Paribas
Paris (www.anleihencheck.de) - Die Finanzmärkte spielen derzeit ein gefährliches Spiel, so die Experten der BNP Paribas in einer aktuellen Ausgabe "Märkte & Zertifikate".
Sie würden darauf setzen, dass die US-Notenbank FED die Zinsen auf den kommenden beiden Meetings am 1. Februar und am 22. März lediglich noch um jeweils 25 Basispunkte auf eine Spanne von dann 4,75 bis 5,00 Prozent anheben werde. Danach solle es zu einer mehrmonatigen Zinspause kommen, ehe im November oder Dezember bereits erste Zinssenkungen erwartet würden. Dies stehe allerdings nicht im Einklang mit den jüngsten Zinsprojektionen der US-Notenbanker und ihren zuletzt gemachten Aussagen.
Von den 19 US-Notenbankern, die an der Zinssitzung am 14. Dezember 2022 teilgenommen hätten, hätten sich lediglich zwei für ein Anheben der Zinsen im Jahr 2023 auf lediglich 4,75 bis 5,00 Prozent ausgesprochen. Die Mehrheit der Notenbanker (insgesamt zehn) habe sich für eine Zinsspanne von 5,00 bis 5,25 Prozent ausgesprochen. Fünf Notenbanker würden gerne ein Zinsniveau zwischen 5,25 und 5,50 Prozent sehen, während zwei FED-Mitglieder sogar für eine Zinsspanne von 5,5 bis 5,75 Prozent plädieren würden. Erste Zinssenkungen seien auf Basis der jüngsten Projektionen frühestens im Jahr 2024 vorgesehen.
Die US-Währungshüter hätten zudem zuletzt fast schon gebetsmühlenartig gepredigt, dass die Zinsen "sehr" lange auf dem erhöhten Niveau verweilen würden, und Spekulationen auf erste Zinssenkungen im Verlauf des Jahres stets eine Absage erteilt. Doch der Markt lasse sich davon nicht beirren und halte unverändert an seiner Erwartung fest. In der Vergangenheit seien Investoren jedoch stets gut beraten gewesen, nicht gegen die Politik der FED zu wetten. "Don’t fight the FED" heiße ein Anlagegrundsatz, der rate, das Portfolio nach der aktuellen Geldpolitik des US Federal Reserve Systems auszurichten und nicht gegen sie anzukämpfen. Schwer vorstellbar, dass es dieses Mal anders kommen solle.
Die gedämpften Zinserwartungen des Marktes würden auf einem zuletzt kräftig nachlassenden Preisauftrieb in den USA beruhen. Die US-Verbraucherpreise seien im Dezember auf Jahressicht "nur" noch um 6,5 Prozent geklettert, nachdem die Teuerung im Juni mit 9,1 Prozent noch ein 40-Jahres-Hoch erreicht habe. Für den Markt das Signal, dass der Inflationshöhepunkt bereits erreicht und das Schlimmste damit überstanden sei.
Untermauert worden seien die Erwartungen von der Entwicklung der Erzeugerpreise, die im Dezember auf Jahressicht um 6,8 Prozent geklettert seien - im Juni hätten diese mit einem Anstieg um 11,3 Prozent ebenfalls ein Mehrjahreshoch erreicht. Die Erzeugerpreise würden als Vorläufer für die Entwicklung der allgemeinen Inflation gelten, da die Produzenten die gestiegenen Preise früher oder später an die Verbraucher weitergeben müssten, was dann zu steigenden Verbraucherpreisen, ergo zu einer höheren Inflation führe.
Weiteren Rückenwind habe der Markt vom US-Arbeitsmarktbericht für Dezember erhalten, der Anfang Januar veröffentlicht worden sei. Es seien mit 223.000 Neustellen zwar deutlich mehr Jobs geschaffen worden als erwartet, doch sei auch hier eine Abschwächung klar zu erkennen - im Juli seien noch 528.000 Stellen innerhalb eines Monats geschaffen worden. Richtig euphorisch geworden sei der Markt dann bei der Entwicklung der Stundenlöhne. Diese seien auf Jahressicht nur noch um 4,6 Prozent gestiegen - im November habe das Lohnwachstum noch 5,0 Prozent betragen. Auch die Stundenlöhne hätten einen großen Einfluss auf die Verbraucherpreise, schließlich seien es die Unternehmen, die die höheren Löhne zahlen müssten, was deren Kosten erhöhe und somit die Erzeugerpreise in die Höhe schnellen lasse.
Die jüngste Entwicklung an der Inflationsfront habe an den Anleihemärkten für kräftige Bewegung gesorgt. Im Kampf gegen die hohe Inflation habe die US-Notenbank den schnellsten Zinserhöhungszyklus seit mehr als 40 Jahren eingeleitet. Die Zinsen seien innerhalb kürzester Zeit auf eine Spanne von inzwischen 4,25 bis 4,50 Prozent gestiegen. Mit ihren Bemühungen, die Inflation auszubremsen, habe die FED naturgemäß für ein Beben am Anleihemarkt gesorgt - die Rendite für richtungsweisende US-Staatspapiere mit einer Laufzeit von zehn Jahren sei im Oktober bei 4,34 Prozent auf ein 14-Jahres-Hoch geklettert.
Doch im Januar könnte ein Umdenken an den Bondmärkten stattgefunden haben. Die Rendite der Zehn-Jährigen sei innerhalb weniger Tage um etwa 50 Basispunkte auf unter 3,50 Prozent gesunken. Solch kräftige Bewegungen seien am Anleihemarkt, insbesondere bei zehnjährigen Staatsanleihen, eher ungewöhnlich. Die Bewegung zeige, dass ein Trendwechsel am Anleihemarkt stattgefunden haben könnte. Am Tag der Bekanntgabe der Inflationsdaten für Dezember sei es bei den Treasury-Futures zu einer Rally gekommen, insbesondere bei den Zehn- und Fünf-Jahres-Kontrakten. Laut Bloomberg habe der Anstieg dem Kauf der zuletzt ausgegebenen zehnjährigen Anleihe in Höhe von 23 Milliarden US-Dollar entsprochen, was etwa 20 Prozent des ausstehenden Betrags entspreche.
Der Markt setze nun scheinbar auf eine weiter sinkende US-Inflation. Jason Pride, Chief Investment Officer of Private Wealth bei Glenmede, glaube, dass die jährliche Gesamtinflation zur Jahresmitte auf 3 Prozent fallen könnte. Seiner Meinung nach sei ein Leitzins von 5 Prozent notwendig, wenn die Inflation bei 6 oder 7 Prozent liege, nicht aber, wenn die Inflation auf 3 Prozent zurückgehen sollte.
Setze sich der Inflationstrend fort, könnte die Rendite der zehnjährigen US-Staatspapiere nach Meinung von Ed Al Hussainy, Zinsstratege bei Columbia Threadneedle Investments, innerhalb von sechs Monaten auf etwa 2,5 Prozent zurückgehen. Dies würde implizieren, dass die US-Notenbank ein Ende des aktuellen Zinszyklus bekannt gebe und erste Zinssenkungen wohl doch noch in diesem Jahr erfolgen könnten. In diesem Fall hätte der Markt recht behalten. Was allerdings gegen die derzeitigen Markterwartungen spreche, sei die Tatsache, dass die US-Notenbank, wenn sie geblufft habe und die Zinsen früher als erwartet senke, enorm an Glaubwürdigkeit verlieren würde.
Kämpferisch in Sachen Inflationsbekämpfung habe sich zuletzt auch die Europäische Zentralbank (EZB) gegeben. Doch während sich die FED möglicherweise bereits auf der Zielgeraden im aktuellen Zinszyklus befinde, habe die EZB noch eine weite Strecke vor sich - der Leitzinssatz für die Hauptrefinanzierungsgeschäfte sei im Dezember um 50 Basispunkte auf 2,50 Prozent angehoben worden.
Dass die EZB wohl noch weitere Zinserhöhungen vornehmen müsse, zeige die weiterhin extrem hohe Inflation im Euroraum. Diese habe sich im Dezember zwar leicht abgeschwächt, doch liege sie noch immer bei hohen 9,2 Prozent. Für Januar werde sogar wieder ein Anstieg auf 9,7 Prozent erwartet, weshalb man von einem nachlassenden Inflationsdruck längst noch nicht sprechen könne.
Kräftiger Preisdruck komme weiter von den Produzenten. Zwar schwäche sich der Preisdruck auch auf Herstellerebene bereits ab, doch seien die Erzeugerpreise im November auf Jahressicht noch immer um 27,1 Prozent gestiegen. Rasch fallende Verbraucherpreise seien somit wohl kaum zu erwarten, zumindest nicht so lange, bis auch auf Herstellerebene wieder Normalität eingekehrt sei.
Anfang Januar habe EZB-Direktoriumsmitglied Isabel Schnabel auf einer Konferenz der schwedischen Riksbank in Stockholm noch einmal die Notwendigkeit weiterer Zinserhöhungen erläutert. "Die Zinsen müssen immer noch deutlich und stetig steigen, um ein Niveau zu erreichen, das ausreichend restriktiv ist, um eine rechtzeitige Rückkehr der Inflation zu unserem mittelfristigen Ziel von zwei Prozent zu gewährleisten", habe Schnabel gesagt und ergänzt, dass die Inflation nicht von allein nachlassen werde.
Ähnlich vehement habe sich wenige Tage später EZB-Chefvolkswirt Philip Lane geäußert. Habe die EZB im vergangenen Jahr stets davon gesprochen, die Zinsen auf ein normales Niveau erhöhen zu wollen, so sehe auch Lane inzwischen die Notwendigkeit, die Zinsen in den restriktiven Bereich zu bringen. Darunter verstünden Volkswirte ein Zinsniveau, mit dem die Wirtschaftsaktivität gebremst werde.
Der Markt glaube auch hier den Währungshütern nicht. Auf den beiden kommenden Sitzungen Anfang Februar und im März würden mehrheitlich Zinsschritte von jeweils 0,50 Prozentpunkten erwartet, ehe dann noch ein kleiner Zinsschritt von 25 Basispunkten im Mai prognostiziert werde, auf dann 3,75 Prozent. Gegen Jahresende werde aber auch im Euroraum mit ersten Zinssenkungen gerechnet, was ähnlich wie in den USA nicht im Einklang mit den jüngsten Äußerungen der Euro-Währungshüter stehe.
Auf einen Bloomberg-Bericht, wonach die EZB im Februar eine Zinserhöhung um 50 Basispunkte und im März dann nur noch um 25 Basispunkte in Betracht ziehen könnte, sei aus Frankfurt prompt ein Dementi gefolgt. EZB-Ratsmitglied Francois Villeroy de Galhau habe an die Pressekonferenz vom Dezember erinnert, auf der EZB-Präsidentin Christine Lagarde betont habe, dass man davon ausgehen sollte, dass die Zinsen für einige Zeit um 50 Basispunkte angehoben werden müssten. Diese Worte hätten noch immer ihre Gültigkeit, so de Galhau weiter.
Die Inflationsentwicklung in der Eurozone gebe noch wenig Grund für übertriebenen Optimismus. Allerdings sei konjunkturell Licht am Ende des Tunnels erkennbar, zumindest auf Basis der Januar-Umfrage unter 179 Finanzprofis des Mannheimer Zentrums für Europäische Wirtschaftsforschung (ZEW). Demnach seien die Inflationserwartungen für das Eurogebiet im Vergleich zum Vormonat um weitere 4,4 Punkte auf minus 83,7 Zähler gesunken. Der Lageindikator sei um 2,6 Punkte gestiegen, notiere aber immer noch bei minus 54,8 Zählern.
Allerdings würden die Börsenprofis inzwischen optimistischer in die Zukunft blicken. Das Barometer für die Konjunkturerwartungen in den kommenden sechs Monaten sei um 40,3 Punkte auf 16,7 Zähler geklettert. Die Finanzprofis hätten die Rezessionsängste somit beiseitegeschoben. Allerdings liege hier auch Gefahrenpotenzial. Erweise sich die Inflation in der Eurozone als hartnäckiger denn erwartet, dürften die Euro-Währungshüter die Zinsen weiter anheben. EZB-Chefvolkswirt Philip Lane glaube im Übrigen nicht, dass die Zeiten einer anhaltend niedrigen Inflation wie vor der Corona-Pandemie zurückkehren würden. (Ausgabe Februar 2023) (31.01.2023/alc/a/a)
Sie würden darauf setzen, dass die US-Notenbank FED die Zinsen auf den kommenden beiden Meetings am 1. Februar und am 22. März lediglich noch um jeweils 25 Basispunkte auf eine Spanne von dann 4,75 bis 5,00 Prozent anheben werde. Danach solle es zu einer mehrmonatigen Zinspause kommen, ehe im November oder Dezember bereits erste Zinssenkungen erwartet würden. Dies stehe allerdings nicht im Einklang mit den jüngsten Zinsprojektionen der US-Notenbanker und ihren zuletzt gemachten Aussagen.
Die US-Währungshüter hätten zudem zuletzt fast schon gebetsmühlenartig gepredigt, dass die Zinsen "sehr" lange auf dem erhöhten Niveau verweilen würden, und Spekulationen auf erste Zinssenkungen im Verlauf des Jahres stets eine Absage erteilt. Doch der Markt lasse sich davon nicht beirren und halte unverändert an seiner Erwartung fest. In der Vergangenheit seien Investoren jedoch stets gut beraten gewesen, nicht gegen die Politik der FED zu wetten. "Don’t fight the FED" heiße ein Anlagegrundsatz, der rate, das Portfolio nach der aktuellen Geldpolitik des US Federal Reserve Systems auszurichten und nicht gegen sie anzukämpfen. Schwer vorstellbar, dass es dieses Mal anders kommen solle.
Die gedämpften Zinserwartungen des Marktes würden auf einem zuletzt kräftig nachlassenden Preisauftrieb in den USA beruhen. Die US-Verbraucherpreise seien im Dezember auf Jahressicht "nur" noch um 6,5 Prozent geklettert, nachdem die Teuerung im Juni mit 9,1 Prozent noch ein 40-Jahres-Hoch erreicht habe. Für den Markt das Signal, dass der Inflationshöhepunkt bereits erreicht und das Schlimmste damit überstanden sei.
Untermauert worden seien die Erwartungen von der Entwicklung der Erzeugerpreise, die im Dezember auf Jahressicht um 6,8 Prozent geklettert seien - im Juni hätten diese mit einem Anstieg um 11,3 Prozent ebenfalls ein Mehrjahreshoch erreicht. Die Erzeugerpreise würden als Vorläufer für die Entwicklung der allgemeinen Inflation gelten, da die Produzenten die gestiegenen Preise früher oder später an die Verbraucher weitergeben müssten, was dann zu steigenden Verbraucherpreisen, ergo zu einer höheren Inflation führe.
Weiteren Rückenwind habe der Markt vom US-Arbeitsmarktbericht für Dezember erhalten, der Anfang Januar veröffentlicht worden sei. Es seien mit 223.000 Neustellen zwar deutlich mehr Jobs geschaffen worden als erwartet, doch sei auch hier eine Abschwächung klar zu erkennen - im Juli seien noch 528.000 Stellen innerhalb eines Monats geschaffen worden. Richtig euphorisch geworden sei der Markt dann bei der Entwicklung der Stundenlöhne. Diese seien auf Jahressicht nur noch um 4,6 Prozent gestiegen - im November habe das Lohnwachstum noch 5,0 Prozent betragen. Auch die Stundenlöhne hätten einen großen Einfluss auf die Verbraucherpreise, schließlich seien es die Unternehmen, die die höheren Löhne zahlen müssten, was deren Kosten erhöhe und somit die Erzeugerpreise in die Höhe schnellen lasse.
Die jüngste Entwicklung an der Inflationsfront habe an den Anleihemärkten für kräftige Bewegung gesorgt. Im Kampf gegen die hohe Inflation habe die US-Notenbank den schnellsten Zinserhöhungszyklus seit mehr als 40 Jahren eingeleitet. Die Zinsen seien innerhalb kürzester Zeit auf eine Spanne von inzwischen 4,25 bis 4,50 Prozent gestiegen. Mit ihren Bemühungen, die Inflation auszubremsen, habe die FED naturgemäß für ein Beben am Anleihemarkt gesorgt - die Rendite für richtungsweisende US-Staatspapiere mit einer Laufzeit von zehn Jahren sei im Oktober bei 4,34 Prozent auf ein 14-Jahres-Hoch geklettert.
Doch im Januar könnte ein Umdenken an den Bondmärkten stattgefunden haben. Die Rendite der Zehn-Jährigen sei innerhalb weniger Tage um etwa 50 Basispunkte auf unter 3,50 Prozent gesunken. Solch kräftige Bewegungen seien am Anleihemarkt, insbesondere bei zehnjährigen Staatsanleihen, eher ungewöhnlich. Die Bewegung zeige, dass ein Trendwechsel am Anleihemarkt stattgefunden haben könnte. Am Tag der Bekanntgabe der Inflationsdaten für Dezember sei es bei den Treasury-Futures zu einer Rally gekommen, insbesondere bei den Zehn- und Fünf-Jahres-Kontrakten. Laut Bloomberg habe der Anstieg dem Kauf der zuletzt ausgegebenen zehnjährigen Anleihe in Höhe von 23 Milliarden US-Dollar entsprochen, was etwa 20 Prozent des ausstehenden Betrags entspreche.
Setze sich der Inflationstrend fort, könnte die Rendite der zehnjährigen US-Staatspapiere nach Meinung von Ed Al Hussainy, Zinsstratege bei Columbia Threadneedle Investments, innerhalb von sechs Monaten auf etwa 2,5 Prozent zurückgehen. Dies würde implizieren, dass die US-Notenbank ein Ende des aktuellen Zinszyklus bekannt gebe und erste Zinssenkungen wohl doch noch in diesem Jahr erfolgen könnten. In diesem Fall hätte der Markt recht behalten. Was allerdings gegen die derzeitigen Markterwartungen spreche, sei die Tatsache, dass die US-Notenbank, wenn sie geblufft habe und die Zinsen früher als erwartet senke, enorm an Glaubwürdigkeit verlieren würde.
Kämpferisch in Sachen Inflationsbekämpfung habe sich zuletzt auch die Europäische Zentralbank (EZB) gegeben. Doch während sich die FED möglicherweise bereits auf der Zielgeraden im aktuellen Zinszyklus befinde, habe die EZB noch eine weite Strecke vor sich - der Leitzinssatz für die Hauptrefinanzierungsgeschäfte sei im Dezember um 50 Basispunkte auf 2,50 Prozent angehoben worden.
Dass die EZB wohl noch weitere Zinserhöhungen vornehmen müsse, zeige die weiterhin extrem hohe Inflation im Euroraum. Diese habe sich im Dezember zwar leicht abgeschwächt, doch liege sie noch immer bei hohen 9,2 Prozent. Für Januar werde sogar wieder ein Anstieg auf 9,7 Prozent erwartet, weshalb man von einem nachlassenden Inflationsdruck längst noch nicht sprechen könne.
Kräftiger Preisdruck komme weiter von den Produzenten. Zwar schwäche sich der Preisdruck auch auf Herstellerebene bereits ab, doch seien die Erzeugerpreise im November auf Jahressicht noch immer um 27,1 Prozent gestiegen. Rasch fallende Verbraucherpreise seien somit wohl kaum zu erwarten, zumindest nicht so lange, bis auch auf Herstellerebene wieder Normalität eingekehrt sei.
Anfang Januar habe EZB-Direktoriumsmitglied Isabel Schnabel auf einer Konferenz der schwedischen Riksbank in Stockholm noch einmal die Notwendigkeit weiterer Zinserhöhungen erläutert. "Die Zinsen müssen immer noch deutlich und stetig steigen, um ein Niveau zu erreichen, das ausreichend restriktiv ist, um eine rechtzeitige Rückkehr der Inflation zu unserem mittelfristigen Ziel von zwei Prozent zu gewährleisten", habe Schnabel gesagt und ergänzt, dass die Inflation nicht von allein nachlassen werde.
Ähnlich vehement habe sich wenige Tage später EZB-Chefvolkswirt Philip Lane geäußert. Habe die EZB im vergangenen Jahr stets davon gesprochen, die Zinsen auf ein normales Niveau erhöhen zu wollen, so sehe auch Lane inzwischen die Notwendigkeit, die Zinsen in den restriktiven Bereich zu bringen. Darunter verstünden Volkswirte ein Zinsniveau, mit dem die Wirtschaftsaktivität gebremst werde.
Der Markt glaube auch hier den Währungshütern nicht. Auf den beiden kommenden Sitzungen Anfang Februar und im März würden mehrheitlich Zinsschritte von jeweils 0,50 Prozentpunkten erwartet, ehe dann noch ein kleiner Zinsschritt von 25 Basispunkten im Mai prognostiziert werde, auf dann 3,75 Prozent. Gegen Jahresende werde aber auch im Euroraum mit ersten Zinssenkungen gerechnet, was ähnlich wie in den USA nicht im Einklang mit den jüngsten Äußerungen der Euro-Währungshüter stehe.
Auf einen Bloomberg-Bericht, wonach die EZB im Februar eine Zinserhöhung um 50 Basispunkte und im März dann nur noch um 25 Basispunkte in Betracht ziehen könnte, sei aus Frankfurt prompt ein Dementi gefolgt. EZB-Ratsmitglied Francois Villeroy de Galhau habe an die Pressekonferenz vom Dezember erinnert, auf der EZB-Präsidentin Christine Lagarde betont habe, dass man davon ausgehen sollte, dass die Zinsen für einige Zeit um 50 Basispunkte angehoben werden müssten. Diese Worte hätten noch immer ihre Gültigkeit, so de Galhau weiter.
Die Inflationsentwicklung in der Eurozone gebe noch wenig Grund für übertriebenen Optimismus. Allerdings sei konjunkturell Licht am Ende des Tunnels erkennbar, zumindest auf Basis der Januar-Umfrage unter 179 Finanzprofis des Mannheimer Zentrums für Europäische Wirtschaftsforschung (ZEW). Demnach seien die Inflationserwartungen für das Eurogebiet im Vergleich zum Vormonat um weitere 4,4 Punkte auf minus 83,7 Zähler gesunken. Der Lageindikator sei um 2,6 Punkte gestiegen, notiere aber immer noch bei minus 54,8 Zählern.
Allerdings würden die Börsenprofis inzwischen optimistischer in die Zukunft blicken. Das Barometer für die Konjunkturerwartungen in den kommenden sechs Monaten sei um 40,3 Punkte auf 16,7 Zähler geklettert. Die Finanzprofis hätten die Rezessionsängste somit beiseitegeschoben. Allerdings liege hier auch Gefahrenpotenzial. Erweise sich die Inflation in der Eurozone als hartnäckiger denn erwartet, dürften die Euro-Währungshüter die Zinsen weiter anheben. EZB-Chefvolkswirt Philip Lane glaube im Übrigen nicht, dass die Zeiten einer anhaltend niedrigen Inflation wie vor der Corona-Pandemie zurückkehren würden. (Ausgabe Februar 2023) (31.01.2023/alc/a/a)