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Werden wir noch lange hohe Zinsen sehen?
31.10.23 09:45
Eurizon Asset Management
Luxembourg (www.anleihencheck.de) - Während die Märkte sich vor dem Sommer mit dem Thema "Soft Landing" bzw. "Hard Landing" beschäftigten, wobei erstere sich bewahrheitete, ist jetzt das beherrschende Thema die "lange Hochzinsphase", so die Experten von Eurizon Asset Management.
Die Inflationswelle sei zwar abgeebbt, aber noch nicht gebannt. Die Zentralbanken würden sich nicht trauen, die Straffung der Geldpolitik für beendet zu erklären, aber sie würden in der Tat eine Pause einlegen. Die Makrodaten seien nach wie vor überraschend gut, insbesondere in den USA, was die Märkte zu Recht oder zu Unrecht zu der Annahme veranlasse, dass die Zinssätze der Zentralbanken noch länger auf dem derzeitigen (hohen) Niveau verharren würden als noch zu Beginn des Sommers angenommen. Schauen wir uns die betreffenden Zahlen im Detail an, so die Experten von Eurizon Asset Management.
Im Vergleich zu den Höchstständen des Jahres 2022 sei die Inflation deutlich zurückgegangen, liege aber immer noch über den erklärten Zielen der FED und der EZB, nämlich bei rund 4% im Jahresvergleich. Die Konsensschätzungen der Ökonomen würden von einer Rückkehr in die Zone von 2% bis Ende 2024 ausgehen. Der Anstieg der Ölpreise, der im Juni aufgrund von Produktionskürzungen eingesetzt habe, könnte jedoch den Disinflationsprozess verlangsamen. Zum Erliegen werde er indes nicht kommen, da andere Rohstoffe keinen Preisanstieg verzeichnen würden.
Bei der Hypothese, dass die Zinsen länger hoch bleiben würden, werde davon ausgegangen, dass die Inflationsrate erst mit Verzögerung die Zwei-Prozent-Marke erreichen werde.
"Lange Hochzinsphase" bedeute jedoch nicht, dass die Zinsen weiter steigen würden. Zwar hätten die FED und die EZB nicht offiziell ein Ende der geldpolitischen Straffung verkündet, aber faktisch würden sie pausieren. Außerdem würden die in den Geldmarktfutures implizit enthaltenen Erwartungen bereits seit einigen Monaten davon ausgehen, dass 5,5% bei den FED Funds und 4,5% bei der EZB Refi die Höchststände des Aufwärtszyklus sein könnten.
Die Aufmerksamkeit der Anleger richte sich nun darauf, wie hoch das Gleichgewichtsniveau der Zinssätze sein könnte, wenn die Zentralbanken, voraussichtlich ab der zweiten Hälfte des neuen Jahres, die geldpolitischen Bedingungen lockern würden.
Seit dem Sommer sei das von den Märkten angegebene nachhaltige Gleichgewichtsniveau deutlich angestiegen und liege derzeit laut Geldmarktfutures zwischen 4% und 4,5% für die USA und 3% bis 3,5% in der Eurozone. Dies seien die Zahlen für die "lange Hochzinsphase", die die Aufwärtsbewegung der langen Seiten der Kurven vorantreiben würden, die zuvor stark invertiert gewesen seien und die Annahmen über künftige Zinssenkungen widerspiegeln würden. Letztere hätten sich nun weitgehend umgekehrt.
Dies bestärke die Annahme, dass kurz- und mittelfristige Anleihezinsen als Kuponstrom mit geringer Volatilität sehr attraktiv seien. Da die Kurven nicht mehr invertiert seien, nehme auch das Interesse an der Bewertung von Long-Positionen zu.
Im Mittelpunkt des Interesses stehe Italien, dessen Spread sich zwischen August und Mitte Oktober von 160 auf 200 BP ausgeweitet habe. Die Ausweitung erkläre sich zum Teil durch die Verlangsamung der Wirtschaftstätigkeit in der Eurozone, wodurch sich die Spreads der meisten Länder im Vergleich zu Deutschland ausgeweitet hätten. Teilweise sei sie auf die Aufwärtskorrektur der Defizitziele für dieses und die kommenden Jahre zurückzuführen - eine Entwicklung, die nun der Prüfung durch die Europäische Kommission und die Ratingagenturen standhalten müsse.
Mit 200 BP könne Italiens Spread als interessant, aber nicht extrem angesehen werden. Er liege zwischen dem Niveau des übertriebenen Optimismus, als der Spread bei etwa 100 BP gelegen habe, und dem Niveau des übertriebenen Pessimismus, als er zwischen 250 und 300 BP gelegen habe und die besten Chancen für eine Übergewichtung geboten habe.
Italienische Staatsanleihen auf diesen Niveaus seien nützlich, um die erwartete Rendite der Euro-Anleihenkomponente zu erhöhen. Unter den Spread-Emittenten werde jedoch mehr Interesse an Investment-Grade-Unternehmensanleihen geäußert, die insgesamt ähnliche Laufzeitenrenditen wie Italien bei größerer Diversifizierung und damit geringerem Risiko in Bezug auf den Emittenten bieten würden.
Die Aktienmärkte seien die positive Überraschung des Jahres 2023 gewesen und hätten wiederum von der Widerstandsfähigkeit des Wirtschaftswachstums profitiert, das den befürchteten drastischen Abschwung habe abwenden können. Seitdem sich die Aufmerksamkeit jedoch von der Frage "Soft oder Hard Landing" auf "lange Hochzinsphase" verlagert habe, seien die Aktienmärkte nicht mehr gestiegen. Stattdessen sei es zu Gewinnmitnahmen gekommen.
Die derzeitige Aktienkorrektur sei nicht börsenintern begründet, sondern spiegele die neue Phase der Normalisierung der Zinssätze wider. In dem Maße, in dem die Anleihezinsen wieder steigen würden, steige auch die so genannte Aktienrendite (die Rendite der Unternehmensgewinne). Der Risikoaufschlag für Aktien bleibe unterdessen unverändert.
Eine solche Korrektur könne durchaus als gesund angesehen werden, denn sie führe zu einem Abbau der technischen Überschüsse, die sich angesammelt hätten. Außerdem könne sie als Gelegenheit genutzt werden, um mit einem konträren Ansatz die Positionen zu erhöhen. Das negative Ereignis, das es für die Aktienmärkte zu vermeiden gelte, sei eine abrupte Konjunkturabschwächung. Diese Hypothese lasse sich durch die aktuellen Daten nicht stützen, insbesondere nicht für die USA, die letztlich den Verlauf des globalen Zyklus bestimmen würden. (31.10.2023/alc/a/a)
Die Inflationswelle sei zwar abgeebbt, aber noch nicht gebannt. Die Zentralbanken würden sich nicht trauen, die Straffung der Geldpolitik für beendet zu erklären, aber sie würden in der Tat eine Pause einlegen. Die Makrodaten seien nach wie vor überraschend gut, insbesondere in den USA, was die Märkte zu Recht oder zu Unrecht zu der Annahme veranlasse, dass die Zinssätze der Zentralbanken noch länger auf dem derzeitigen (hohen) Niveau verharren würden als noch zu Beginn des Sommers angenommen. Schauen wir uns die betreffenden Zahlen im Detail an, so die Experten von Eurizon Asset Management.
Bei der Hypothese, dass die Zinsen länger hoch bleiben würden, werde davon ausgegangen, dass die Inflationsrate erst mit Verzögerung die Zwei-Prozent-Marke erreichen werde.
"Lange Hochzinsphase" bedeute jedoch nicht, dass die Zinsen weiter steigen würden. Zwar hätten die FED und die EZB nicht offiziell ein Ende der geldpolitischen Straffung verkündet, aber faktisch würden sie pausieren. Außerdem würden die in den Geldmarktfutures implizit enthaltenen Erwartungen bereits seit einigen Monaten davon ausgehen, dass 5,5% bei den FED Funds und 4,5% bei der EZB Refi die Höchststände des Aufwärtszyklus sein könnten.
Die Aufmerksamkeit der Anleger richte sich nun darauf, wie hoch das Gleichgewichtsniveau der Zinssätze sein könnte, wenn die Zentralbanken, voraussichtlich ab der zweiten Hälfte des neuen Jahres, die geldpolitischen Bedingungen lockern würden.
Dies bestärke die Annahme, dass kurz- und mittelfristige Anleihezinsen als Kuponstrom mit geringer Volatilität sehr attraktiv seien. Da die Kurven nicht mehr invertiert seien, nehme auch das Interesse an der Bewertung von Long-Positionen zu.
Im Mittelpunkt des Interesses stehe Italien, dessen Spread sich zwischen August und Mitte Oktober von 160 auf 200 BP ausgeweitet habe. Die Ausweitung erkläre sich zum Teil durch die Verlangsamung der Wirtschaftstätigkeit in der Eurozone, wodurch sich die Spreads der meisten Länder im Vergleich zu Deutschland ausgeweitet hätten. Teilweise sei sie auf die Aufwärtskorrektur der Defizitziele für dieses und die kommenden Jahre zurückzuführen - eine Entwicklung, die nun der Prüfung durch die Europäische Kommission und die Ratingagenturen standhalten müsse.
Mit 200 BP könne Italiens Spread als interessant, aber nicht extrem angesehen werden. Er liege zwischen dem Niveau des übertriebenen Optimismus, als der Spread bei etwa 100 BP gelegen habe, und dem Niveau des übertriebenen Pessimismus, als er zwischen 250 und 300 BP gelegen habe und die besten Chancen für eine Übergewichtung geboten habe.
Italienische Staatsanleihen auf diesen Niveaus seien nützlich, um die erwartete Rendite der Euro-Anleihenkomponente zu erhöhen. Unter den Spread-Emittenten werde jedoch mehr Interesse an Investment-Grade-Unternehmensanleihen geäußert, die insgesamt ähnliche Laufzeitenrenditen wie Italien bei größerer Diversifizierung und damit geringerem Risiko in Bezug auf den Emittenten bieten würden.
Die Aktienmärkte seien die positive Überraschung des Jahres 2023 gewesen und hätten wiederum von der Widerstandsfähigkeit des Wirtschaftswachstums profitiert, das den befürchteten drastischen Abschwung habe abwenden können. Seitdem sich die Aufmerksamkeit jedoch von der Frage "Soft oder Hard Landing" auf "lange Hochzinsphase" verlagert habe, seien die Aktienmärkte nicht mehr gestiegen. Stattdessen sei es zu Gewinnmitnahmen gekommen.
Die derzeitige Aktienkorrektur sei nicht börsenintern begründet, sondern spiegele die neue Phase der Normalisierung der Zinssätze wider. In dem Maße, in dem die Anleihezinsen wieder steigen würden, steige auch die so genannte Aktienrendite (die Rendite der Unternehmensgewinne). Der Risikoaufschlag für Aktien bleibe unterdessen unverändert.
Eine solche Korrektur könne durchaus als gesund angesehen werden, denn sie führe zu einem Abbau der technischen Überschüsse, die sich angesammelt hätten. Außerdem könne sie als Gelegenheit genutzt werden, um mit einem konträren Ansatz die Positionen zu erhöhen. Das negative Ereignis, das es für die Aktienmärkte zu vermeiden gelte, sei eine abrupte Konjunkturabschwächung. Diese Hypothese lasse sich durch die aktuellen Daten nicht stützen, insbesondere nicht für die USA, die letztlich den Verlauf des globalen Zyklus bestimmen würden. (31.10.2023/alc/a/a)