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Ein allmählicher Ausstieg aus der starken geldpolitischen Unterstützung
31.10.17 11:00
Bank J. Safra Sarasin AG
Basel (www.anleihencheck.de) - Die Europäische Zentralbank (EZB) kündigte an, ihre Anleihekäufe ab Januar 2018 auf EUR 30 Mia. pro Monat zu reduzieren, so Florian Weber, Fixed Income Stratege bei der Bank J. Safra Sarasin AG.
Das Programm sei ohne festes Enddatum um weitere 9 Monate verlängert worden. Angesichts der Marktreaktion sei nach Meinung der Analysten der EZB gelungen, den Ausstieg aus dem Anleihekaufprogramm zu beginnen, ohne ein weiteres "Taper Tantrum" zu verursachen. Dennoch würden die Analysten glauben, dass die Realität des Ausstiegs aus der starken monetären Unterstützung der letzten Jahre mit der Zeit in den Markt einsickern werde. Die Bilanzausweitung der Zentralbanken dürfte von rund USD 2 Bio. Ende 2017 auf USD 0,6 Bio. Ende 2018 fallen.
Die EZB habe beschlossen, ihre Leitzinsen unverändert zu belassen (0% Repo und 0,4% Einlagenzins) und ihre Anleihekäufe ab Januar 2018 auf 30 Mia./Monat zu senken. Dies sei die zweite Reduzierung des monatlichen Kauftempos. Die erste sei im April 2017 durchgeführt worden, als das Tempo von 80 Mia./Monat auf 60 Mia./Monat gesenkt worden sei. Die Einkäufe würden bis Ende September 2018 laufen, wenn die Analysten damit rechnen würden, dass sie gänzlich zurückgefahren würden. Die EZB habe ihre Lockerungsbemühungen beibehalten, indem sie darauf hingewiesen habe, dass "der EZB-Rat bereit ist, das APP im Hinblick auf Umfang und/oder Dauer auszuweiten, sollte sich der Ausblick eintrüben".
Neben der Entscheidung über das Tempo der Anleihekäufe habe die EZB zwei weitere geldpolitische Entscheidungen getroffen. "Das Eurosystem wird die Tilgungsbeträge der im Rahmen des APP erworbenen Wertpapiere nach Abschluss des Nettoerwerbs von Vermögenswerten für längere Zeit und in jedem Fall so lange wie erforderlich bei Fälligkeit wieder anlegen." Daher sollte die Überschussliquidität auf aussergewöhnlichen Niveaus bleiben. Die EZB werde auch in den nächsten Jahren ein wesentlicher Teilnehmer am Anleihemarkt des Euroraums bleiben, selbst wenn die Nettokäufe im nächsten Jahr reduziert würden.
Das hohe Liquiditätsumfeld sollte auch durch die Entscheidung der EZB gestützt werden, "die Hauptrefinanzierungsgeschäfte und die längerfristigen Refinanzierungsgeschäfte mit dreimonatiger Laufzeit so lange wie erforderlich, mindestens jedoch bis zum Ende der letzten Mindestreserve-Erfüllungsperiode des Jahres 2019, weiterhin als Mengentender mit Vollzuteilung durchzuführen". Dies bedeute, dass die Geldmarktsätze bis Ende 2019 innerhalb der Bandbreiten der Einlage und des Repo-Satzes bleiben sollten.
Dass die Liquidität reichlich bleiben werde, werde besonders deutlich, wenn man die Grösse der Bilanzen der wichtigsten Zentralbanken (FED, EZB, BoJ, BoE und SNB) betrachte, die zusammen bei fast USD 17 Bio. US-Dollar lägen. Die Analysten würden davon ausgehen, dass die Bilanzen trotz der Entscheidung der FED, ihre Bilanz zu reduzieren, bis zum Jahresende 2020 über USD 15Bio. bleiben würden. Dies bedeute, dass die Durations-Knappheit an den Anleihemärkten und das günstige Umfeld für die Aktienmärkte bestehen bleiben sollten.
Jedoch zeige sich auch eine signifikante Veränderung. Seit Anfang 2014 hätten sich die Bilanzen der fünf Zentralbanken auf 12-Monatsbasis um USD 1 bis USD 2 Bio. erweitert. Der Rückgang Anfang 2015 auf der dunkelblauen Linie sei der Effekt eines schwächeren EUR, was bedeute, dass die Bilanz der EZB in USD geschrumpft sei. Anhand der Wechselkurse per Ende September 2017 werde deutlich, welche signifikante Verschiebung 2018 eintreten werde. Das rollierende 12-Monate-Tempo der Bilanzerweiterung werde voraussichtlich von rund USD 2 Bio. zum Jahresende 2017 auf USD 0,6 Bio. zum Jahresende 2018. Die Analysten würden dann davon ausgehen, dass die Bilanzsumme der Zentralbanken zum ersten Mal seit der Finanzkrise 2019 schrumpfen werde.
Die angekündigten Änderungen seien das Basisszenario für den Markt gewesen. Die Risiken seien jedoch auf der Falkenseite gesehen worden, daher habe der Markt mit einer leichten Rally bei deutschen Anleihen und einem schwächeren Euro reagiert. Draghis Aussage während der Pressekonferenz, dass die Käufe nicht plötzlich enden würden, sei eine dovische Innovation gewesen. Es deute darauf hin, dass das Kaufprogramm bis zum Jahresende laufen könnte. Angesichts der Forward Guidance der EZB, dass die Leitzinsen erst weit nach Ende der Nettozukäufe erhöht werden sollten, sei es derzeit wahrscheinlich, dass die erste Zinsanhebung erst im 2. Halbjahr 2019 erfolgen werde.
Angesichts der Marktreaktion sei nach Meinung der Analysten der EZB gelungen, den Ausstieg aus dem Anleihekaufprogramm zu beginnen, ohne ein weiteres "Taper Tantrum" zu verursachen. Dennoch würden die Analysten glauben, dass die Realität des Ausstiegs aus der starken monetären Unterstützung der letzten Jahre mit der Zeit in den Markt eintreten werde. Daher würden die Analysten weiterhin einen allmählichen Anstieg der Anleiherenditen bis zum Jahresende 2017 und im Verlauf des Jahres 2018 sehen. Dies sollte zunächst durch eine höhere Laufzeitprämie und eine steilere Zinsstrukturkurve geschehen. Aber Ende 2018 sollte sich dies ändern, wenn der Markt beginne, einen Zinserhöhungszyklus einzupreisen. (31.10.2017/alc/a/a)
Das Programm sei ohne festes Enddatum um weitere 9 Monate verlängert worden. Angesichts der Marktreaktion sei nach Meinung der Analysten der EZB gelungen, den Ausstieg aus dem Anleihekaufprogramm zu beginnen, ohne ein weiteres "Taper Tantrum" zu verursachen. Dennoch würden die Analysten glauben, dass die Realität des Ausstiegs aus der starken monetären Unterstützung der letzten Jahre mit der Zeit in den Markt einsickern werde. Die Bilanzausweitung der Zentralbanken dürfte von rund USD 2 Bio. Ende 2017 auf USD 0,6 Bio. Ende 2018 fallen.
Neben der Entscheidung über das Tempo der Anleihekäufe habe die EZB zwei weitere geldpolitische Entscheidungen getroffen. "Das Eurosystem wird die Tilgungsbeträge der im Rahmen des APP erworbenen Wertpapiere nach Abschluss des Nettoerwerbs von Vermögenswerten für längere Zeit und in jedem Fall so lange wie erforderlich bei Fälligkeit wieder anlegen." Daher sollte die Überschussliquidität auf aussergewöhnlichen Niveaus bleiben. Die EZB werde auch in den nächsten Jahren ein wesentlicher Teilnehmer am Anleihemarkt des Euroraums bleiben, selbst wenn die Nettokäufe im nächsten Jahr reduziert würden.
Dass die Liquidität reichlich bleiben werde, werde besonders deutlich, wenn man die Grösse der Bilanzen der wichtigsten Zentralbanken (FED, EZB, BoJ, BoE und SNB) betrachte, die zusammen bei fast USD 17 Bio. US-Dollar lägen. Die Analysten würden davon ausgehen, dass die Bilanzen trotz der Entscheidung der FED, ihre Bilanz zu reduzieren, bis zum Jahresende 2020 über USD 15Bio. bleiben würden. Dies bedeute, dass die Durations-Knappheit an den Anleihemärkten und das günstige Umfeld für die Aktienmärkte bestehen bleiben sollten.
Jedoch zeige sich auch eine signifikante Veränderung. Seit Anfang 2014 hätten sich die Bilanzen der fünf Zentralbanken auf 12-Monatsbasis um USD 1 bis USD 2 Bio. erweitert. Der Rückgang Anfang 2015 auf der dunkelblauen Linie sei der Effekt eines schwächeren EUR, was bedeute, dass die Bilanz der EZB in USD geschrumpft sei. Anhand der Wechselkurse per Ende September 2017 werde deutlich, welche signifikante Verschiebung 2018 eintreten werde. Das rollierende 12-Monate-Tempo der Bilanzerweiterung werde voraussichtlich von rund USD 2 Bio. zum Jahresende 2017 auf USD 0,6 Bio. zum Jahresende 2018. Die Analysten würden dann davon ausgehen, dass die Bilanzsumme der Zentralbanken zum ersten Mal seit der Finanzkrise 2019 schrumpfen werde.
Die angekündigten Änderungen seien das Basisszenario für den Markt gewesen. Die Risiken seien jedoch auf der Falkenseite gesehen worden, daher habe der Markt mit einer leichten Rally bei deutschen Anleihen und einem schwächeren Euro reagiert. Draghis Aussage während der Pressekonferenz, dass die Käufe nicht plötzlich enden würden, sei eine dovische Innovation gewesen. Es deute darauf hin, dass das Kaufprogramm bis zum Jahresende laufen könnte. Angesichts der Forward Guidance der EZB, dass die Leitzinsen erst weit nach Ende der Nettozukäufe erhöht werden sollten, sei es derzeit wahrscheinlich, dass die erste Zinsanhebung erst im 2. Halbjahr 2019 erfolgen werde.
Angesichts der Marktreaktion sei nach Meinung der Analysten der EZB gelungen, den Ausstieg aus dem Anleihekaufprogramm zu beginnen, ohne ein weiteres "Taper Tantrum" zu verursachen. Dennoch würden die Analysten glauben, dass die Realität des Ausstiegs aus der starken monetären Unterstützung der letzten Jahre mit der Zeit in den Markt eintreten werde. Daher würden die Analysten weiterhin einen allmählichen Anstieg der Anleiherenditen bis zum Jahresende 2017 und im Verlauf des Jahres 2018 sehen. Dies sollte zunächst durch eine höhere Laufzeitprämie und eine steilere Zinsstrukturkurve geschehen. Aber Ende 2018 sollte sich dies ändern, wenn der Markt beginne, einen Zinserhöhungszyklus einzupreisen. (31.10.2017/alc/a/a)