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Wer ist schuld an der Inflation?
23.06.23 08:45
Hamburg Commercial Bank
Hamburg (www.anleihencheck.de) - Wenn Sie sich für Wirtschaftspolitik und Erklärungen für das wirtschaftliche Geschehen interessieren, dann sind Sie vermutlich schon auf einige angebliche Wahrheiten gestoßen, so Dr. Cyrus de la Rubia, Chefvolkswirt bei der Hamburg Commercial Bank.
Vom Nobelpreisträger für Wirtschaftswissenschaften Milton Friedman stamme beispielsweise der Satz, das Inflation immer und überall ein monetäres Phänomen sei. Mit anderen Worten: Die Ursache von Inflation sei stets in einem zu hohen Geldmengenwachstum zu suchen.
Der Glaubenssatz des amerikanischen Nobelpreisträgers habe sich interessanterweise in weiten Teilen der deutschen Bevölkerung wesentlich stärker eingraviert als bei den Amerikanern selbst. Gerade in den letzten Monaten sei hierzulande immer wieder die sinngemäße These zu vernehmen, dass es ja kein Wunder sei, dass die Inflation derart gestiegen sei, da die EZB ihre Geldmenge so stark erhöht habe.
Geldmenge sei nicht gleich Geldmenge: Diese immer wieder zu hörende Behauptung resultiere aus einer Mischung aus Unwissenheit und falschem Verständnis in Bezug auf die Geldmenge. Schaue man sich die Expansion der Zentralbankgeldmenge der EZB an - und das sei die Größe, auf die sich die meisten Vertreter der genannten These berufen würden - dann sei diese von Ende 2007 bis 2021 um 726% gestiegen, das BIP dagegen nur um 12%. In dieser Zeit habe aber die Inflation jährlich im Durchschnitt lediglich 1,5% betragen. Die Argumentation laufe also für diese Periode ins Leere.
Dazu komme, dass es nicht die Zentralbankgeldmenge, sondern die von Banken geschöpfte Geldmenge sei, deren Veränderung am ehesten einen Einfluss auf die Inflation habe. Die Überlegung dahinter sei einfach: Die von Banken geschöpfte Geldmenge steige in der Regel dann an, wenn die Kreditvergabe stark steige, die wiederum mit einer höheren Nachfrage nach Gütern und Dienstleistungen verbunden seien und mithin in der Tat zu einer höheren Inflation führen könne. Tatsächlich sei diese breiter gefasste Geldmenge M3 in dem Zeitraum 2008 bis 2021 jährlich lediglich um 4,2% gestiegen, trotz des starken Anstiegs der Zentralbankgeldmenge. Allerdings werde die Geldmenge M3 von vielen anderen Faktoren beeinflusst, sodass die meisten Notenbanken der Geldmengenentwicklung ohnehin kein großes Gewicht mehr beimessen würden.
Als Zwischenfazit könne man festhalten: Die Behauptung, dass ein massiver Anstieg der Zentralbankgeldmenge zu einem Anstieg der Inflation führen müsse, könne durch die Erfahrung der Jahre 2008 bis 2021 nicht belegt werden. Dazu passe, dass der Anstieg der Zentralbankgeldmenge keinen entsprechenden Anstieg der von den Banken geschöpften Geldmenge ausgelöst habe.
Ab dem Jahr 2022 stelle sich Angelegenheit plötzlich anders dar. Überall auf der Welt steige die Inflation, erreiche nach Jahrzehnten niedrigerer Teuerungsraten vielfach zweistellige Werte. Vorangegangen sei dem erneut ein massiver Anstieg der Zentralbankgeldmenge, da die Notenbanken mit besonders kräftigen Liquiditätsspritzen auf die Coronakrise reagiert hätten. Gleichzeitig sei die von den Banken geschöpfte Geldmenge überdurchschnittlich angestiegen.
Also sei doch die EZB schuld an der Inflation!? Nicht so schnell. Die gleichen Stimmen hätten schon vor zehn Jahre vor einem unmittelbar bevorstehendem starken Anstieg der Teuerungsrate gewarnt. Eine bekannte Strategie: Man müsse nur lange genug etwas behaupten, irgendwann werde es auch passieren würden.
Die Ursache für den starken Anstieg der Inflation des vergangenen Jahres habe in einer Mischung vieler Faktoren gelegen. Während den Menschen in der Coronazeit Reisen, Restaurants und Ringelpiez verboten gewesen sei, hätten sie Fitnessgeräte, Gartenmöbel und Küchen bestellt und so eine Nachfrageflut nach Gütern ausgelöst, der die Unternehmen und Logistiker kaum noch hätten nachkommen können. Verstärkt worden seien die Schwierigkeiten dadurch, dass Lockdowns die Produktion und die Lieferwege behindert hätten.
Als die Pandemie allmählich abgeebbt sei, hätten die Menschen festgestellt, dass sie in der Coronazeit relativ hohe Ersparnisse aufgebaut hätten, teilweise aufgrund großzügiger Hilfszahlungen vonseiten des Staates. Tatsächlich seien die Staaten der Eurozone und auch die US-Administration während der Pandemie in die Vollen gegangen, um rasch wieder aus der Rezession zu kommen. Hier seien auch die Notenbanken ins Spiel gekommen. Sie hätten in dieser kritischen Zeit kräftig Geld in den Kreislauf gepumpt und dadurch zunächst die Zinsen niedrig gehalten. Die Inflation wäre Anfang 2022 möglicherweise bereits abgeebbt, wenn es dann nicht noch den Überfall Russlands auf die Ukraine gegeben hätte, der erneut Lieferketten durcheinandergewirbelt und vor allem die Erdgaspreise in Europa in ungeahnte Höhen katapultiert habe.
Daran würden sich zwei Fragen anschließen. Erstens, wäre die Inflation nicht so stark in die Höhe geschossen, wenn man die EZB aus der Gleichung genommen hätte? Ja, jedoch zu einem hohen Preis. Denn die hohe Schuldenaufnahme durch die Staaten hätte den Kapitalmarkt stark belastet und die Zinsen nach oben katapultiert, weil die Notenbank in diesem Fall nicht den Bondmarkt durch seine Ankäufe entlastet hätte. Die südeuropäischen Länder wären vermutlich in Bedrängnis gekommen, eine neue Eurokrise möglich gewesen, und Unternehmen in der gesamten Eurozone hätten zusätzlich zu den Coronabelastungen noch mit den erheblich teureren Refinanzierungsbedingungen zu kämpfen gehabt.
Ja, die Inflation wäre in diesem Szenario angesichts einer tiefen Rezession recht bald gesunken, politisch wäre ein derartiger Weg jedoch nicht zu vermitteln gewesen. Hierzu passe übrigens ein anderer Satz von Milton Friedman, "money matters": Es mache in Krisensituationen etwas aus, ob man als Zentralbank Liquidität zur Verfügung stelle oder nicht. Die große Depression von 1929 sei von Milton Friedman als warnendes Beispiel dargestellt worden, als die Notenbank zu wenig gemacht habe, um die Märkte zu unterstützen.
Die zweite Frage sei, ob die EZB zu spät angefangen habe, mit Zinserhöhungen gegen die Inflation zu steuern. Tatsächlich habe die Notenbank sehr lange darauf beharrt, dass der Inflationsauftrieb nur vorübergehend sei. Daher müsse man nicht die Zinsen anheben. Erst im Juli 2022 habe die EZB begonnen die geldpolitischen Zügel zu straffen. Gerade im Nachhinein wirke dies arg verspätet, sei die Inflation im Mai 2022 doch schon bei 8% angelangt. Angesichts der vielfältigen von der EZB nicht beeinflussbaren Ursachen der Inflation sei aber zu vermuten, dass selbst wenn die Notenbank ein halbes Jahr früher reagiert hätte, der Inflationsverlauf nur marginal anders verlaufen wäre. Die Gaspreise hätten sich nicht um den Leitzins geschert, genauso wenig wie die Preis für Getreide oder Sonnenblumenöl, um nur einigen der damaligen Treiber der Teuerungsrate zu nennen.
Die EZB sei möglicherweise nicht ganz unschuldig daran, dass sie als Institution als Sündenbock für die hohe Teuerungsrate herhalten müsse. Denn in der Vergangenheit habe die EZB immer wieder suggeriert, dass sie stets in der Lage sei, die Inflation zu steuern - obwohl sie dazu nur unter bestimmten Umständen und bis zu einem gewissen Grad fähig sei. Gerade die Jahre nach der Finanzmarktkrise von 2008/2009, in denen das Inflationsziel nahezu permanent unterschritten worden sei, sowie die vergangenen beiden Jahre, in denen sie das Ziel überschritten habe, würden zeigen, dass die Notenbank keineswegs mit ihrem doch recht groben Instrument der Zinsen und der Anleiheankäufe die Teuerung in der Volkswirtschaft kurzfristig beeinflussen könne.
Klar, die Herausforderung bei der Kommunikation sei groß. Auf der einen Seite habe die EZB als Zentralbank den offiziellen Auftrag, für Preisstabilität zu sorgen. Auf der anderen Seite sei sie aber in Sondersituationen wie etwa einer Finanzmarktkrise oder eines negativen Angebotsschocks überfordert. Diese Überforderung zuzugeben würde Glaubwürdigkeit kosten, die dauerhafte Verfehlung des Inflationsziels allerdings auch. Und die Politik habe im Grunde genommen ebenfalls kein großes Interesse, das Missverständnis aufzuklären, denn das hieße, dass die Menschen sie, also die Politiker und Politikerinnen, stärker in die Verantwortung nehmen würden.
Ein eleganter Ausweg sei derzeit nicht einfach. Ehrliche Kommunikation, in der immer wieder darauf verwiesen werde, was die EZB in der Lage sei zu beeinflussen und was nicht, sei in jedem Fall notwendig. Und dies müsse in Zukunft auch in "normalen" Zeiten wiederholt werden, statt sich in dieser Phase in der Zielerreichung zu sonnen. Derweil sei auch die Politik gefordert. Sie müsse die EZB als insgesamt professionell funktionierende Institution zur Sicherung des Zahlungssystems und der Stabilität des Bankensystems (die EZB-Aufsicht habe in dieser Beziehung angesichts der US-Regionalbankenkrise an Vertrauen gewonnen) auch kommunikativ unterstützen. Denn - ein Glaubenssatz, der hier durchaus passe - Kommunikation sei alles. (Ausgabe vom 22.06.2023) (23.06.2023/alc/a/a)
Vom Nobelpreisträger für Wirtschaftswissenschaften Milton Friedman stamme beispielsweise der Satz, das Inflation immer und überall ein monetäres Phänomen sei. Mit anderen Worten: Die Ursache von Inflation sei stets in einem zu hohen Geldmengenwachstum zu suchen.
Geldmenge sei nicht gleich Geldmenge: Diese immer wieder zu hörende Behauptung resultiere aus einer Mischung aus Unwissenheit und falschem Verständnis in Bezug auf die Geldmenge. Schaue man sich die Expansion der Zentralbankgeldmenge der EZB an - und das sei die Größe, auf die sich die meisten Vertreter der genannten These berufen würden - dann sei diese von Ende 2007 bis 2021 um 726% gestiegen, das BIP dagegen nur um 12%. In dieser Zeit habe aber die Inflation jährlich im Durchschnitt lediglich 1,5% betragen. Die Argumentation laufe also für diese Periode ins Leere.
Dazu komme, dass es nicht die Zentralbankgeldmenge, sondern die von Banken geschöpfte Geldmenge sei, deren Veränderung am ehesten einen Einfluss auf die Inflation habe. Die Überlegung dahinter sei einfach: Die von Banken geschöpfte Geldmenge steige in der Regel dann an, wenn die Kreditvergabe stark steige, die wiederum mit einer höheren Nachfrage nach Gütern und Dienstleistungen verbunden seien und mithin in der Tat zu einer höheren Inflation führen könne. Tatsächlich sei diese breiter gefasste Geldmenge M3 in dem Zeitraum 2008 bis 2021 jährlich lediglich um 4,2% gestiegen, trotz des starken Anstiegs der Zentralbankgeldmenge. Allerdings werde die Geldmenge M3 von vielen anderen Faktoren beeinflusst, sodass die meisten Notenbanken der Geldmengenentwicklung ohnehin kein großes Gewicht mehr beimessen würden.
Als Zwischenfazit könne man festhalten: Die Behauptung, dass ein massiver Anstieg der Zentralbankgeldmenge zu einem Anstieg der Inflation führen müsse, könne durch die Erfahrung der Jahre 2008 bis 2021 nicht belegt werden. Dazu passe, dass der Anstieg der Zentralbankgeldmenge keinen entsprechenden Anstieg der von den Banken geschöpften Geldmenge ausgelöst habe.
Ab dem Jahr 2022 stelle sich Angelegenheit plötzlich anders dar. Überall auf der Welt steige die Inflation, erreiche nach Jahrzehnten niedrigerer Teuerungsraten vielfach zweistellige Werte. Vorangegangen sei dem erneut ein massiver Anstieg der Zentralbankgeldmenge, da die Notenbanken mit besonders kräftigen Liquiditätsspritzen auf die Coronakrise reagiert hätten. Gleichzeitig sei die von den Banken geschöpfte Geldmenge überdurchschnittlich angestiegen.
Die Ursache für den starken Anstieg der Inflation des vergangenen Jahres habe in einer Mischung vieler Faktoren gelegen. Während den Menschen in der Coronazeit Reisen, Restaurants und Ringelpiez verboten gewesen sei, hätten sie Fitnessgeräte, Gartenmöbel und Küchen bestellt und so eine Nachfrageflut nach Gütern ausgelöst, der die Unternehmen und Logistiker kaum noch hätten nachkommen können. Verstärkt worden seien die Schwierigkeiten dadurch, dass Lockdowns die Produktion und die Lieferwege behindert hätten.
Als die Pandemie allmählich abgeebbt sei, hätten die Menschen festgestellt, dass sie in der Coronazeit relativ hohe Ersparnisse aufgebaut hätten, teilweise aufgrund großzügiger Hilfszahlungen vonseiten des Staates. Tatsächlich seien die Staaten der Eurozone und auch die US-Administration während der Pandemie in die Vollen gegangen, um rasch wieder aus der Rezession zu kommen. Hier seien auch die Notenbanken ins Spiel gekommen. Sie hätten in dieser kritischen Zeit kräftig Geld in den Kreislauf gepumpt und dadurch zunächst die Zinsen niedrig gehalten. Die Inflation wäre Anfang 2022 möglicherweise bereits abgeebbt, wenn es dann nicht noch den Überfall Russlands auf die Ukraine gegeben hätte, der erneut Lieferketten durcheinandergewirbelt und vor allem die Erdgaspreise in Europa in ungeahnte Höhen katapultiert habe.
Daran würden sich zwei Fragen anschließen. Erstens, wäre die Inflation nicht so stark in die Höhe geschossen, wenn man die EZB aus der Gleichung genommen hätte? Ja, jedoch zu einem hohen Preis. Denn die hohe Schuldenaufnahme durch die Staaten hätte den Kapitalmarkt stark belastet und die Zinsen nach oben katapultiert, weil die Notenbank in diesem Fall nicht den Bondmarkt durch seine Ankäufe entlastet hätte. Die südeuropäischen Länder wären vermutlich in Bedrängnis gekommen, eine neue Eurokrise möglich gewesen, und Unternehmen in der gesamten Eurozone hätten zusätzlich zu den Coronabelastungen noch mit den erheblich teureren Refinanzierungsbedingungen zu kämpfen gehabt.
Ja, die Inflation wäre in diesem Szenario angesichts einer tiefen Rezession recht bald gesunken, politisch wäre ein derartiger Weg jedoch nicht zu vermitteln gewesen. Hierzu passe übrigens ein anderer Satz von Milton Friedman, "money matters": Es mache in Krisensituationen etwas aus, ob man als Zentralbank Liquidität zur Verfügung stelle oder nicht. Die große Depression von 1929 sei von Milton Friedman als warnendes Beispiel dargestellt worden, als die Notenbank zu wenig gemacht habe, um die Märkte zu unterstützen.
Die zweite Frage sei, ob die EZB zu spät angefangen habe, mit Zinserhöhungen gegen die Inflation zu steuern. Tatsächlich habe die Notenbank sehr lange darauf beharrt, dass der Inflationsauftrieb nur vorübergehend sei. Daher müsse man nicht die Zinsen anheben. Erst im Juli 2022 habe die EZB begonnen die geldpolitischen Zügel zu straffen. Gerade im Nachhinein wirke dies arg verspätet, sei die Inflation im Mai 2022 doch schon bei 8% angelangt. Angesichts der vielfältigen von der EZB nicht beeinflussbaren Ursachen der Inflation sei aber zu vermuten, dass selbst wenn die Notenbank ein halbes Jahr früher reagiert hätte, der Inflationsverlauf nur marginal anders verlaufen wäre. Die Gaspreise hätten sich nicht um den Leitzins geschert, genauso wenig wie die Preis für Getreide oder Sonnenblumenöl, um nur einigen der damaligen Treiber der Teuerungsrate zu nennen.
Die EZB sei möglicherweise nicht ganz unschuldig daran, dass sie als Institution als Sündenbock für die hohe Teuerungsrate herhalten müsse. Denn in der Vergangenheit habe die EZB immer wieder suggeriert, dass sie stets in der Lage sei, die Inflation zu steuern - obwohl sie dazu nur unter bestimmten Umständen und bis zu einem gewissen Grad fähig sei. Gerade die Jahre nach der Finanzmarktkrise von 2008/2009, in denen das Inflationsziel nahezu permanent unterschritten worden sei, sowie die vergangenen beiden Jahre, in denen sie das Ziel überschritten habe, würden zeigen, dass die Notenbank keineswegs mit ihrem doch recht groben Instrument der Zinsen und der Anleiheankäufe die Teuerung in der Volkswirtschaft kurzfristig beeinflussen könne.
Klar, die Herausforderung bei der Kommunikation sei groß. Auf der einen Seite habe die EZB als Zentralbank den offiziellen Auftrag, für Preisstabilität zu sorgen. Auf der anderen Seite sei sie aber in Sondersituationen wie etwa einer Finanzmarktkrise oder eines negativen Angebotsschocks überfordert. Diese Überforderung zuzugeben würde Glaubwürdigkeit kosten, die dauerhafte Verfehlung des Inflationsziels allerdings auch. Und die Politik habe im Grunde genommen ebenfalls kein großes Interesse, das Missverständnis aufzuklären, denn das hieße, dass die Menschen sie, also die Politiker und Politikerinnen, stärker in die Verantwortung nehmen würden.
Ein eleganter Ausweg sei derzeit nicht einfach. Ehrliche Kommunikation, in der immer wieder darauf verwiesen werde, was die EZB in der Lage sei zu beeinflussen und was nicht, sei in jedem Fall notwendig. Und dies müsse in Zukunft auch in "normalen" Zeiten wiederholt werden, statt sich in dieser Phase in der Zielerreichung zu sonnen. Derweil sei auch die Politik gefordert. Sie müsse die EZB als insgesamt professionell funktionierende Institution zur Sicherung des Zahlungssystems und der Stabilität des Bankensystems (die EZB-Aufsicht habe in dieser Beziehung angesichts der US-Regionalbankenkrise an Vertrauen gewonnen) auch kommunikativ unterstützen. Denn - ein Glaubenssatz, der hier durchaus passe - Kommunikation sei alles. (Ausgabe vom 22.06.2023) (23.06.2023/alc/a/a)
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