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Fixed Income: Wieder eine echte Alternative zu Aktien
07.10.22 12:45
Fisch Asset Management
Zürich (www.anleihencheck.de) - Die aktuelle Korrektur an den Finanzmärkten ist außergewöhnlich: Sie trifft zwar die meisten Anlageklassen hart, aber qualitativ hochwertige Staatsanleihen und Investment-Grade-Unternehmensanleihen verzeichnen dieses Jahr ihre bisherigen Worst-Case-Szenarien, so Maria Stäheli, Senior Portfolio Managerin bei Fisch Asset Management in Zürich.
Im Vergleich hätten Aktien und Hochzinsanleihen zwar absolut gesehen ähnlich viel verloren, seien aber noch weit von ihren bisherigen Maximalverlusten entfernt (etwa aus der Zeit der Finanzkrise). Der Grund für diese Entwicklung sei die hohe Inflation und der entsprechend entschiedene Kampf der Zentralbanken gegen die Preisspirale, der sowohl mit einem starken als auch schnellen Zinsanstieg geführt werde. Darunter hätten risikoarme Anlagen, die stark von der Zinsentwicklung beeinflusst seien, am meisten gelitten.
Mittlerweile würden die bereits seit dem vierten Quartal 2021 steigenden Realzinsen die gewünschte Wirkung zeigen. Die langfristigen Inflationserwartungen basierend auf Inflation-Linked Bonds, insbesondere in den USA, würden nach unten tendieren. Eine Entspannung zeige sich ebenfalls bei den Lieferketten und laut Umfragen würden jetzt auch die Inflationserwartungen der Konsumenten, beispielsweise in den USA sinken.
Mit ihrem entschlossenen Vorgehen habe die FED erste Erfolge verbuchen können und auch ihre angeschlagene Glaubwürdigkeit vorerst wiederhergestellt. Der Preis für den Erfolg sei jedoch hoch, denn die US-Wirtschaft dürfte dadurch in eine Rezession gedrückt werden. Diese dürfte zwar weniger heftig ausfallen als in Europa, wo die Wirtschaft stärker unter den hohen Energiepreisen leide und der Binnenkonsum weniger abfedere als in den USA.
Vor diesem Hintergrund seien die derzeitigen Aktienbewertungen noch zu hoch, denn die Unternehmensgewinne dürften in den kommenden Monaten deutlich unter Druck kommen. Die Experten würden daher für die Aktienmärkte zusätzliches erhebliches Verlustpotenzial aufgrund einer möglichen Kombination negativer Faktoren sehen.
Erstens könnten die Gewinnerwartungen, die derzeit noch recht robust seien, weiter nach unten revidiert werden oder der Markt werde von enttäuschenden Unternehmensergebnissen überrascht. Zweitens könnten aufgrund der negativen Marktstimmung und steigender Risikoprämien gleichzeitig die auf den Gewinnen basierenden Bewertungsmultiplikatoren sinken. Bei hochqualitativen Anleihen hingegen, deren Risikoprämien weniger stark auf die Unternehmensergebnisse reagieren würden, dürfte das Schlimmste bereits überstanden sein.
Interessanterweise würden die defensiven Investment Grade (IG) Corporate Bonds das Risiko aktuell deutlich besser als Aktien kompensieren. Dies belege zum Beispiel der Vergleich der Rendite: Die Rendite von US IG Corporates liege mit aktuell 5,5 Prozent gleichauf mit der S&P 500 Gewinnrendite. Letztere umfasse die Dividenden wie auch die einbehaltenen Gewinne und stelle diese ins Verhältnis zum Aktienpreis.
Die Situation, dass diese sehr unterschiedlichen Anlageklassen die gleichen Renditen offerieren würden, sei zuletzt während der Tiefe der Finanzkrise aufgetreten, als die Unternehmensgewinne aufgrund der Rezession deutlich eingebrochen seien. Aus Sicht der Experten habe sich dadurch recht überraschend eine besonders attraktive Möglichkeit eröffnet, eine defensivere Investitionsvariante zu wählen, bevor die Rezession eintrete - und zwar ohne dabei viel Rendite zu opfern. Und auch im Vergleich zu High Yield sehe IG Credit aktuell vorteilhaft aus: Die IG Spreads hätten sich aufgrund hoher Neuemissionen seit dem Frühjahr deutlich mehr ausgeweitet, als das typische Verhältnis zum High-Yield-Markt implizieren würde.
Fundamental stünden US-amerikanische IG Corporates sehr solide da und seien für den zu erwartenden makroökonomischen Gegenwind gut gerüstet. Das ausgesprochen hohe Wachstum der Umsätze, Gewinne und Margen in den letzten Jahren diene als Puffer gegen steigende Rohstoffpreise und Lohnkosten. Außerdem seien ihr Verschuldungsgrad und die vorhandene Liquidität insgesamt stabil. Dies spiegele sich in einem positiven Rating-Momentum wider, wo jedes Downgrade immerhin 2,5 Upgrades gegenüberstehe. Ein Rezessionsszenario würden diese Papiere aufgrund der hohen Qualität der Schuldner und der damit tieferen Sensibilität der Kreditprämien nach Meinung der Experten deutlich besser überstehen.
Bei den europäischen IG-Emittenten würden die Experten hingegen mehr fundamentale Risiken sehen. So würden die Verschuldungsraten ansteigen, während die Gewinnmargen fallen würden, insbesondere wenn man den starken Energiesektor ausblende. Aufgrund dieser Diskrepanz seien US-Anleihen allerdings auch teurer. Hingegen würden die Experten die Spreads und Renditen im EUR IG Corporates-Markt als günstig erachten, insbesondere wenn die USD-Alternative mit einer aktuell sehr teuren Währungsabsicherung ausgestattet werden müsste. Daher würden die Experten als Sweet Spot momentan EUR-Anleihen von US-amerikanischen Schuldnern (sogenannte Reverse Yankees) identifizieren, denn hier würden sie aktuell 'das Beste aus beiden Welten' finden - solide Fundamentalentwicklung und gleichzeitig günstige Risikoprämien.
Auf Sektorebene würden die Experten derzeit Finanzwerte favorisieren, die sich seit Jahresanfang deutlich schwächer als Non-Financials entwickelt hätten. Die Zusatzprämie gegenüber Industriewerten sei mit fast 40 Basispunkten ungewöhnlich. Auch ihre fundamentale Ausgangslage erscheine solide, denn die Profitabilität verbessere sich mit steigenden Zinsen, solange die Zinskurven steil seien. Sowohl ihre Kreditqualität als auch die Kapitalbasis seien zudem stärker als noch vor der Pandemie und die Stresstests der vergangenen Jahre würden zeigen, dass insbesondere europäische Banken widerstandsfähiger geworden seien. Zusätzlich habe der Bankensektor innerhalb des IG Anleiheuniversum naturgemäß eine kürzere Duration, was die Zinssensitivität reduziere. So erscheine den Experten ein Übergewicht derzeit sinnvoll.
Insgesamt würden sich damit bei qualitativ hochwertigen Unternehmensanleihen nach der deutlichen Korrektur in diesem Jahr eine Reihe attraktiver Gelegenheiten ergeben. Und wenn dann der lang ersehnte Richtungswechsel der Zentralbanken erfolge, würden sie erwarten, dass IG-Anleihen dank der langen Duration überdurchschnittlich von sinkenden Zinsen profitieren könnten. (07.10.2022/alc/a/a)
Im Vergleich hätten Aktien und Hochzinsanleihen zwar absolut gesehen ähnlich viel verloren, seien aber noch weit von ihren bisherigen Maximalverlusten entfernt (etwa aus der Zeit der Finanzkrise). Der Grund für diese Entwicklung sei die hohe Inflation und der entsprechend entschiedene Kampf der Zentralbanken gegen die Preisspirale, der sowohl mit einem starken als auch schnellen Zinsanstieg geführt werde. Darunter hätten risikoarme Anlagen, die stark von der Zinsentwicklung beeinflusst seien, am meisten gelitten.
Mit ihrem entschlossenen Vorgehen habe die FED erste Erfolge verbuchen können und auch ihre angeschlagene Glaubwürdigkeit vorerst wiederhergestellt. Der Preis für den Erfolg sei jedoch hoch, denn die US-Wirtschaft dürfte dadurch in eine Rezession gedrückt werden. Diese dürfte zwar weniger heftig ausfallen als in Europa, wo die Wirtschaft stärker unter den hohen Energiepreisen leide und der Binnenkonsum weniger abfedere als in den USA.
Vor diesem Hintergrund seien die derzeitigen Aktienbewertungen noch zu hoch, denn die Unternehmensgewinne dürften in den kommenden Monaten deutlich unter Druck kommen. Die Experten würden daher für die Aktienmärkte zusätzliches erhebliches Verlustpotenzial aufgrund einer möglichen Kombination negativer Faktoren sehen.
Interessanterweise würden die defensiven Investment Grade (IG) Corporate Bonds das Risiko aktuell deutlich besser als Aktien kompensieren. Dies belege zum Beispiel der Vergleich der Rendite: Die Rendite von US IG Corporates liege mit aktuell 5,5 Prozent gleichauf mit der S&P 500 Gewinnrendite. Letztere umfasse die Dividenden wie auch die einbehaltenen Gewinne und stelle diese ins Verhältnis zum Aktienpreis.
Die Situation, dass diese sehr unterschiedlichen Anlageklassen die gleichen Renditen offerieren würden, sei zuletzt während der Tiefe der Finanzkrise aufgetreten, als die Unternehmensgewinne aufgrund der Rezession deutlich eingebrochen seien. Aus Sicht der Experten habe sich dadurch recht überraschend eine besonders attraktive Möglichkeit eröffnet, eine defensivere Investitionsvariante zu wählen, bevor die Rezession eintrete - und zwar ohne dabei viel Rendite zu opfern. Und auch im Vergleich zu High Yield sehe IG Credit aktuell vorteilhaft aus: Die IG Spreads hätten sich aufgrund hoher Neuemissionen seit dem Frühjahr deutlich mehr ausgeweitet, als das typische Verhältnis zum High-Yield-Markt implizieren würde.
Fundamental stünden US-amerikanische IG Corporates sehr solide da und seien für den zu erwartenden makroökonomischen Gegenwind gut gerüstet. Das ausgesprochen hohe Wachstum der Umsätze, Gewinne und Margen in den letzten Jahren diene als Puffer gegen steigende Rohstoffpreise und Lohnkosten. Außerdem seien ihr Verschuldungsgrad und die vorhandene Liquidität insgesamt stabil. Dies spiegele sich in einem positiven Rating-Momentum wider, wo jedes Downgrade immerhin 2,5 Upgrades gegenüberstehe. Ein Rezessionsszenario würden diese Papiere aufgrund der hohen Qualität der Schuldner und der damit tieferen Sensibilität der Kreditprämien nach Meinung der Experten deutlich besser überstehen.
Bei den europäischen IG-Emittenten würden die Experten hingegen mehr fundamentale Risiken sehen. So würden die Verschuldungsraten ansteigen, während die Gewinnmargen fallen würden, insbesondere wenn man den starken Energiesektor ausblende. Aufgrund dieser Diskrepanz seien US-Anleihen allerdings auch teurer. Hingegen würden die Experten die Spreads und Renditen im EUR IG Corporates-Markt als günstig erachten, insbesondere wenn die USD-Alternative mit einer aktuell sehr teuren Währungsabsicherung ausgestattet werden müsste. Daher würden die Experten als Sweet Spot momentan EUR-Anleihen von US-amerikanischen Schuldnern (sogenannte Reverse Yankees) identifizieren, denn hier würden sie aktuell 'das Beste aus beiden Welten' finden - solide Fundamentalentwicklung und gleichzeitig günstige Risikoprämien.
Auf Sektorebene würden die Experten derzeit Finanzwerte favorisieren, die sich seit Jahresanfang deutlich schwächer als Non-Financials entwickelt hätten. Die Zusatzprämie gegenüber Industriewerten sei mit fast 40 Basispunkten ungewöhnlich. Auch ihre fundamentale Ausgangslage erscheine solide, denn die Profitabilität verbessere sich mit steigenden Zinsen, solange die Zinskurven steil seien. Sowohl ihre Kreditqualität als auch die Kapitalbasis seien zudem stärker als noch vor der Pandemie und die Stresstests der vergangenen Jahre würden zeigen, dass insbesondere europäische Banken widerstandsfähiger geworden seien. Zusätzlich habe der Bankensektor innerhalb des IG Anleiheuniversum naturgemäß eine kürzere Duration, was die Zinssensitivität reduziere. So erscheine den Experten ein Übergewicht derzeit sinnvoll.
Insgesamt würden sich damit bei qualitativ hochwertigen Unternehmensanleihen nach der deutlichen Korrektur in diesem Jahr eine Reihe attraktiver Gelegenheiten ergeben. Und wenn dann der lang ersehnte Richtungswechsel der Zentralbanken erfolge, würden sie erwarten, dass IG-Anleihen dank der langen Duration überdurchschnittlich von sinkenden Zinsen profitieren könnten. (07.10.2022/alc/a/a)