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EM Debt: Grund zum Optimismus, doch Risiken bleiben bestehen
23.04.24 10:20
Barings
Boston (www.anleihencheck.de) - Die positive Stimmung, mit der EM Debt in das Jahr gestartet ist, hält an, so Dr. Ricardo Adrogué, Head of Global Sovereign Debt & Currencies, von Cem Karacadag, Head of Emerging Markets Sovereign Debt und Omotunde Lawal, CFA und Head of EMEA Corporate Credit and Emerging Markets Corporate Debt beim Investmentmanager Barings.
Es gebe weiter Rückenwind, doch auch eine Vielzahl potenzieller Risiken, die es in den kommenden Monaten zu bewältigen gelte.
Bessere Aussichten für das globale Wirtschaftswachstum sowie die Tatsache, dass die US-Notenbank FED ihren Zinshöchststand wahrscheinlich erreicht habe oder nahe daran sei, hätten die Stimmung bei Schwellenländeranleihen aufgehellt. Entsprechend hätten sich die Spreads bei Staats- und Unternehmensanleihen weiter eingeengt.
Während die genannten Faktoren sicherlich Anlass zu Optimismus geben würden, sei die deutliche Verengung der Spreads auch bei schwächeren Schwellenländerregionen und -krediten zu beobachten. Die weit verbreitete Rally werfe vor dem Hintergrund der schwierigen letzten Etappe im globalen Kampf gegen die Inflation, der anhaltenden Kriege in Europa und im Nahen Osten sowie der erhöhten politischen Unsicherheit auf der ganzen Welt die Frage auf: Würden sich die Märkte übernehmen?
Da die US-Wirtschaft wachse, Chinas Schwäche einen Boden gefunden zu haben scheine und das übrige Asien weiter an Stärke gewinne, stünden Staatsanleihen in harter Währung weiterhin auf einer soliden fundamentalen Basis, während die Rezessionssorgen schwinden würden. Die Stärke der US-Wirtschaft komme insbesondere den Ländern in Süd- und Mittelamerika und der Karibik zugute, da hier vielfältige Verflechtungen bestünden, vom Handel bis zum Tourismus.
Derweil würden sich die Befürchtungen halten, dass höhere Zinsen zu Refinanzierungsproblemen führen könnten, in Grenzen - Sambia etwa habe eine Einigung über seine Schulden erzielt, während Ghana und Sri Lanka weiter verhandeln würden. Auch das technische Bild sei weiterhin günstig für Schwellenländeranleihen, da die Zuflüsse von 'intelligentem Geld' (bzw. von institutionellen Investitionen) in Schwellenländer nach einem Jahr der Abflüsse im Jahr 2023 wieder positiv seien.
Im vergangenen Jahr seien die Gelder aus Schwellenländeranleihen vor allem von Privatanlegern abgezogen worden, während die Geschäftsbanken der Industrieländer ihr Engagement in dieser Anlageklasse erhöht hätten. In der Vergangenheit seien die Zuflüsse von Smart Money ein führender Indikator für die Gesamtzuflüsse von Anlegern in EM-Anleihen gewesen.
Das Gesamtbild sei jedoch auch von einer Reihe potenziell erheblicher Risiken geprägt: Zum einen bestehe die Möglichkeit einer weiteren Eskalation des Krieges zwischen Russland und der Ukraine, die einen Ansteckungseffekt auf die Nachbarländer in der Region haben könnte. Hinzu komme ein erhöhtes politisches Risiko angesichts der zahlreichen Wahlen, die in diesem Jahr weltweit anstünden.
Positiv zu vermerken sei, dass viele der Ergebnisse der Wahlen in den Schwellenländern allgemein erwartet würden und schon im Markt eingepreist seien, sodass es eher nicht zu größeren Störungen kommen werde. Vielleicht sei die US-Präsidentschaftswahl diejenige, die am ehesten für Volatilität auf dem EM-Markt sorgen könnte. Sollte beispielsweise der ehemalige Präsident Donald Trump ins Amt zurückkehren, könnte dies eine Reihe wichtiger internationaler Maßnahmen in Frage stellen.
In diesem Umfeld würden die Experten weiterhin Value in Investment-Grade-Staaten (IG) mit soliden Fundamentaldaten sehen - insbesondere bei BBB-Ländern wie Mexiko, Uruguay, den Bahamas und Indonesien. Gelegenheiten würden sich auch im Bereich der Hochzinsanleihen bieten, insbesondere dort, wo die Spreads weiterhin eine gesunde Überkompensation des Ausfallrisikos bieten würden.
Solche würden die Experten insbesondere in qualitativ hochwertigen BB-Staaten wie der Dominikanischen Republik, Costa Rica, Jamaika und Paraguay sowie in einer Reihe von osteuropäischen Ländern sehen - obwohl eine sorgfältige Überwachung angesichts des erhöhten geopolitischen Risikos in der Region von entscheidender Bedeutung sei. In Sri Lanka würden die Experten angesichts der positiven Entwicklung des Landes positiv gestimmt bleiben, seien aber der Ansicht, dass bei Emittenten mit einem Rating von B und darunter mehr Vorsicht geboten sei.
Bei den lokalen Schuldtiteln seien die Experten weniger konstruktiv, was die lokalen Zinssätze angehe, als sie es noch vor sechs Monaten gewesen seien. Dies liege daran, dass die Experten von den Zentralbanken der Schwellenländer in Zukunft weniger und schwächere Zinssenkungen erwarten würden, da die Inflation in vielen Ländern weitgehend zurückgegangen sei. Es gebe jedoch einige Schwellenländer, die noch Spielraum für Zinssenkungen hätten, wie Mexiko und einige mittel- und osteuropäische Länder.
Bei den Lokalwährungen sei das Gesamtbild aufgrund der vielen geopolitisch bedingten Unterschiede zwischen den Regionen und Ländern wohl nuancierter. Unserer Ansicht nach haben sich der Argentinische Peso, das Ägyptische Pfund, der Kenianische Schilling und die Nigerianische Naira angepasst und bei Wechselkursen eingependelt, die sich im Gleichgewicht befinden und derzeit attraktiv erscheinen, so die Experten von Barings.
Auf dem Markt für Unternehmensanleihen in den Schwellenländern würden sich die Spreads im Gleichschritt mit anderen Märkten weiter verengen und sich nun den Tiefstständen nach der Krise nähern. Dennoch seien die absoluten Renditeniveaus im Vergleich zu vielen anderen festverzinslichen Anlageklassen nach wie vor attraktiv. Zwar gebe es potenziell erhebliche Risiken am Horizont, die die derzeitige Dynamik zum Erliegen bringen und die Renditenaufschläge in die Höhe treiben könnten - ein Grund, für ein gewisses Maß an Defensivität zu plädieren -, doch würden die Experten auch Rückenwind sehen, der den Markt unterstütze. Insbesondere würden Mittel von Geldmarktfonds in Investment-Grade-Anlageklassen (IG) der Industrieländer umgeschichtet, was ausgewählten Segmenten von EM-Unternehmensanleihen Rückenwind durch Crossover-Nachfrage verschaffe.
Insbesondere würden die Experten Wert in IG-Unternehmensanleihen in den Emerging Markets sehen - die etwa 60 Prozent des EM-Unternehmensanleihe-Universums ausmachen würden -, da das Segment nicht nur vom Rückenwind der Nachfrage profitiere, sondern auch Nutznießer einer potenziell attraktiven Konvexität sein dürfte, wenn die FED die Zinsen senke. Die Experten würden auch Wert bei ausgewählten Gelegenheiten im Hochzinsbereich sehen, da das Segment wohl davon profitieren werde, wenn die Wirtschaftsdaten weiterhin auf ein 'No-Landing'-Szenario hindeuten würden und die Stimmung für risikoreichere Anleihen steige. Überdies würden die Fundamentaldaten der Unternehmen insgesamt solide bleiben, sowohl bei IG- als auch bei HY-Unternehmen.
Insbesondere liege der Verschuldungsgrad von EM-Hochzinsunternehmen bei 2,2x - verglichen mit 3,4x für US-Hochzinsunternehmen und 4,4x für europäische Hochzinsunternehmen. Der Verschuldungsgrad von IG-Unternehmen aus den Schwellenländern liege bei 1,0x im Vergleich zum 2,8-fachen von IG-Unternehmen aus den USA und Europa. Dies und die niedrige Ausfallquote von Unternehmensemittenten aus den Schwellenländern in den letzten zehn Jahren - ein Jahresdurchschnitt von 1,3 Prozent im Vergleich zu 2,8 Prozent bei US-Hochzinsanleihen - widerlege das weit verbreitete Missverständnis, dass es den Emittenten aus den Schwellenländern an Bonität mangele.
Aus sektoraler Sicht würden die Experten bei Sektoren, die von den kostengünstigeren Produktexporten aus China betroffen seien, wie etwa Petrochemie und Stahl, vorsichtig bleiben. Sie würden auch einige Technologie-, Medien- und Telekommunikationsunternehmen, insbesondere in Lateinamerika sehen, die mit den Folgen höherer Finanzierungskosten, dem Investitionsüberhang aus den Vorjahren und einer geringeren Fähigkeit zur Weitergabe der Kosten an die Verbraucher zu kämpfen hätten. Gleichzeitig würden die Experten Value in erneuerbaren Energien und in Infrastrukturgeschäften mit Häfen und Mautstraßen sowie bei nachrangigen Krediten ausgewählter Banken mit IG-Rating sehen.
Auch wenn die aktuellen Bedingungen für Schwellenländeranleihen insgesamt günstig seien, bestehe an vielen Fronten das Potenzial für Störungen - und politische oder geopolitische Ereignisse könnten den Kurs von Schwellenländern und Risikoaktiva insgesamt in Zukunft bestimmen. Diese Entwicklungen sowie mögliche Auswirkungen des Klimawandels, wie etwa Schocks für die weltweite Nahrungsmittelversorgung, würden potenzielle Risiken darstellen.
Trotz des risikoreicheren Umfelds seien die Experten der Ansicht, dass die Vielfalt der Staats-, Unternehmens- und Lokalanleihen in den Schwellenländern eine Vielzahl von Chancen für Emittenten und Regionen biete, die einzigartige Performancefaktoren aufweisen würden. Das führe dazu, dass Emittenten aus den Schwellenländern oft zu unterschiedlichen Zeiten und unter verschiedenen Marktbedingungen eine Out- oder Underperformance erzielen würden. Die Experten seien der Ansicht, dass eine rigorose Bottom-up-Credit- und Länderauswahl in Verbindung mit einem aktiven und differenzierten Management nach wie vor von entscheidender Bedeutung sei, um die Risiken auf dem Markt zu steuern und die Emittenten zu identifizieren, die gut positioniert seien, um das unsichere Umfeld zu meistern. (23.04.2024/alc/a/a)
Es gebe weiter Rückenwind, doch auch eine Vielzahl potenzieller Risiken, die es in den kommenden Monaten zu bewältigen gelte.
Während die genannten Faktoren sicherlich Anlass zu Optimismus geben würden, sei die deutliche Verengung der Spreads auch bei schwächeren Schwellenländerregionen und -krediten zu beobachten. Die weit verbreitete Rally werfe vor dem Hintergrund der schwierigen letzten Etappe im globalen Kampf gegen die Inflation, der anhaltenden Kriege in Europa und im Nahen Osten sowie der erhöhten politischen Unsicherheit auf der ganzen Welt die Frage auf: Würden sich die Märkte übernehmen?
Da die US-Wirtschaft wachse, Chinas Schwäche einen Boden gefunden zu haben scheine und das übrige Asien weiter an Stärke gewinne, stünden Staatsanleihen in harter Währung weiterhin auf einer soliden fundamentalen Basis, während die Rezessionssorgen schwinden würden. Die Stärke der US-Wirtschaft komme insbesondere den Ländern in Süd- und Mittelamerika und der Karibik zugute, da hier vielfältige Verflechtungen bestünden, vom Handel bis zum Tourismus.
Derweil würden sich die Befürchtungen halten, dass höhere Zinsen zu Refinanzierungsproblemen führen könnten, in Grenzen - Sambia etwa habe eine Einigung über seine Schulden erzielt, während Ghana und Sri Lanka weiter verhandeln würden. Auch das technische Bild sei weiterhin günstig für Schwellenländeranleihen, da die Zuflüsse von 'intelligentem Geld' (bzw. von institutionellen Investitionen) in Schwellenländer nach einem Jahr der Abflüsse im Jahr 2023 wieder positiv seien.
Im vergangenen Jahr seien die Gelder aus Schwellenländeranleihen vor allem von Privatanlegern abgezogen worden, während die Geschäftsbanken der Industrieländer ihr Engagement in dieser Anlageklasse erhöht hätten. In der Vergangenheit seien die Zuflüsse von Smart Money ein führender Indikator für die Gesamtzuflüsse von Anlegern in EM-Anleihen gewesen.
Das Gesamtbild sei jedoch auch von einer Reihe potenziell erheblicher Risiken geprägt: Zum einen bestehe die Möglichkeit einer weiteren Eskalation des Krieges zwischen Russland und der Ukraine, die einen Ansteckungseffekt auf die Nachbarländer in der Region haben könnte. Hinzu komme ein erhöhtes politisches Risiko angesichts der zahlreichen Wahlen, die in diesem Jahr weltweit anstünden.
Positiv zu vermerken sei, dass viele der Ergebnisse der Wahlen in den Schwellenländern allgemein erwartet würden und schon im Markt eingepreist seien, sodass es eher nicht zu größeren Störungen kommen werde. Vielleicht sei die US-Präsidentschaftswahl diejenige, die am ehesten für Volatilität auf dem EM-Markt sorgen könnte. Sollte beispielsweise der ehemalige Präsident Donald Trump ins Amt zurückkehren, könnte dies eine Reihe wichtiger internationaler Maßnahmen in Frage stellen.
Solche würden die Experten insbesondere in qualitativ hochwertigen BB-Staaten wie der Dominikanischen Republik, Costa Rica, Jamaika und Paraguay sowie in einer Reihe von osteuropäischen Ländern sehen - obwohl eine sorgfältige Überwachung angesichts des erhöhten geopolitischen Risikos in der Region von entscheidender Bedeutung sei. In Sri Lanka würden die Experten angesichts der positiven Entwicklung des Landes positiv gestimmt bleiben, seien aber der Ansicht, dass bei Emittenten mit einem Rating von B und darunter mehr Vorsicht geboten sei.
Bei den lokalen Schuldtiteln seien die Experten weniger konstruktiv, was die lokalen Zinssätze angehe, als sie es noch vor sechs Monaten gewesen seien. Dies liege daran, dass die Experten von den Zentralbanken der Schwellenländer in Zukunft weniger und schwächere Zinssenkungen erwarten würden, da die Inflation in vielen Ländern weitgehend zurückgegangen sei. Es gebe jedoch einige Schwellenländer, die noch Spielraum für Zinssenkungen hätten, wie Mexiko und einige mittel- und osteuropäische Länder.
Bei den Lokalwährungen sei das Gesamtbild aufgrund der vielen geopolitisch bedingten Unterschiede zwischen den Regionen und Ländern wohl nuancierter. Unserer Ansicht nach haben sich der Argentinische Peso, das Ägyptische Pfund, der Kenianische Schilling und die Nigerianische Naira angepasst und bei Wechselkursen eingependelt, die sich im Gleichgewicht befinden und derzeit attraktiv erscheinen, so die Experten von Barings.
Auf dem Markt für Unternehmensanleihen in den Schwellenländern würden sich die Spreads im Gleichschritt mit anderen Märkten weiter verengen und sich nun den Tiefstständen nach der Krise nähern. Dennoch seien die absoluten Renditeniveaus im Vergleich zu vielen anderen festverzinslichen Anlageklassen nach wie vor attraktiv. Zwar gebe es potenziell erhebliche Risiken am Horizont, die die derzeitige Dynamik zum Erliegen bringen und die Renditenaufschläge in die Höhe treiben könnten - ein Grund, für ein gewisses Maß an Defensivität zu plädieren -, doch würden die Experten auch Rückenwind sehen, der den Markt unterstütze. Insbesondere würden Mittel von Geldmarktfonds in Investment-Grade-Anlageklassen (IG) der Industrieländer umgeschichtet, was ausgewählten Segmenten von EM-Unternehmensanleihen Rückenwind durch Crossover-Nachfrage verschaffe.
Insbesondere würden die Experten Wert in IG-Unternehmensanleihen in den Emerging Markets sehen - die etwa 60 Prozent des EM-Unternehmensanleihe-Universums ausmachen würden -, da das Segment nicht nur vom Rückenwind der Nachfrage profitiere, sondern auch Nutznießer einer potenziell attraktiven Konvexität sein dürfte, wenn die FED die Zinsen senke. Die Experten würden auch Wert bei ausgewählten Gelegenheiten im Hochzinsbereich sehen, da das Segment wohl davon profitieren werde, wenn die Wirtschaftsdaten weiterhin auf ein 'No-Landing'-Szenario hindeuten würden und die Stimmung für risikoreichere Anleihen steige. Überdies würden die Fundamentaldaten der Unternehmen insgesamt solide bleiben, sowohl bei IG- als auch bei HY-Unternehmen.
Insbesondere liege der Verschuldungsgrad von EM-Hochzinsunternehmen bei 2,2x - verglichen mit 3,4x für US-Hochzinsunternehmen und 4,4x für europäische Hochzinsunternehmen. Der Verschuldungsgrad von IG-Unternehmen aus den Schwellenländern liege bei 1,0x im Vergleich zum 2,8-fachen von IG-Unternehmen aus den USA und Europa. Dies und die niedrige Ausfallquote von Unternehmensemittenten aus den Schwellenländern in den letzten zehn Jahren - ein Jahresdurchschnitt von 1,3 Prozent im Vergleich zu 2,8 Prozent bei US-Hochzinsanleihen - widerlege das weit verbreitete Missverständnis, dass es den Emittenten aus den Schwellenländern an Bonität mangele.
Aus sektoraler Sicht würden die Experten bei Sektoren, die von den kostengünstigeren Produktexporten aus China betroffen seien, wie etwa Petrochemie und Stahl, vorsichtig bleiben. Sie würden auch einige Technologie-, Medien- und Telekommunikationsunternehmen, insbesondere in Lateinamerika sehen, die mit den Folgen höherer Finanzierungskosten, dem Investitionsüberhang aus den Vorjahren und einer geringeren Fähigkeit zur Weitergabe der Kosten an die Verbraucher zu kämpfen hätten. Gleichzeitig würden die Experten Value in erneuerbaren Energien und in Infrastrukturgeschäften mit Häfen und Mautstraßen sowie bei nachrangigen Krediten ausgewählter Banken mit IG-Rating sehen.
Auch wenn die aktuellen Bedingungen für Schwellenländeranleihen insgesamt günstig seien, bestehe an vielen Fronten das Potenzial für Störungen - und politische oder geopolitische Ereignisse könnten den Kurs von Schwellenländern und Risikoaktiva insgesamt in Zukunft bestimmen. Diese Entwicklungen sowie mögliche Auswirkungen des Klimawandels, wie etwa Schocks für die weltweite Nahrungsmittelversorgung, würden potenzielle Risiken darstellen.
Trotz des risikoreicheren Umfelds seien die Experten der Ansicht, dass die Vielfalt der Staats-, Unternehmens- und Lokalanleihen in den Schwellenländern eine Vielzahl von Chancen für Emittenten und Regionen biete, die einzigartige Performancefaktoren aufweisen würden. Das führe dazu, dass Emittenten aus den Schwellenländern oft zu unterschiedlichen Zeiten und unter verschiedenen Marktbedingungen eine Out- oder Underperformance erzielen würden. Die Experten seien der Ansicht, dass eine rigorose Bottom-up-Credit- und Länderauswahl in Verbindung mit einem aktiven und differenzierten Management nach wie vor von entscheidender Bedeutung sei, um die Risiken auf dem Markt zu steuern und die Emittenten zu identifizieren, die gut positioniert seien, um das unsichere Umfeld zu meistern. (23.04.2024/alc/a/a)