Essen (www.anleihencheck.de) - Bei ihrem jüngsten Zinsentscheid hat die EZB entgegen vielfach gehegter Erwartungen ihre Geldpolitik noch nicht verändert, berichten die Analysten der National-Bank AG.

EZB-Chef Draghi habe aber eindringlich klargemacht, dass die europäische Notenbank eine umfangreiche Lockerung vorbereite: Was der EZB nach wie vor mit die größte Sorge bereite, sei vor allem die Entwicklung der Inflationserwartungen. In der Pressekonferenz habe Draghi aber auch die sich kontinuierlich eintrübenden Perspektiven für die Eurozone hervorgehoben. Im Ergebnis habe die Bank nunmehr Arbeitsgruppen eingerichtet, die die zur Verfügung stehenden Möglichkeiten für einen abermals spürbar expansiveren geldpolitischen Kurs prüfen sollten. Hierbei gehe es vor allem um die Änderungen an der Forward Guidance, Maßnahmen zum Schutz des Bankensystems im Rahmen eines noch tieferen Einlagensatzes, sowie abermalige Nettozukäufe von Wertpapieren. Im Ergebnis stehe zu erwarten, dass die EZB bei ihrer nächsten Ratssitzung am 12. September alle Register ziehen werde: Die Analysten der National-Bank AG würden von einer Senkung des Einlagensatzes in Kombination mit der Einführung eines Staffelzinssystems ausgehen. Darüber hinaus würden sie zumindest perspektivisch auch eine Wiederaufnahme der Nettokäufe von Anleihen erwarten.

Auch die US-Notenbank steuere auf eine Zinssenkung zu. Hintergrund seien die konjunkturellen Abwärtsrisiken aus dem Handelskonflikt, der mehr und mehr auch in den USA spürbar geworden sei. Für den Kurswechsel der US-Notenbank sei aber auch die Inflationsentwicklung ursächlich, die trotz hohen Auslastungsgrades der Wirtschaft über weite Strecken unterhalb der intendierten Norm um 2% verblieben sei. FED-Chef Powell habe hier zuletzt konzediert, dass die FED die Zinsen möglicherweise zu stark angehoben habe bzw. den Inflationsdruck überschätzt habe. Diesbezüglich habe er daher verlauten lassen, dass die so genannte NAIRU - also die Arbeitslosenquote, die mit Preisniveaustabilität kompatibel sei - möglichweise deutlich niedriger sei als von der FED lange Zeit angenommen. Diese Debatte währe nun unter der Überschrift der Verschiebung der so genannten Philipps-Kurve allerdings schon geraume Zeit. Im Kern gehe es um die Frage, welchen Lohndruck ein gegebener Auslastungsgrad am Arbeitsmarkt erzeuge bzw. was der optimale Notenbankpfad bei systematisch nachlassendem Preisdruck sei.

Aus Sicht der Analysten der National-Bank AG spiele der FED die mögliche Verschiebung der zugrunde liegenden Preismechanik sicherlich in die Hände, müsse sie doch ihre globale Verantwortung schultern und die erfordere mit Blick auf den Handelskonflikt global niedrigere Zinsvorgaben. In der Tat spreche vieles dafür, dass die Globalisierung einen wichtigen Erklärungsbeitrag für den geringen Preisdruck in den USA leisten könne. Der empirische Befund verweise darauf, dass heimische (Lohn-)Inflation durch die starke Intensivierung der internationalen Arbeitsteilung immer stärker zu einem globalen Faktor werde, der auch jenseits nationaler Prozesse bestimmt werde. Es sei, wie auch der IWF in einer jüngeren Studie konstatiert habe, ein "gemeinsamer globaler Faktor" entstanden, der sich der rein nationalen Analyse immer stärker entziehe. Das müsse und solle aber kein Widerspruch zu den Kerngedanken der klassischen Ansätze sein. Auch weiterhin werde ein höherer Auslastungsgrad am Arbeitsmarkt die Löhne grundsätzlich stärker steigen lassen.

Vor diesem Hintergrund seien die Analysten der National-Bank AG der Meinung, dass hier ein gerütteltes Maß an globalem deflationärem Druck eine Rolle spiele, den die FED aus Gründen auch innenpolitischen Opportunität etwas stärker in den Hintergrund rücke als dies eigentlich sachgerecht wäre: Blicke man auf die marktgehandelten mittel- und längerfristigen Inflationserwartungen (dies seien die viel beachteten sog. "5x5-Erwatungen", die die marktimpliziten Erwartungen für die Inflation in fünf Jahren auf Sicht von fünf Jahren widerspiegeln würden), lägen diese nach den hauseigenen Zeitreihen der FED nahe 2%. Dies stützt unsere Auffassung, dass die FED hier einen Versicherungsschritt nach unten unternimmt - geschuldet maßgeblich ihrer Rolle als Anker des Weltfinanzsystems, so die Analysten der National-Bank AG.

Die Analysten der National-Bank AG würden ihre Projektion für die US-Renditen auf nunmehr 2,3% aufgrund der veränderten Wahrscheinlichkeitsverteilung für den weiteren US-Leitzinspfad senken. Ihre Schätzungen für die Rendite der 10-jährigen Bundesanleihen würden sie auf den bisherigen Niveaus belassen. Die Tendenz der zinsbestimmenden Kräfte sei aber auch weiterhin vor allem in Europa abwärts gerichtet. (Ausgabe vom 26.07.2019) (29.07.2019/alc/a/a)

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