Steigende Anleiherenditen sind für Real Assets nicht unbedingt ein Drama
Frankfurt (www.anleihencheck.de) - In einem Umfeld steigender Anleihezinsen werden Investoren nach Real Assets mit Wachstumspotenzial suchen, so Vivienne Bolla, Analystin, Real Estate Investment Strategy and Research von Aviva Investors.
Wie sich der erwartete Zinsanstieg auf Immobilienaktien, Real Estate Debt, Immobilien mit langen Pachtverträgen, Infrastrukturaktien und -anleihen auswirke, zeige die folgende Untersuchung.
Jetzt, wo die Notenbanken ihre außergewöhnliche geldpolitische Unterstützung auslaufen lassen würden, müssten sich Investoren fast aller Anlageklassen darauf einstellen, dass der schon lange bestehende Bullenmarkt für Anleihen wohl vorbei sei. Das gelte auch für Real Assets, also Sachanlagen, mit Ausnahme von Gold und einigen anderen Rohstoffen.
Große Sorgen müssten sich Investoren aber nicht machen. Zum einen scheine die Inflation zwar anzuziehen, die Inflationserwartungen sollten jedoch gefestigt sein, so wie das schon seit Einführung von Inflationszielen in den 1990er Jahren der Fall sei. Um ihre Inflationsziele zu erreichen, dürften die Zentralbanken ihre Geldpolitik nicht so stark straffen müssen wie in der Vergangenheit.
Gleichzeitig würden die unterschiedlichen Treiber der niedrigeren Realzinsen aus den vergangenen Jahrzehnten nicht so schnell verschwinden. Zusammengenommen würden diese Faktoren bedeuten, dass ein weiterer Anstieg der nominalen Anleiherenditen moderat ausfallen dürfte. So werde erwartet, dass die Rendite für zehnjährige deutsche Staatsanleihen bis Ende 2021 voraussichtlich nur auf 1 Prozent steigen werde, verglichen mit durchschnittlich 4,3 Prozent zwischen 2000 und 2007.
Vor diesem Hintergrund spreche einiges dafür, dass die institutionelle Nachfrage nach Real Assets weiter wachsen werde. Da die gegenwärtige Phase der wirtschaftlichen Expansion in den Industrieländern dem Ende zuzugehen scheine, würden die stabilen und verlässlichen Einkommensströme diverser Sachinvestments weiterhin ansprechend sein. Dass sie im unterschiedlichen Grad vor Inflation schützen würden, trage ebenfalls zu ihrer Attraktivität bei.
In Erwartung von im historischen Vergleich niedrig bleibenden Anleiherenditen seien außerdem die Illiquiditätsprämien, die Real Assets bieten würden, für Anleger auf der Suche nach einer etwas höheren Rendite unverändert interessant. Sollten die Korrelationen zwischen Anlageklassen vergleichsweise hoch bleiben, da die Zentralbankpolitik weiterhin die Märkte bestimme, dürften Sachwerte gleichzeitig eine der wenigen Möglichkeiten darstellen, eine nennenswerte Portfoliodiversifikation zu erzielen.
Auch Veränderungen im regulatorischen Umfeld würden den aktuellen Anstieg der institutionellen Nachfrage nach Real Assets erklären, insbesondere auf der Kreditseite. So hätten Banken, bis vor kurzem die größten Kapitalgeber, die Kreditvergabe in diesem Bereich aufgrund höherer Eigenkapitalanforderungen unter Basel III zurückgefahren. Dies habe Raum geschaffen für andere Institutionen, die die Lücke füllen würden. Gleichzeitig hätten Änderungen der Solvency-II-Vorschriften viele Investitionen dieser Art für europäische Versicherungsunternehmen interessanter gemacht.
Allerdings dürfe nicht vergessen werden, dass es sich bei Real Assets um eine vielfältige, komplexe und illiquide Anlageklasse handle und Investoren daher erhebliche Ressourcen aufwenden müssten, um die Vorteile jeder einzelnen Anlagemöglichkeit zu prüfen. Im Folgenden würden die Experten von Aviva Investors die wichtigsten Kategorien von Sachanlagen und die verschiedenen Arten untersuchen, wie diese auf den von ihnen erwarteten Zinsanstieg - allerdings auf ein viel niedrigeres Niveau als in bisherigen Konjunkturzyklen - reagieren würden.
Für Investments in Immobilienaktien gebe es im Wesentlichen drei unterschiedliche Strategien: "Core", "Value-add" (Mehrwert) und "Opportunistic" (opportunistisch). Als Core-Strategien würden Immobilien wegen der stabilen Ertragsströme geschätzt, ihr Preis korreliere tendenziell stark mit Staatsanleiherenditen, wenn auch etwas verzögert. Wie zu erwarten, seien steigende Zinsen in der Vergangenheit einhergegangen mit einer schwächeren Performance von Immobilienaktien, insbesondere bei hoher Kreditfinanzierung. Für die Übernahme der unterschiedlichen Risiken, einschließlich der reduzierten Liquidität, könnten Investoren aber mit einem Renditeaufschlag rechnen.
Die Entwicklung der Value-Add- und opportunistischen Strategien seien weniger eng mit Staatsanleihen korreliert, da beide Wachstum zusätzlich zu den Ertragsströmen oder in einigen Fällen anstelle derer bieten würden. Da Zinsen bei anziehender Konjunktur tendenziell steigen würden, würden diese Arten von Strategien in einem Umfeld anziehender Staatsanleiherenditen tendenziell besser abschneiden als Core-Strategien, sofern die Investoren nicht übermäßig verschuldet seien.
Zusammenfassend sollten Anleger also bei steigenden Anleiherenditen Value-Add- und Opportunistic- gegenüber Core-Strategien bevorzugen, da diese Wachstumspotenziale bieten würden. Und sie sollten auf eine niedrige Verschuldung achten.
Sollten höhere Zinsen zu einem Rückgang der Immobilienpreise führen, könnte dies den Wert der Kredite beeinflussen, die für diese Immobilien aufgenommen worden seien. Da die Verschuldung in dem Sektor jedoch überwiegend gering sei, könne ein gewisser Wertverlust toleriert werden.
Höhere Zinssätze würden es zudem einigen Hypothekenschuldnern erschweren, ihre Schulden weiter zu bedienen. Um dieses Risiko zu reduzieren, könnten sich Investoren auf länger laufende Kredite an solche Kreditnehmer konzentrieren, die finanziell gut aufgestellt seien und überzeugende langfristige Strategien hätten.
Immobilien mit langen Pachtverträgen seien eine Art Mischform und würden Eigenschaften von Aktien und Anleihen aufweisen. Es handle sich wohl um die defensivste Art in Immobilien zu investieren. Der Schwerpunkt liege auf Gebäuden mit langen Pachtverträgen und verlässlichen Mietern, etwa Behörden und angesehene Unternehmen. Damit der Realwert der Erträge konstant bleibe, würden an die Inflation gekoppelte Pachtverträge und solche mit fest vereinbarten Erhöhungen favorisiert.
Solche Anlagen seien insbesondere für Pensionsfonds und andere institutionelle Anleger interessant, die stabile Ertragsquellen suchen würden, die zu ihren langfristigen Verbindlichkeiten passen würden. Immobilien mit langen Pachtverträgen könnten eine gute Alternative sein zu Ertragsströmen aus normalen und inflationsgebundenen Staatsanleihen, mit einem nennenswerten Renditeaufschlag.
Immobilien mit langen Pachtverträgen würden in der Regel in Relation zu Staatsanleihen gepreist und würden meist keinerlei reales Kapitalwachstum bieten. Der Wert hänge daher an Zinsänderungen, gleichzeitig sei die Abhängigkeit vom allgemeinen Immobilienmarkt begrenzt.
Da solche Anlagen langfristige Verbindlichkeiten abdecken und gegen Inflation schützen könnten, sollte die Nachfrage, solange der Zinsanstieg moderat sei, anhalten - insbesondere vor dem Hintergrund des nach wie vor bestehenden Bedarfs von leistungsorientierten Altersversorgungssystemen.
Länder auf der ganzen Welt stünden unter Druck, die Infrastrukturausgaben zu steigern. Industrieländer müssten die Infrastruktur nach Jahren der Unterinvestition modernisieren, die CO2-Emissionen senken und neue Technologien wie Glasfaserbreitband einführen. Schwellenländer würden eine neue Infrastruktur benötigen, um das schnelle Bevölkerungswachstum insbesondere in städtischen Gebieten zu unterstützen.
Viele Regierungen würden aufgrund ihrer extrem hohen Schulden jedoch zögern, das nötige Geld auszugeben, und das dürfte sich in absehbarer Zeit kaum ändern. Da Banken gleichzeitig ihre Kreditvergaben zurückfahren möchten, entstehe eine Finanzierungslücke, die von institutionellen Anlegern gerne gefüllt werde.
Immerhin würden ihnen vielfältige attraktive Investitionsmöglichkeiten in die Infrastruktur geboten. Preqin schätze, dass im Juni 2017 418 Milliarden US-Dollar in nicht börsennotierte Infrastrukturanlagen angelegt gewesen seien - ein Rekord - und dass 2017 69 nicht börsennotierte Infrastrukturfonds über insgesamt 65 Milliarden US-Dollar aufgelegt worden seien.
Infrastruktur sei eine komplexe Asset-Klasse mit Anlagemöglichkeiten auf verschiedenen Ebenen der Kapitalstruktur. Wie sich steigende Zinsen auswirken würden, hänge davon ob, wo sich Investoren in dieser Struktur positionieren würden.
Auf die Bewertung von Infrastrukturaktien würden sich höhere Zinsen negativ auswirken, da durch einen höheren Diskontierungssatz der Barwert der künftigen Ertragsströme, die die Anlage voraussichtlich erzielen werde, sinke. Als illiquides und langfristiges Investment spiele das für viele Aktionäre aber wohl keine große Rolle. In dem Umfang, in dem die Anlage steigende Erträge biete oder vor Inflation schütze, seien die Anleger ohnehin teilweise von den Auswirkungen höherer Zinsen abgeschirmt.
Steigende Zinsen würden sich zwar negativ auf die Kurse von Infrastructure Debt auswirken, die Anlageklasse sei aber vielseitig und bunt und spreche Investoren aus unterschiedlichen Gründen an. Ein Hauptanziehungspunkt sei, dass die Renditen tendenziell sicherer und absehbarer seien als die von Unternehmensanleihen. Dies habe drei Hauptgründe.
Im Gegensatz zu den meisten Anleihen sei Infrastructure Debt oft mit bestimmten Vermögenswerten oder Geldströmen abgesichert. Daher seien die Verwertungsraten bei Zahlungsausfällen tendenziell viel höher als bei Unternehmensanleihen.
Zweitens würden Infrastrukturinvestitionen in der Regel von Unternehmen aus einem der vier Sektoren getätigt: Versorger, Energie, Transport und Gesundheitswesen. Da diese Unternehmen häufig essenzielle Dienstleistungen erbringen würden, seien ihre Einkommensquellen tendenziell weniger konjunkturabhängig. Auf sie zu setzen, stelle daher eine Diversifikationsmöglichkeit dar, weg von den traditionellen Treibern der Renditen von Unternehmensanleihen.
Da drittens die Eigentümer vieler Infrastrukturanlagen quasi Monopolisten seien, unterlägen sie häufig der Regulierung. Eine Folge davon sei, dass die Betreiber häufig langfristige Verträge erhalten würden, deren Einnahmen in vielen Fällen an die Inflation gekoppelt seien. Dies könne insbesondere für Pensionskassen und Lebensversicherer von Vorteil sein, die langfristige Verbindlichkeiten absichern möchten.
Wenn, wie wir erwarten, die Zinssätze im historischen Vergleich niedrig bleiben, werden Investoren ihr Engagement in Real Assets wahrscheinlich hochfahren, da diese, über die Illiquiditätsprämie, sowohl die Rendite erhöhen als auch zur Diversifikation traditioneller Portfolios beitragen können, so die Experten von Aviva Investors. Das gelte noch mehr angesichts der Tatsache, dass viele Investoren hier noch kaum engagiert seien.
Da das Real Asset-Universum vielfältig sei, könne ein Ansatz über mehrere Bereiche die Risiken mindern, indem er Portfolios in verschiedenen Phasen des Zinszyklus einen Nutzen bringe. Allerdings handle es sich auch um eine komplexe und illiquide Anlageklasse, sodass für eine langfristige Outperformance auch ein disziplinierter Einsatz von Kapital nötig sei. (29.11.2018/alc/a/a)
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