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Welche Folgen hat das Tapering der FED?
26.08.21 09:15
Nordea Asset Management
Stockholm (www.anleihencheck.de) - Die Sitzung der US-Notenbank Federal Reserve in Jackson Hole vom 26. bis 28. August könnte ein Tapering, also eine Rückführung der expansiven geldpolitischen Maßnahmen, einläuten, so die Experten von Nordea Asset Management.
Sébastien Galy, Senior-Makrostratege bei Nordea Asset Management, halte das allerdings für unwahrscheinlich. Denn die Delta-Variante breite sich aus, und der Anstieg der Inflation habe die Stimmung der Verbraucher gedämpft - ein Prozess, der noch etwa einen Monat dauern könnte. Der Grund, warum der Markt so besorgt über die Drosselung der Anleihenkäufe durch die Federal Reserve sei, liege laut Galy darin, dass dies einen Teil der Gewinne infolge der quantitativen Lockerung (Quantitative Easing) zunichtemachen könnte - und das zu einer Zeit, in der viele Vermögenswerte teuer und die Verschuldung hoch sei. Das Beispiel des Taper-Tantrums im Jahr 2013 hätten viele noch frisch in Erinnerung, aber die Realität sei jetzt komplexer. Im Folgenden beleuchte Galy die möglichen Folgen für Anleger:
Das Tapering und die möglichen Zinserhöhungen durch die FED könnten ein Problem für Growth-Aktien und US-Treasuries darstellen - und das in einer Zeit, in der Unternehmen ihren Fremdkapitalanteil erhöht hätten und viele Anlageklassen teuer seien. Es sei jedoch unwahrscheinlich, dass dies vor 2022 geschehe. Daher würden die Experten nordamerikanische Aktien bevorzugen, die durch Rückkäufe, Diversifizierung der Anlagestile und flexible Lösungen unterstützt würden.
Während die quantitative Lockerung der Wirtschaft über verschiedene Kanäle helfe, dürfte ihre Umkehrung moderate Auswirkungen haben. Man könne einige Auswirkungen des Quantitative Easing in Erinnerung rufen:
A. Quantitative Easing helfe der Wirtschaft über eine Vielzahl von Kanälen
1. Kredit-Banken-Kanal: Die Banken würden von einem freundlichen geldpolitischen Umfeld profitieren - und zwar durch die Erwartung einer wirtschaftlichen Erholung, die häufig durch einen weniger laxen Regulierungsrahmen verstärkt werde. Ordnungsgemäße Bankenstresstests würden dabei auch bei der Bewertung der Gesundheit der Banken helfen, während eine flachere Laufzeitstruktur der US-Schatzpapiere ihre Kreditaufnahme am kurzen Ende und ihre Kreditvergabe am langen Ende beeinträchtige und ihre Gewinnspannen schmälere.
2. Gezielte Ankäufe von Vermögenswerten wie hypothekarisch gesicherten Wertpapieren (Mortgage Backed Securities - MBS) oder Unternehmensanleihen würden sich beispielsweise direkt auf Immobilien und damit auf den Konsum auswirken. Dies fördere die Kreditvergabe insbesondere in Märkten, die unter besonderem Druck oder Segmentierung leiden würden (Maggio, Kermani, Palmer 2016, Harvard Business School).
3. Portfolioumschichtungen: Die Anleger würden darin bestärkt, auf breiter Front größere Risiken einzugehen, da die Staatsanleiherenditen niedrig seien und weit unter der Inflation lägen.
4. Wechselkurse: Eine Währung neige zu fallen, wenn das Land Schulden gegenüber dem Rest der Welt habe - aber sie könne auch fallen, wenn ausländische Investoren festverzinsliche Anlagen weniger attraktiv finden würden. Der Gesamteffekt könne jedoch komplexer sein und sei schwer vorherzusagen.
5. Fiskalischer Effekt: Die Regierungen könnten mehr Geld ausgeben und der Wirtschaft mehr Zeit verschaffen, sich zu erholen, indem sie das Sicherheitsnetz länger aufrechterhalten würden, was dazu beitrage, Ängste abzubauen. Allerdings würden dadurch manchmal Strukturreformen hinausgezögert, während ein hoher Schuldenstand es letztendlich erschwere, die Geldpolitik deutlich zu straffen, da dies zu einer fiskalischen Kontraktion führen würde.
6. Wohlstandseffekt: Günstige Finanzierungen und eine wirtschaftliche Erholung würden Finanzanlagen, einschließlich Immobilien und insbesondere Wachstums- und Qualitätstitel stützen. Da die Hebelwirkung auf breiter Front zunehme, würden Institutionen und Haushalte mit Vermögenswerten wohlhabender. Diese Ankurbelung des Wirtschaftswachstums habe auch Auswirkungen auf das Ausland. Insbesondere Schwellenländer würden dazu neigen, gegen die Aufwertung ihrer Währungen zu intervenieren, was zu einer Nachfrage nach relativ kurzlaufenden US-Staatsanleihen und gleichwertigen Unternehmensanleihen führe. Die rasche Aufwertung von Immobilien führe zu einem Rückgang der Haushaltsgründungen und höchstwahrscheinlich auch der Geburten, da Wohnraum unerschwinglich werde.
7. Digitalisierung und Innovation: Sehr niedrige Steuersätze würden die Gründung neuer Unternehmen und die rasche Umwandlung von Unternehmen in reifen Sektoren fördern, die unter dem Druck neuer oder besser finanzierter Marktteilnehmer stünden. Die Ausbreitung von Wachstumsunternehmen aus den USA nach Europa sei ein Beweis dafür.
8. Die veränderten Wachstumserwartungen von Verbrauchern, Investoren und Unternehmen würden sie davon abhalten, ihre Aktivitäten stark einzuschränken und kontinuierlich zu investieren.
9. Kommunikationsstrategie: Das Gefühl, dass die Zentralbank handele und alles unter Kontrolle habe, beruhige die Haushalte und vermittele den Eindruck, dass die Krise von der Zentralbank und der Regierung kompetent bewältigt werde.
10. Informationsbeschleuniger: Wenn sich die Kapitalströme von den Krisenniveaus aus umzukehren beginnen würden, würden die Preise aggressiv angepasst, da viele Anleger in die gleiche Richtung positioniert seien.
B. Die Umkehrung der quantitativen Lockerung dürfte moderate Auswirkungen haben
In der Phase des Tapering würden die meisten dieser Übertragungskanäle der Quantitative Easing in moderatem Maße beeinträchtigt, was die Wachstumserwartungen senke. Dies sei jedoch genau das, was die FED bei der Steuerung der Inflations- und Wachstumserwartungen anstrebe. Das Tapering der FED habe zwei Konsequenzen:
1. Die Wirtschaft werde mit einer höheren Schuldenlast belastet, die jedoch relativ billig zu finanzieren sei. Da die FED ein wichtiger Käufer sei, dürfte die Kurve der US-Staatsanleihen nach oben driften, sofern keine größere Risikoaversion bestehe und der Markt an einen erfolgreichen Übergang glaube.
2. Es stelle sich allerdings die Frage, ob die Finanzanlagen gegebenenfalls nicht mit den mittel- und längerfristigen Wachstumserwartungen übereinstimmen und ob Maßnahmen zur Steigerung des Wachstums wie Investments in Infrastruktur und Digitalisierung ausreichend Wirkung zeigen würden.
C. Steigende Erwartungen einer Straffung durch die FED im Jahr 2022
Der Kern des Problems sei nicht unbedingt der Zeitpunkt, an dem die Kurve der US-Schatzpapiere wieder steiler werde, sondern der Zeitpunkt, an dem die Erwartungen an eine Straffung der FED deutlich ansteigen würden, da es eine starke Segmentierung der Überzeugungen unter den Anlagestilen gebe. Die Erwartungen würden im nächsten Jahr wahrscheinlich stetig steigen, was die im gesamten System verbreitete Hebelwirkung verringern dürfte.
Sobald die Risikokosten deutlich steigen würden, würden einige Anlagestile, wie zum Beispiel Growth, eher Momente erleben, in denen sie ihre wirtschaftlichen Annahmen in Frage stellen würden, da sich das Risiko-/Ertragsverhältnis verschlechtere und die Kosten der Fremdfinanzierung steigen würden. In gewissem Sinne bestehe die Gefahr, dass die Bewertung unter Druck gerate oder die Skepsis, die Teile des Growth-Stils vorangetrieben habe, ein Ende habe. Wenn dies eintrete, sollte man im Laufe der Zeit eine große Streuung bei Wachstumswerten sehen, die den Anlegern eine Fülle von Möglichkeiten bieten würden, die der Transformation der alten Wirtschaft zugrunde lägen.
Welche Auswirkungen habe dies?
Es sei unwahrscheinlich, dass die Ankündigung des Tapering einen großen Schock am Markt auslösen werde, auch wenn die Kurve der US-Staatsanleihen letztendlich wieder steiler werden dürfte. Der Markt habe einfach viel Zeit gehabt, sich auf das Tapering vorzubereiten. Der wirkliche Schock werde kommen, wenn die Debatte über einen weiteren Zinserhöhungszyklus der FED beginne. Das hänge entscheidend von der Debatte darüber ab, inwieweit die Inflation nur vorübergehend sei - erste Anzeichen würden darauf hindeuten -, obwohl die Löhne und Mieten wahrscheinlich einen anhaltenden Druck darstellen würden. Die Experten würden weiterhin Lösungen wie nordamerikanische Aktien und Multi-Asset-Lösungen bevorzugen, die eine stilübergreifende Diversifizierung bieten würden und flexibel seien. Zudem sei ESG eine säkulare Kraft. (Ausgabe vom 25.08.2021) (26.08.2021/alc/a/a)
Sébastien Galy, Senior-Makrostratege bei Nordea Asset Management, halte das allerdings für unwahrscheinlich. Denn die Delta-Variante breite sich aus, und der Anstieg der Inflation habe die Stimmung der Verbraucher gedämpft - ein Prozess, der noch etwa einen Monat dauern könnte. Der Grund, warum der Markt so besorgt über die Drosselung der Anleihenkäufe durch die Federal Reserve sei, liege laut Galy darin, dass dies einen Teil der Gewinne infolge der quantitativen Lockerung (Quantitative Easing) zunichtemachen könnte - und das zu einer Zeit, in der viele Vermögenswerte teuer und die Verschuldung hoch sei. Das Beispiel des Taper-Tantrums im Jahr 2013 hätten viele noch frisch in Erinnerung, aber die Realität sei jetzt komplexer. Im Folgenden beleuchte Galy die möglichen Folgen für Anleger:
Während die quantitative Lockerung der Wirtschaft über verschiedene Kanäle helfe, dürfte ihre Umkehrung moderate Auswirkungen haben. Man könne einige Auswirkungen des Quantitative Easing in Erinnerung rufen:
A. Quantitative Easing helfe der Wirtschaft über eine Vielzahl von Kanälen
1. Kredit-Banken-Kanal: Die Banken würden von einem freundlichen geldpolitischen Umfeld profitieren - und zwar durch die Erwartung einer wirtschaftlichen Erholung, die häufig durch einen weniger laxen Regulierungsrahmen verstärkt werde. Ordnungsgemäße Bankenstresstests würden dabei auch bei der Bewertung der Gesundheit der Banken helfen, während eine flachere Laufzeitstruktur der US-Schatzpapiere ihre Kreditaufnahme am kurzen Ende und ihre Kreditvergabe am langen Ende beeinträchtige und ihre Gewinnspannen schmälere.
2. Gezielte Ankäufe von Vermögenswerten wie hypothekarisch gesicherten Wertpapieren (Mortgage Backed Securities - MBS) oder Unternehmensanleihen würden sich beispielsweise direkt auf Immobilien und damit auf den Konsum auswirken. Dies fördere die Kreditvergabe insbesondere in Märkten, die unter besonderem Druck oder Segmentierung leiden würden (Maggio, Kermani, Palmer 2016, Harvard Business School).
3. Portfolioumschichtungen: Die Anleger würden darin bestärkt, auf breiter Front größere Risiken einzugehen, da die Staatsanleiherenditen niedrig seien und weit unter der Inflation lägen.
4. Wechselkurse: Eine Währung neige zu fallen, wenn das Land Schulden gegenüber dem Rest der Welt habe - aber sie könne auch fallen, wenn ausländische Investoren festverzinsliche Anlagen weniger attraktiv finden würden. Der Gesamteffekt könne jedoch komplexer sein und sei schwer vorherzusagen.
5. Fiskalischer Effekt: Die Regierungen könnten mehr Geld ausgeben und der Wirtschaft mehr Zeit verschaffen, sich zu erholen, indem sie das Sicherheitsnetz länger aufrechterhalten würden, was dazu beitrage, Ängste abzubauen. Allerdings würden dadurch manchmal Strukturreformen hinausgezögert, während ein hoher Schuldenstand es letztendlich erschwere, die Geldpolitik deutlich zu straffen, da dies zu einer fiskalischen Kontraktion führen würde.
6. Wohlstandseffekt: Günstige Finanzierungen und eine wirtschaftliche Erholung würden Finanzanlagen, einschließlich Immobilien und insbesondere Wachstums- und Qualitätstitel stützen. Da die Hebelwirkung auf breiter Front zunehme, würden Institutionen und Haushalte mit Vermögenswerten wohlhabender. Diese Ankurbelung des Wirtschaftswachstums habe auch Auswirkungen auf das Ausland. Insbesondere Schwellenländer würden dazu neigen, gegen die Aufwertung ihrer Währungen zu intervenieren, was zu einer Nachfrage nach relativ kurzlaufenden US-Staatsanleihen und gleichwertigen Unternehmensanleihen führe. Die rasche Aufwertung von Immobilien führe zu einem Rückgang der Haushaltsgründungen und höchstwahrscheinlich auch der Geburten, da Wohnraum unerschwinglich werde.
7. Digitalisierung und Innovation: Sehr niedrige Steuersätze würden die Gründung neuer Unternehmen und die rasche Umwandlung von Unternehmen in reifen Sektoren fördern, die unter dem Druck neuer oder besser finanzierter Marktteilnehmer stünden. Die Ausbreitung von Wachstumsunternehmen aus den USA nach Europa sei ein Beweis dafür.
9. Kommunikationsstrategie: Das Gefühl, dass die Zentralbank handele und alles unter Kontrolle habe, beruhige die Haushalte und vermittele den Eindruck, dass die Krise von der Zentralbank und der Regierung kompetent bewältigt werde.
10. Informationsbeschleuniger: Wenn sich die Kapitalströme von den Krisenniveaus aus umzukehren beginnen würden, würden die Preise aggressiv angepasst, da viele Anleger in die gleiche Richtung positioniert seien.
B. Die Umkehrung der quantitativen Lockerung dürfte moderate Auswirkungen haben
In der Phase des Tapering würden die meisten dieser Übertragungskanäle der Quantitative Easing in moderatem Maße beeinträchtigt, was die Wachstumserwartungen senke. Dies sei jedoch genau das, was die FED bei der Steuerung der Inflations- und Wachstumserwartungen anstrebe. Das Tapering der FED habe zwei Konsequenzen:
1. Die Wirtschaft werde mit einer höheren Schuldenlast belastet, die jedoch relativ billig zu finanzieren sei. Da die FED ein wichtiger Käufer sei, dürfte die Kurve der US-Staatsanleihen nach oben driften, sofern keine größere Risikoaversion bestehe und der Markt an einen erfolgreichen Übergang glaube.
2. Es stelle sich allerdings die Frage, ob die Finanzanlagen gegebenenfalls nicht mit den mittel- und längerfristigen Wachstumserwartungen übereinstimmen und ob Maßnahmen zur Steigerung des Wachstums wie Investments in Infrastruktur und Digitalisierung ausreichend Wirkung zeigen würden.
C. Steigende Erwartungen einer Straffung durch die FED im Jahr 2022
Der Kern des Problems sei nicht unbedingt der Zeitpunkt, an dem die Kurve der US-Schatzpapiere wieder steiler werde, sondern der Zeitpunkt, an dem die Erwartungen an eine Straffung der FED deutlich ansteigen würden, da es eine starke Segmentierung der Überzeugungen unter den Anlagestilen gebe. Die Erwartungen würden im nächsten Jahr wahrscheinlich stetig steigen, was die im gesamten System verbreitete Hebelwirkung verringern dürfte.
Sobald die Risikokosten deutlich steigen würden, würden einige Anlagestile, wie zum Beispiel Growth, eher Momente erleben, in denen sie ihre wirtschaftlichen Annahmen in Frage stellen würden, da sich das Risiko-/Ertragsverhältnis verschlechtere und die Kosten der Fremdfinanzierung steigen würden. In gewissem Sinne bestehe die Gefahr, dass die Bewertung unter Druck gerate oder die Skepsis, die Teile des Growth-Stils vorangetrieben habe, ein Ende habe. Wenn dies eintrete, sollte man im Laufe der Zeit eine große Streuung bei Wachstumswerten sehen, die den Anlegern eine Fülle von Möglichkeiten bieten würden, die der Transformation der alten Wirtschaft zugrunde lägen.
Welche Auswirkungen habe dies?
Es sei unwahrscheinlich, dass die Ankündigung des Tapering einen großen Schock am Markt auslösen werde, auch wenn die Kurve der US-Staatsanleihen letztendlich wieder steiler werden dürfte. Der Markt habe einfach viel Zeit gehabt, sich auf das Tapering vorzubereiten. Der wirkliche Schock werde kommen, wenn die Debatte über einen weiteren Zinserhöhungszyklus der FED beginne. Das hänge entscheidend von der Debatte darüber ab, inwieweit die Inflation nur vorübergehend sei - erste Anzeichen würden darauf hindeuten -, obwohl die Löhne und Mieten wahrscheinlich einen anhaltenden Druck darstellen würden. Die Experten würden weiterhin Lösungen wie nordamerikanische Aktien und Multi-Asset-Lösungen bevorzugen, die eine stilübergreifende Diversifizierung bieten würden und flexibel seien. Zudem sei ESG eine säkulare Kraft. (Ausgabe vom 25.08.2021) (26.08.2021/alc/a/a)