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Sinkende Kreditqualität lässt Volatilität steigen
29.07.22 09:45
Janus Henderson Investors
London (www.anleihencheck.de) - Laut einer neuen Analyse von Janus Henderson Investors haben sich zwei von drei Schlüsselindikatoren, die die Kreditbedingungen angeben, im letzten Quartal verschlechtert.
Während sich die Zentralbanken weiterhin auf die Inflation konzentrieren würden, habe sich das Blickfeld des Marktes von der Sorge um steigende Preise auf die Rezession verlagert. Nach Ansicht des Credit-Teams von Janus Henderson Investors sei es ratsam, Credit-Portfolios für einen Abschwung und die damit einhergehende Marktvolatilität sowie eine Verschlechterung der Kreditbedingungen zu positionieren.
Der Credit Risk Monitor (CRM) von Janus Henderson Investors sei ursprünglich entwickelt worden, um die wachsende Abhängigkeit der Rentenversicherungen von Unternehmensanleihen für die Auszahlung der Rentenversicherungsmitglieder zu erfassen. Er sei konzipiert worden, um zu verstehen, wie sich der Kreditzyklus entwickelt habe, und um die Hauptrisiken zu erkennen, die es zu beachten gelte. Er verfolgt die fundamentalen und makroökonomischen Unternehmensindikatoren anhand eines Ampelsystems, um anzuzeigen, wo wir uns im Kreditzyklus befinden und wie wir unsere Portfolios entsprechend positionieren können, so die Experten von Janus Henderson Investors. Zu den Indikatoren würden die Schuldenlast und der Schuldendienst (Zinsdeckungsgrad), der Zugang zu den Kapitalmärkten und Cashflow/Gewinne gehören.
Aufgrund des anhaltenden Nachfragerückgangs in verschiedenen Branchen und Regionen sei eine Rezession in vielen großen Volkswirtschaften in den nächsten zwölf Monaten wahrscheinlicher geworden, zumal die Geldpolitik die Konjunktur abbremst. In China habe sich die Konjunktur deutlich verlangsamt, und in den USA, der vielleicht gesündesten großen Volkswirtschaft der Welt, würden die Ersparnisse nach wie vor zusehends schwinden und das reale Einkommenswachstum gehe deutlich zurück. In Europa gebe es noch andere Risiken, wie die russische Gasversorgung, die sich auf die Schwere und Dauer einer Rezession auf dem Kontinent auswirken könnte.
Während die Inflationserwartungen parallel zu den Rohstoffpreisen nachgelassen hätten, sei bei der Gesamtinflation im zweiten Quartal noch kein Höchststand erreicht worden. Ein erhöhter Inflationsdruck bleibe ein Risiko, da das Niveau nach wie vor hoch sei. Rein rechnerisch dürfte die Inflation jedoch bald ihren Höhepunkt erreichen, sobald die Basiseffekte der Energiepreise abklingen würden. Im Moment werde das Inflationsrisiko in allen Anlageklassen eingepreist, und die Reaktionen der Zentralbanken auf eine hohe Inflation würden mit der gebührenden Skepsis aufgenommen.
Die Liquiditätsentwicklung verschlechtere sich weiter, die Kreditvergabestandards würden strenger, und die Kosten für die Kreditaufnahme würden drastisch ansteigen. Neben den Zinssätzen hätten sich auch die Credit Spreads außergewöhnlich schnell erhöht. Für viele Unternehmen dürften die Kreditkosten heute um 3 bis 3,5 % höher sein als zu Jahresbeginn.
Auch die Realzinsen seien in die Höhe geschnellt. Dies erhöhe das Risiko für die Unternehmen, sich zu finanzieren, und die Risikoaversion habe ebenfalls zugenommen. Sowohl die Kosten als auch die Bereitschaft der Märkte, Unternehmen billiges Kapital zur Verfügung zu stellen, liegen hinter uns, so die Experten von Janus Henderson Investors. Die Unternehmen müssten Kredite aufnehmen, und wenn das schwieriger werde, nehmen der Druck auf die Kredite tendenziell zu. Dennoch seien die Ausfallerwartungen nach wie vor niedrig.
Anhaltende Lieferengpässe und ein Rückgang der Sparquote würden wahrscheinlich zu einem Konsumrückgang führen, während die Gewinnspannen der Unternehmen durch höhere Inputpreise unter Druck geraten würden. Die Ertragslage, die sich als so stabil erwiesen habe und eine der großen Überraschungen der Pandemie gewesen sei, habe wahrscheinlich ihren Höhepunkt erreicht und gehe zurück.
In einigen Sektoren sei eine Gewinnabschwächung zu beobachten, doch seien noch keine umfassenden Herabstufungen zu verzeichnen. Die Gewinnspannen seien nach wie vor stabil, doch werde sich diese Schonfrist bald auflösen, da sich die Energiekrise und die Lieferengpässe weltweit ausbreiten und die Cashflows belasten würden. Die Fundamentaldaten der Unternehmensemittenten seien jedoch im Laufe des Quartals stabil geblieben, da der Nettoverschuldungsgrad bei Investment-Grade- und High-Yield-Anleihen konstant geblieben sei oder zurückgegangen sei, während die Zinsdeckungsquote weiter angestiegen sei.
Ein Hauptgrund für die Marktturbulenzen in diesem Jahr sei die Geldpolitik der Zentralbanken gewesen. In einer Zeit niedriger Zinsen, niedriger Inflation und hoher Liquidität könnten die Zentralbanken ihre Geldpolitik lockern und die Volatilität unterdrücken. Im derzeitigen Umfeld könnten sie nicht mehr als Beschützer auftreten. Ihr Signal an den Markt laute vielmehr: "Wir müssen etwas unternehmen, wenn wir die Inflation in den Griff bekommen wollen." Wenn der Preis dafür eine starke Konjunkturabschwächung oder ein drastischer Einbruch der Märkte sei, dann sei das ein Preis, den sie zu zahlen bereit seien. Die Kreditvergabe sei immer eine Funktion des zugrundeliegenden makroökonomischen Umfelds, und hier sähen die Experten eine Beschleunigung des Abschwungs.
Aber es könnte Licht am Ende des Tunnels geben. Da sich geldpolitische Maßnahmen erst mit einer gewissen Verzögerung ausgewirkt hätten, bestehe die Möglichkeit, dass die Zentralbanken ihre Zinserhöhungszyklen überziehen würden. Da die Konjunkturabkühlung Vorrang vor der Inflation habe, bestehe eine gute Chance, dass die Zentralbanken einen Kurswechsel vollziehen würden. Auch wenn die wirtschaftlichen Aussichten in dieser Phase des Zyklus noch trübe aussehen mögen, würden sie aktiven Investoren Chancen bieten.
Jim Cielinski, Global Head of Fixed Income bei Janus Henderson Investors, erkläre: "Eine Verschlechterung der Fundamentalfaktoren von Krediten scheint unausweichlich, und die Rezessionsängste nehmen zu. Allerdings sind nicht alle schlechten Nachrichten in den Credit Spreads eingepreist. Daher ist es für die Investoren eine große Herausforderung, der Versuchung zu widerstehen, zu früh Credit-Risiken einzugehen. Unserer Meinung nach besteht immer noch die Möglichkeit, dass die Zentralbanken im weiteren Verlauf ihren Kurs ändern, da die Sorge um das Wachstum Vorrang vor der Inflation haben wird. Dies könnte einen attraktiven Einstiegspunkt in den Kreditmarkt bieten. Daher bleiben wir vorerst vorsichtig."
James Briggs, Corporate Credit Portfolio Manager at Janus Henderson Investors, füge hinzu: "Für Investoren, die nicht nur mit Volatilität, sondern auch mit deutlich niedrigeren Kursen konfrontiert sind, gibt es einige wichtige Grundsätze zu beachten. Erstens sollte man nicht in Panik verfallen und seine Entscheidungen auf Grundlage rückwärtsgerichteter Daten treffen. Zweitens: Denken Sie daran, dass Barmittel auf lange Sicht wirklich selten eine gute Wahl sind. Drittens: Positionieren Sie Ihre Portfolios mit Blick auf eine langfristige Anlagestrategie und behalten Sie im Auge, wann die wichtigsten makroökonomischen und unternehmerischen Fundamentaldaten ihre Richtung ändern.
In dieser Zyklusphase konzentrieren sich Investoren auf die Vermögensallokation und insbesondere darauf, wie sie den Wert ihrer Portfolios steigern können. Die Positionierung von Portfolios für einen Abschwung kann durch eine Untergewichtung des Beta-Risikos (Markt) erreicht werden. In einem solchen Umfeld, in dem sich die Fundamentaldaten abschwächen werden, könnte die Kluft zwischen Gewinnern und Verlierern zunehmen. Viele Unternehmen werden auf einer relativen Basis schwächer oder stärker werden, und letztere werden sich wahrscheinlich besser entwickeln als der Rest des Marktes. Neben der Beobachtung des makroökonomischen Umfelds gilt es, die Titelauswahl im Auge zu behalten und die Unternehmen auszuwählen, die die besten Chancen haben, in diesem schwierigeren wirtschaftlichen Umfeld nicht nur zu überleben, sondern zu wachsen." (29.07.2022/alc/a/a)
Während sich die Zentralbanken weiterhin auf die Inflation konzentrieren würden, habe sich das Blickfeld des Marktes von der Sorge um steigende Preise auf die Rezession verlagert. Nach Ansicht des Credit-Teams von Janus Henderson Investors sei es ratsam, Credit-Portfolios für einen Abschwung und die damit einhergehende Marktvolatilität sowie eine Verschlechterung der Kreditbedingungen zu positionieren.
Aufgrund des anhaltenden Nachfragerückgangs in verschiedenen Branchen und Regionen sei eine Rezession in vielen großen Volkswirtschaften in den nächsten zwölf Monaten wahrscheinlicher geworden, zumal die Geldpolitik die Konjunktur abbremst. In China habe sich die Konjunktur deutlich verlangsamt, und in den USA, der vielleicht gesündesten großen Volkswirtschaft der Welt, würden die Ersparnisse nach wie vor zusehends schwinden und das reale Einkommenswachstum gehe deutlich zurück. In Europa gebe es noch andere Risiken, wie die russische Gasversorgung, die sich auf die Schwere und Dauer einer Rezession auf dem Kontinent auswirken könnte.
Während die Inflationserwartungen parallel zu den Rohstoffpreisen nachgelassen hätten, sei bei der Gesamtinflation im zweiten Quartal noch kein Höchststand erreicht worden. Ein erhöhter Inflationsdruck bleibe ein Risiko, da das Niveau nach wie vor hoch sei. Rein rechnerisch dürfte die Inflation jedoch bald ihren Höhepunkt erreichen, sobald die Basiseffekte der Energiepreise abklingen würden. Im Moment werde das Inflationsrisiko in allen Anlageklassen eingepreist, und die Reaktionen der Zentralbanken auf eine hohe Inflation würden mit der gebührenden Skepsis aufgenommen.
Die Liquiditätsentwicklung verschlechtere sich weiter, die Kreditvergabestandards würden strenger, und die Kosten für die Kreditaufnahme würden drastisch ansteigen. Neben den Zinssätzen hätten sich auch die Credit Spreads außergewöhnlich schnell erhöht. Für viele Unternehmen dürften die Kreditkosten heute um 3 bis 3,5 % höher sein als zu Jahresbeginn.
Anhaltende Lieferengpässe und ein Rückgang der Sparquote würden wahrscheinlich zu einem Konsumrückgang führen, während die Gewinnspannen der Unternehmen durch höhere Inputpreise unter Druck geraten würden. Die Ertragslage, die sich als so stabil erwiesen habe und eine der großen Überraschungen der Pandemie gewesen sei, habe wahrscheinlich ihren Höhepunkt erreicht und gehe zurück.
In einigen Sektoren sei eine Gewinnabschwächung zu beobachten, doch seien noch keine umfassenden Herabstufungen zu verzeichnen. Die Gewinnspannen seien nach wie vor stabil, doch werde sich diese Schonfrist bald auflösen, da sich die Energiekrise und die Lieferengpässe weltweit ausbreiten und die Cashflows belasten würden. Die Fundamentaldaten der Unternehmensemittenten seien jedoch im Laufe des Quartals stabil geblieben, da der Nettoverschuldungsgrad bei Investment-Grade- und High-Yield-Anleihen konstant geblieben sei oder zurückgegangen sei, während die Zinsdeckungsquote weiter angestiegen sei.
Ein Hauptgrund für die Marktturbulenzen in diesem Jahr sei die Geldpolitik der Zentralbanken gewesen. In einer Zeit niedriger Zinsen, niedriger Inflation und hoher Liquidität könnten die Zentralbanken ihre Geldpolitik lockern und die Volatilität unterdrücken. Im derzeitigen Umfeld könnten sie nicht mehr als Beschützer auftreten. Ihr Signal an den Markt laute vielmehr: "Wir müssen etwas unternehmen, wenn wir die Inflation in den Griff bekommen wollen." Wenn der Preis dafür eine starke Konjunkturabschwächung oder ein drastischer Einbruch der Märkte sei, dann sei das ein Preis, den sie zu zahlen bereit seien. Die Kreditvergabe sei immer eine Funktion des zugrundeliegenden makroökonomischen Umfelds, und hier sähen die Experten eine Beschleunigung des Abschwungs.
Aber es könnte Licht am Ende des Tunnels geben. Da sich geldpolitische Maßnahmen erst mit einer gewissen Verzögerung ausgewirkt hätten, bestehe die Möglichkeit, dass die Zentralbanken ihre Zinserhöhungszyklen überziehen würden. Da die Konjunkturabkühlung Vorrang vor der Inflation habe, bestehe eine gute Chance, dass die Zentralbanken einen Kurswechsel vollziehen würden. Auch wenn die wirtschaftlichen Aussichten in dieser Phase des Zyklus noch trübe aussehen mögen, würden sie aktiven Investoren Chancen bieten.
Jim Cielinski, Global Head of Fixed Income bei Janus Henderson Investors, erkläre: "Eine Verschlechterung der Fundamentalfaktoren von Krediten scheint unausweichlich, und die Rezessionsängste nehmen zu. Allerdings sind nicht alle schlechten Nachrichten in den Credit Spreads eingepreist. Daher ist es für die Investoren eine große Herausforderung, der Versuchung zu widerstehen, zu früh Credit-Risiken einzugehen. Unserer Meinung nach besteht immer noch die Möglichkeit, dass die Zentralbanken im weiteren Verlauf ihren Kurs ändern, da die Sorge um das Wachstum Vorrang vor der Inflation haben wird. Dies könnte einen attraktiven Einstiegspunkt in den Kreditmarkt bieten. Daher bleiben wir vorerst vorsichtig."
James Briggs, Corporate Credit Portfolio Manager at Janus Henderson Investors, füge hinzu: "Für Investoren, die nicht nur mit Volatilität, sondern auch mit deutlich niedrigeren Kursen konfrontiert sind, gibt es einige wichtige Grundsätze zu beachten. Erstens sollte man nicht in Panik verfallen und seine Entscheidungen auf Grundlage rückwärtsgerichteter Daten treffen. Zweitens: Denken Sie daran, dass Barmittel auf lange Sicht wirklich selten eine gute Wahl sind. Drittens: Positionieren Sie Ihre Portfolios mit Blick auf eine langfristige Anlagestrategie und behalten Sie im Auge, wann die wichtigsten makroökonomischen und unternehmerischen Fundamentaldaten ihre Richtung ändern.
In dieser Zyklusphase konzentrieren sich Investoren auf die Vermögensallokation und insbesondere darauf, wie sie den Wert ihrer Portfolios steigern können. Die Positionierung von Portfolios für einen Abschwung kann durch eine Untergewichtung des Beta-Risikos (Markt) erreicht werden. In einem solchen Umfeld, in dem sich die Fundamentaldaten abschwächen werden, könnte die Kluft zwischen Gewinnern und Verlierern zunehmen. Viele Unternehmen werden auf einer relativen Basis schwächer oder stärker werden, und letztere werden sich wahrscheinlich besser entwickeln als der Rest des Marktes. Neben der Beobachtung des makroökonomischen Umfelds gilt es, die Titelauswahl im Auge zu behalten und die Unternehmen auszuwählen, die die besten Chancen haben, in diesem schwierigeren wirtschaftlichen Umfeld nicht nur zu überleben, sondern zu wachsen." (29.07.2022/alc/a/a)