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Ukraine-Krieg auch auf den Rentenmärkten voll angekommen
07.03.22 08:45
Raiffeisen Bank International AG
Wien (www.anleihencheck.de) - Während der Krieg in der Ukraine die Schlagzeilen und das Finanzmarkgeschehen dominiert, ist es noch zu früh die Auswirkungen in Wirtschaftsdaten zu erkennen, so die Analysten der Raiffeisen Bank International AG.
Klar sei, dass die neuen Rahmenbedingungen zu mehr Inflation und weniger Wachstum führen würden. Diese Richtungsverschiebungen würden umso stärker ausfallen, je länger der internationale Konflikt anhalte und je schwerwiegender die Sanktionen seien. Die ersten Indikationen für den wirtschaftlichen Schaden würden Stimmungsumfragen liefern. Während das US-Konsumentenvertrauen eher im Zeichen der hohen US-Inflation stehen dürfte, sollte der gesamtwirtschaftliche Schock für Europa in der Sentix Erhebung deutlich zum Ausdruck kommen. Die Analysten würden mit einem Absturz des Sentix-Index rechnen.
Mit viel Spannung werde der EZB Sitzung am kommenden Donnerstag entgegengeblickt. Die Teuerungsrate werde alsbald die 6%-Marke überspringen und auch die Kernrate (ex Energie und Nahrungsmittel) dürfte schon im März jenseits der 3%-Marke zu liegen kommen. Somit sei es eigentlich nach der Sitzung Anfang Februar klar gewesen, dass die Anleihekäufe in den kommenden Monaten vor dem Aus stünden und bald darauf und jedenfalls noch in diesem Jahr die Leitzinsen angehoben würden. Doch seit dem Ausbruch des Krieges in der Ukraine sitze die Notenbank zwischen den Stühlen.
Die neuen Wirtschaftsprognosen der EZB seien außertourlich nochmals überarbeitet worden und würden die Rahmenbedingungen Stand Anfang März berücksichtigen. Einerseits werde die EZB durch eine Straffung der Geldpolitik die Wirtschaft wohl nicht zusätzlich belastet wollen. Andererseits müsse die Notenbank Acht geben, dass sich aus einer "schlechten" Inflation, die sich nicht durch höhere Nachfrage und starke Konjunktur, sondern durch höhere (Import)Kosten ergebe, eine "üble" Inflation entwickele. Letztere werde durch überhöhte Inflationserwartungen getrieben - setze sich also dauerhaft fest.
Es erscheine logisch, dass die EZB angesichts der sich rasch ändernden Voraussetzungen die Vorgehensweise im Jahresverlauf nicht festzurre. Sie werde sich Flexibilität erhalten, vor allem in Hinblick auf Instrumenten, die auf eine Stärkung der Finanzmarktstabilität und Gewährleistung der Transmission der Geldpolitik abzielen würden. Die Analysten würden daher nicht davon ausgehen, dass im kommenden Meeting ein Ende der Anleihekäufe beschlossen werde. In diesem Zusammenhang stünden sogar neue oder zusätzliche Impulse im Raum (eigenes Anleihekaufprogramm?).
Andererseits gelte es die grundlegend gelpolitische Haltung (stance) gegeben des Inflationsausblicks zu kalibrieren. Laut Strategie müsse sich für Zinsanhebungen die Teuerung hinlänglich Richtung des Zielwerts von 2% p.a. bewegt haben, vor Ende des Prognosehorizonts den Zielwert erreichen und dort in weiterer Folge verharren. Es werde schwer sein, diese Bedingungen als nicht erfüllt zu beurteilen und so werde nach Meinung der Analysten in der offiziellen Kommunikation die Tür für Zinsanhebungen zumindest offen bleiben.
Nach dem anfänglich nur geringfügigen Renditerückgängen sei nun der Ukraine- Krieg auch auf den Rentenmärkten voll angekommen. Das Muster steigender Inflationserwartungen und sinkender realer Renditen habe sich fortgesetzt. Der Rückgang realer Renditen sei aber so stark ausgeprägt gewesen, dass die zehnjährige Bund-Rendite wieder negatives Terrain erreicht habe. Einerseits könne dies auf die Erwartungshaltung einer zurückhaltenden EZB zurückgeführt werden. Der vom Markt gepreiste EZB-Zinspfad habe sich um etwa ein Quartal nach hinten verschoben. Das zuvor bestimmende Narrativ - Inflationsrisiken würden sich aufgrund einer hawkisheren EZB in steigenden realen Renditen und nicht in steigenden Inflationserwartungen widerspiegeln - habe sich mit dem Ukraine-Krieg umgekehrt.
Der zu erwartende angebotsseitige Inflationsschub werde wohl nicht mit einer strafferen Geldpolitik beantwortet werden, welche die Wirtschaft noch zusätzlich belasten würde. Sowohl kurz als auch mittelfristige Inflationserwartungen seien in der Eurozone gestiegen und lägen nun bei oder über dem Notenbankziel von 2%. Die Analysten würden eine beginnende geldpolitische Straffung der EZB im Jahresverlauf 2022 weiterhin für wahrscheinlich erachten, der Ukraine-Krieg stelle aber einen wesentlichen Unsicherheitsfaktor für das Ausmaß und den Zeitverlauf des geldpolitischen Ausblicks dar und diese Unsicherheit werde am Markt richtigerweise reflektiert.
Neben der EZB stehe aber auch der sichere-Hafen Status deutscher Bundesanleihen in einem Marktumfeld erhöhter Unsicherheit und Volatilität derzeit im Fokus. So sei etwa der Renditeabschlag zehnjähriger Bund-Renditen auf den OIS-Zins gleicher Laufzeit nochmals deutlich gestiegen und liege derzeit bei 55 BP. Auch andere Indikatoren, wie die neuerliche Aufwertung des Schweizer Franken bis hin zur Parität, würden darauf hindeuten, dass sichere Häfen in diesem Umfeld gefragt seien. Da die Analysten keine unmittelbare Entspannung im Konflikt erwarten würden, sondern sogar eine weitere Verschärfung noch bevorstehen könnte, würden sie nicht denken, dass sicherer Häfen kurzfristig an Attraktivität verlieren sollten. In Summe würden sie die Bund-Kurve als Spiegelbild intensivierter Nachfrage nach sicheren-Häfen und einer Adjustierung, aber keiner Abkehr, des EZB-Zinszyklus erachten.
Am US-Treasury Markt stehe stärker der sichere-Hafen Aspekt als eine Neuausrichtung der Geldpolitik im Fokus, als dies in der Eurozone der Fall sei. Die Federal Reserve, welche sich am 15. und 16. März zusammenfinde, werde daran festhalten die Leitzinsen auf dieser Zinssitzung zu erhöhen, um 25 BP wie FED-Präsident Powell erwarte. Der Ukraine-Krieg betreffe die USA vorerst primär über steigende Rohstoffpreise, was den Kampf gegen die hohe Inflation nicht erleichtere. Nächste Woche stehe mit der Veröffentlichung der Februar-Inflation, ein Highlight am US-Datenkalender. Eine Entspannung der Preisdynamik sei nicht zu erwarten und sowohl die Gesamt- als auch die Kernrate werde erneut höher erwartet, letztere würde damit über 6% p.a. liegen.
Der Druck auf die Federal Reserve zu handeln, bleibe hoch und die konjunkturellen Unsicherheiten, nun auch aufgrund des Ukraine-Kriegs, würden vorerst in den Hintergrund rücken. Da sich der geldpolitische Ausblick auf Sicht der nächsten Quartale als weitgehend unverändert erweise - Futures Märkte würden weiterhin sechs Zinsschritte bis Jahresende preisen - US-Treasuries aufgrund der Risk-Off Stimmung am Finanzmarkt aber sehr gefragt seien, habe sich die Treasury Kurve verflacht (10J-2J: 30 BP). Wie im Fall des Bund-Markts würden die Analysten auch am Treasury-Markt damit rechnen, dass das Sichere-Hafen-Attribut kurzfristig den Renditeabwärtsdruck aufrechterhalte und dieser sich sogar intensivieren könnte, sollte der Konflikt weiter eskalieren.
Russland werde "uninvestierbar", das zeige auch die freiwillige privatwirtschaftliche Sanktionsspirale, welche immer weiter an Dynamik gewinne und mittlerweile alle Industrien und Unternehmen betreffe (bspw. BP, Daimler Trucks, Apple, Ikea). Diese bringe mittlerweile den Ukraine-Krieg mitten in die Einkaufsstraßen von Moskau und Sankt Petersburg. Getrieben durch die Sanktionen/Gegensanktionen würden sich die russischen Ratings derzeit im freien Fall befinden, was den Status "uninvestierbar" nochmal unterstreiche. So sei Russland von Fitch (auf B, Ausblick negativ) und Moody's (auf B3, weitere Herabstufung in Aussicht) um sechs Stufen herabgestuft und von S&P (auf CCC-, Ausblick negativ) sogar noch stärker um acht Stufen gesenkt worden. Dies sei historisch einmalig für einen Staat.
Der CDS-Markt unterstreiche die Entwicklung ebenfalls, hier befinde man sich bei über 1.000 Basispunkten, einem Niveau bei dem der Markt das Ausfallrisiko als imminent ansehe. Russische Unternehmen würden zeitnah den Ratingherabstufungen des Staates folgen und Zahlungsausfälle scheinen eine natürliche Folge. (Ausgabe vom 04.03.2022) (07.03.2022/alc/a/a)
Klar sei, dass die neuen Rahmenbedingungen zu mehr Inflation und weniger Wachstum führen würden. Diese Richtungsverschiebungen würden umso stärker ausfallen, je länger der internationale Konflikt anhalte und je schwerwiegender die Sanktionen seien. Die ersten Indikationen für den wirtschaftlichen Schaden würden Stimmungsumfragen liefern. Während das US-Konsumentenvertrauen eher im Zeichen der hohen US-Inflation stehen dürfte, sollte der gesamtwirtschaftliche Schock für Europa in der Sentix Erhebung deutlich zum Ausdruck kommen. Die Analysten würden mit einem Absturz des Sentix-Index rechnen.
Die neuen Wirtschaftsprognosen der EZB seien außertourlich nochmals überarbeitet worden und würden die Rahmenbedingungen Stand Anfang März berücksichtigen. Einerseits werde die EZB durch eine Straffung der Geldpolitik die Wirtschaft wohl nicht zusätzlich belastet wollen. Andererseits müsse die Notenbank Acht geben, dass sich aus einer "schlechten" Inflation, die sich nicht durch höhere Nachfrage und starke Konjunktur, sondern durch höhere (Import)Kosten ergebe, eine "üble" Inflation entwickele. Letztere werde durch überhöhte Inflationserwartungen getrieben - setze sich also dauerhaft fest.
Es erscheine logisch, dass die EZB angesichts der sich rasch ändernden Voraussetzungen die Vorgehensweise im Jahresverlauf nicht festzurre. Sie werde sich Flexibilität erhalten, vor allem in Hinblick auf Instrumenten, die auf eine Stärkung der Finanzmarktstabilität und Gewährleistung der Transmission der Geldpolitik abzielen würden. Die Analysten würden daher nicht davon ausgehen, dass im kommenden Meeting ein Ende der Anleihekäufe beschlossen werde. In diesem Zusammenhang stünden sogar neue oder zusätzliche Impulse im Raum (eigenes Anleihekaufprogramm?).
Andererseits gelte es die grundlegend gelpolitische Haltung (stance) gegeben des Inflationsausblicks zu kalibrieren. Laut Strategie müsse sich für Zinsanhebungen die Teuerung hinlänglich Richtung des Zielwerts von 2% p.a. bewegt haben, vor Ende des Prognosehorizonts den Zielwert erreichen und dort in weiterer Folge verharren. Es werde schwer sein, diese Bedingungen als nicht erfüllt zu beurteilen und so werde nach Meinung der Analysten in der offiziellen Kommunikation die Tür für Zinsanhebungen zumindest offen bleiben.
Der zu erwartende angebotsseitige Inflationsschub werde wohl nicht mit einer strafferen Geldpolitik beantwortet werden, welche die Wirtschaft noch zusätzlich belasten würde. Sowohl kurz als auch mittelfristige Inflationserwartungen seien in der Eurozone gestiegen und lägen nun bei oder über dem Notenbankziel von 2%. Die Analysten würden eine beginnende geldpolitische Straffung der EZB im Jahresverlauf 2022 weiterhin für wahrscheinlich erachten, der Ukraine-Krieg stelle aber einen wesentlichen Unsicherheitsfaktor für das Ausmaß und den Zeitverlauf des geldpolitischen Ausblicks dar und diese Unsicherheit werde am Markt richtigerweise reflektiert.
Neben der EZB stehe aber auch der sichere-Hafen Status deutscher Bundesanleihen in einem Marktumfeld erhöhter Unsicherheit und Volatilität derzeit im Fokus. So sei etwa der Renditeabschlag zehnjähriger Bund-Renditen auf den OIS-Zins gleicher Laufzeit nochmals deutlich gestiegen und liege derzeit bei 55 BP. Auch andere Indikatoren, wie die neuerliche Aufwertung des Schweizer Franken bis hin zur Parität, würden darauf hindeuten, dass sichere Häfen in diesem Umfeld gefragt seien. Da die Analysten keine unmittelbare Entspannung im Konflikt erwarten würden, sondern sogar eine weitere Verschärfung noch bevorstehen könnte, würden sie nicht denken, dass sicherer Häfen kurzfristig an Attraktivität verlieren sollten. In Summe würden sie die Bund-Kurve als Spiegelbild intensivierter Nachfrage nach sicheren-Häfen und einer Adjustierung, aber keiner Abkehr, des EZB-Zinszyklus erachten.
Am US-Treasury Markt stehe stärker der sichere-Hafen Aspekt als eine Neuausrichtung der Geldpolitik im Fokus, als dies in der Eurozone der Fall sei. Die Federal Reserve, welche sich am 15. und 16. März zusammenfinde, werde daran festhalten die Leitzinsen auf dieser Zinssitzung zu erhöhen, um 25 BP wie FED-Präsident Powell erwarte. Der Ukraine-Krieg betreffe die USA vorerst primär über steigende Rohstoffpreise, was den Kampf gegen die hohe Inflation nicht erleichtere. Nächste Woche stehe mit der Veröffentlichung der Februar-Inflation, ein Highlight am US-Datenkalender. Eine Entspannung der Preisdynamik sei nicht zu erwarten und sowohl die Gesamt- als auch die Kernrate werde erneut höher erwartet, letztere würde damit über 6% p.a. liegen.
Der Druck auf die Federal Reserve zu handeln, bleibe hoch und die konjunkturellen Unsicherheiten, nun auch aufgrund des Ukraine-Kriegs, würden vorerst in den Hintergrund rücken. Da sich der geldpolitische Ausblick auf Sicht der nächsten Quartale als weitgehend unverändert erweise - Futures Märkte würden weiterhin sechs Zinsschritte bis Jahresende preisen - US-Treasuries aufgrund der Risk-Off Stimmung am Finanzmarkt aber sehr gefragt seien, habe sich die Treasury Kurve verflacht (10J-2J: 30 BP). Wie im Fall des Bund-Markts würden die Analysten auch am Treasury-Markt damit rechnen, dass das Sichere-Hafen-Attribut kurzfristig den Renditeabwärtsdruck aufrechterhalte und dieser sich sogar intensivieren könnte, sollte der Konflikt weiter eskalieren.
Russland werde "uninvestierbar", das zeige auch die freiwillige privatwirtschaftliche Sanktionsspirale, welche immer weiter an Dynamik gewinne und mittlerweile alle Industrien und Unternehmen betreffe (bspw. BP, Daimler Trucks, Apple, Ikea). Diese bringe mittlerweile den Ukraine-Krieg mitten in die Einkaufsstraßen von Moskau und Sankt Petersburg. Getrieben durch die Sanktionen/Gegensanktionen würden sich die russischen Ratings derzeit im freien Fall befinden, was den Status "uninvestierbar" nochmal unterstreiche. So sei Russland von Fitch (auf B, Ausblick negativ) und Moody's (auf B3, weitere Herabstufung in Aussicht) um sechs Stufen herabgestuft und von S&P (auf CCC-, Ausblick negativ) sogar noch stärker um acht Stufen gesenkt worden. Dies sei historisch einmalig für einen Staat.
Der CDS-Markt unterstreiche die Entwicklung ebenfalls, hier befinde man sich bei über 1.000 Basispunkten, einem Niveau bei dem der Markt das Ausfallrisiko als imminent ansehe. Russische Unternehmen würden zeitnah den Ratingherabstufungen des Staates folgen und Zahlungsausfälle scheinen eine natürliche Folge. (Ausgabe vom 04.03.2022) (07.03.2022/alc/a/a)