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Renditeanstieg vorerst gestoppt, positiveres Bild von EWU-Peripherie-Staatsanleihen
25.10.13 16:33
ING Investment Management
Den Haag (www.anleihencheck.de) - In den vergangenen Wochen musste das Thema "Tapering" in den Schlagzeilen dem Tauziehen um die Schuldenobergrenze weichen, so die Experten von ING Investment Management (ING IM).
Durch den in letzter Sekunde erzielten Kompromiss werde die Schuldengrenze jetzt erst in ein paar Monaten erreicht sein. Die Märkte hätten das Hickhack - und seine möglichen Konsequenzen (Stichwort: US-Staatsbankrott) - mit erstaunlicher Gelassenheit hingenommen. Bis am 16. Oktober Einigung erzielt worden sei, hätten globale Aktien in diesem Monat um über 2% zulegt; der S&P 500 habe annähernd auf dem Allzeithoch gelegen. Auch die Volatilität sei bei Weitem nicht so ausgeprägt gewesen wie in früheren Krisen.
Im Zuge des Tauziehens um die Erhöhung der US-Schuldengrenze hätten die Experten die Risikoexponierung bei der taktischen Asset-Allokation leicht erhöht. Ihre Positionierung bei (Immobilien)-Aktien und Unternehmensanleihen hätten die Experten von neutral auf übergewichtet erhöht. Desgleichen hätten sie ihre Aktienposition von einer leichten zu einer moderaten Übergewichtung ausgeweitet.
Ihre neutrale Position bei Staatsanleihen hätten die Experten auf eine leichte Untergewichtung verringert. Die Präferenz für High Yield hätten sie zugunsten von Staatsanleihen von der Euro-Peripherie aufgegeben. Der Abwärtstrend bei den Spreads für Länder wie Spanien und Italien halte zwar an, doch gebe es noch reichlich Spielraum für eine weitere Verengung. Mit dem jüngsten Vertrauensvotum des italienischen Senats für Premierminister Letta sei das politische Risiko gesunken.
In den letzten Wochen habe die US-Innenpolitik die Schlagzeilen bestimmt. Zuerst habe die FED den Markt am 18. September mit der Ankündigung überrascht, mit der Reduzierung ihrer Staatsanleihenkäufe (QE3) noch zu warten. Wenn auch zunächst überraschend, so leuchte diese Entscheidung doch ein.
Seit Mai würden steigende Zinsen die Dynamik der US-Konjunktur dämpfen. Ursache sei zum einen die "Tapering"-Rede von FED-Präsident Bernanke und zum anderen die Verbesserung der Wirtschaftsindikatoren gewesen. Die steigenden Zinsen würden jedenfalls den Aufschwung bremsen. Im Ergebnis bedeute das, dass US-Haushalte höhere Zinsen auf ihre (oftmals variabel verzinslichen) Hypothekendarlehen, Verbraucherkredite und Kreditkartenschulden zahlen würden. Damit würden höhere Zinsen das verfügbare Einkommen dieser Familien verringern. Auch der Aufschwung am Wohnimmobilienmarkt habe zum Stillstand zu kommen geschienen.
Insofern bedeute die Entscheidung, das Tapering vorerst aufzuschieben, nicht nur für die Finanzmärkte, sondern auch die Realwirtschaft eine Verschnaufpause. Inwieweit es der FED gelinge, sich erfolgreich vom Anleihemarkt zurückzuziehen, hänge auch von der weiteren Entwicklung der Renditekurve ab. Sollte das Tapering, das der FED zufolge Ende 2013 beginnen werde, einen weiteren Anstieg der Zinsen auslösen, könnte das die Erholung der Realwirtschaft gefährden und die FED zum Umdenken bewegen.
Als Bernanke im September bekannt gegeben habe, man werde das Tapering vorerst verschieben, habe er auch auf die Ungewissheit im Zusammenhang mit Haushaltsverhandlungen und Schuldengrenze hingewiesen. Am 1. Oktober sei die US-Regierung dann zum Stillstand gekommen. Doch auch ohne Tapering werde der Shutdown negative Konsequenzen für die US-Wirtschaft haben: Standard & Poor's zufolge werde die Wirtschaftsleistung im vierten Quartal dadurch 0,6 Prozentpunkte bzw. 24 Mrd. Dollar einbüßen.
Im allerletzten Augenblick habe die Zahlungsunfähigkeit der weltgrößten Volkswirtschaft abgewendet werden können. Nach langwierigen Verhandlungen zwischen Demokraten und Republikanern seien am 16. Oktober schließlich 986 Mrd. USD freigegeben worden, sodass die US-Regierung bis 15. Januar 2014 ihre Rechnungen bezahlen könne. Die Schuldengrenze sei bis zum 7. Februar erhöht worden. Bis zum 13. Dezember solle ein überparteilicher Ausschuss eine grundsätzliche Haushaltsvereinbarung ausarbeiten, um das Defizit weiter zu senken.
Trotz der Erleichterung über die Einigung in letzter Sekunde (die von den Märkten weitgehend erwartet wurde), ist dieses Kapitel der US-Haushaltspolitik noch lange nicht vorbei und wir könnten noch in diesem Jahr bzw. Anfang nächsten Jahres ein ähnliches Geschacher erleben, so die Experten von ING IM.
Im Ergebnis werde die FED ihre "Tapering"-Pläne wohl bis zum ersten Quartal des nächsten Jahres verschieben. Dies gelte umso mehr, als dass der jüngste Arbeitsmarktbericht enttäuschte und der Shutdown die Beschäftigungszahlen in den kommenden Monaten möglicherweise verzerren werde.
Seit dem Sommer würden sich die Anzeichen mehren, dass die Schwellenländer von einer verstärkten Nachfrage in den entwickelten Ländern profitieren würden. Die Exporte hätten zugelegt. Zur Enttäuschung des Marktes seien die Exportzahlen im September dann unerwartet schlecht ausgefallen.
Die Ausfuhren Chinas seien gegenüber August um 3% zurückgegangen und hätten damit auf demselben Niveau wie im Vorjahr gelegen. Im August hätten sie noch einen 7%-igen Zuwachs gegenüber dem Vorjahreszeitraum verzeichnet. Dieser Rückgang habe sich nicht nur in den Ausfuhren nach Europa und in die USA gezeigt, sondern vor allem an den Exporten in andere Schwellenländer, auf die 50% der chinesischen Ausfuhren entfallen würden. Die aktuellen Ausfuhrzahlen seien nicht nur in China, sondern auch allen anderen Emerging Markets schlechter als erwartet.
Die verbesserten Wachstumsaussichten in Europa, den USA und Japan sollten die Exporte indes wieder ankurbeln. Doch der Anteil der Exporte aus den Schwellen- in die Industrieländer sei in den letzten zehn Jahren von 70 auf 50% gesunken. Die Bedeutung des Handels zwischen den Schwellenländern habe indes zugenommen.
Und genau da liege der Haken: Die Binnennachfrage in den Schwellenländern sei rückläufig. Mit der Verschärfung der Finanzierungsbedingungen (wie z. B. höheren Zinsen) sowie strukturellen Faktoren wie zunehmenden staatlichen Eingriffen und einer verfehlten Wirtschaftspolitik werde dieser Abwärtstrend wahrscheinlich anhalten.
Der Shutdown der US-Regierung und die Querelen um die Schuldenobergrenze hätten die Stimmung an den Aktienmärkten nicht trüben können, die fest mit einer Lösung in letzter Sekunde gerechnet hätten. Abgesehen von den Emerging Markets und einigen Märkten an der Euro-Peripherie sei die Wall Street während des Shutdown sogar einer der Aktienmärkte mit der besten Performance gewesen.
Was der Shutdown allerdings geschafft habe, sei eine wahrscheinliche Verzögerung beim Ausstieg der FED aus der QE3. Für risikoreiche Anlagen wie Aktien sei das günstig, denn die Aktienmärkte hätten deutlich von den immensen Liquiditätsspritzen der Notenbank profitiert. Insofern sei es nur logisch, dass die Märkte, die am stärksten profitiert hätten, also die Emerging Markets, in den vergangenen Wochen deutlich fester tendiert hätten.
Die Berichtssaison habe bereits begonnen und werde die Wertentwicklung an den Aktienmärkten im vierten Quartal maßgeblich bestimmen. Mit dem Ausstieg der FED aus der QE3 sei jetzt zwar nicht mehr vor 2014 zu rechnen, doch finde der Übergang von einem liquiditätsgetriebenen Markt zu einem stärker an den Rahmendaten orientierten Markt bereits statt. Das bedeute, dass der Aufschwung am Aktienmarkt sich eher auf Gewinnwachstum als auf eine Ausweitung der KGVs stützen sollte.
Andernfalls bestehe die Gefahr, dass Anleger die Geduld verlieren und sich für Gewinnmitnahmen entscheiden würden. In den nächsten paar Wochen werde sich zeigen, inwieweit der Shutdown und der Haushaltsstreit zwischen Demokraten und Republikanern sich auf die US-Wirtschaft sowie das Vertrauen von Verbrauchern und Unternehmen ausgewirkt hätten. Die Aktienmärkte seien insofern anfällig.
Die Ertragsschwelle in den USA sei allerdings nicht besonders hoch. Den Analysten zufolge dürften Unternehmen ein Gewinnwachstum von durchschnittlich 2,3% gegenüber Q3/2012 verbuchen. Nach dem Dafürhalten der Experten sei das eher zu niedrig. Im dritten Quartal seien die Konjunkturindikatoren überraschend positiv gewesen und dieser Trend habe sich insgesamt noch verstärkt. Gleiches gelte auch für das Wachstum im gewerblichen und Dienstleistungssektor weltweit. US-Unternehmen würden zudem vom schwächeren Dollar profitieren.
Bei europäischen Unternehmen sei devisenmäßig das Gegenteil der Fall, und auch die Volatilität der EM-Währungen sei insofern nicht günstig. Gerade (teure) defensive Werte im Konsumgüterbereich würden kaum mit positiven Überraschungen aufwarten, da ihre Erträge zum Großteil aus den Schwellenländern stammen würden. Insgesamt würden die Unternehmensgewinne in Europa jedoch wenig Grund zur Sorge geben. Die allmähliche Ausweitung der Erholung auf die Euro-Peripherie dürfte sich hier als stützend erweisen.
Die Experten würden davon ausgehen, dass die seit fast zwei Jahren negative Gewinndynamik in den nächsten Wochen wieder ins Positive drehen werde. Die Erfahrung lehre, dass Analysten in diesen Phasen entweder zu optimistisch seien oder - wie dies zurzeit der Fall sei - ein zu düsteres Bild zeichnen würden. Mit der Anpassung ihrer eigenen Prognosen würden sie häufig so lange warten, bis die Unternehmen selbst ihre Gewinnprognosen veröffentlichen würden. Doch könnten Unternehmen wegen der Ungewissheit im Zusammenhang mit der Schuldengrenze vorerst davon absehen, ihre Prognosen nach oben anzupassen. Dies könnte den Wandel bei der Ertragsdynamik hemmen.
Im Zuge der globalen Erholung hätten viele Strategen ihre Gewinnprognosen bereits nach oben angepasst. Entsprechend hätten die Experten ihre Gewinnschätzungen für 2013 und 2014 vor zwei Monaten nach oben revidiert. Die wichtigsten Gründe dafür seien: höhere Erlöse, stabile (USA) bis höhere (EWU) Gewinnspannen, niedrige Zinsen und niedriger Abschreibungsaufwand. Die höheren Gewinnwachstumsprognosen der Experten für europäische und japanische Unternehmen würden darauf beruhen, dass sich höhere Erlöse hier mit größerer Wahrscheinlichkeit in höheren Gewinnen niederschlagen würden.
Die Experten würden an ihrer zyklischen Positionierung festhalten. Angesichts der gestiegenen Metallpreise und der besseren Daten aus China gelte das vor allem für die Position der Experten bei Grundstoffen. Die Sektoren Industrie, zyklische Konsumgüter und IT könnten von der Entspannung am Wohnimmobilien- und US-Arbeitsmarkt sowie der erwarteten Zunahme der Investitionstätigkeit profitieren. Regional würden die Experten auf Europa und Japan setzen. Japan bleibe wegen seiner Gewinndynamik, Kapitalströme und Geld- bzw. Fiskalpolitik attraktiv. Im Vergleich zu den USA sei Europa relativ preiswert; hier habe es auch mehr positive Überraschungen als in den USA oder Japan gegeben.
Die Entscheidung der FED, den Ausstieg aus der QE3 vorerst zu vertagen, habe die Märkte überrascht. Die FED habe mit ihrer Entscheidung u. a. der Tatsache Rechnung getragen, dass ein starker Renditeanstieg die konjunkturelle Erholung abwürgen könnte. Der FED sei insofern Erfolg beschieden gewesen, als der Anstieg der Zinsen auf Treasuries vorerst gestockt habe.
Fed Funds Futures hätten deutlich zugelegt. Dieser mildernde Effekt auf die Erwartungen an eine künftige geldpolitische Straffung beschränke sich nicht auf die USA, auch EZB und BoE hätten profitiert. Es mute ironisch an, dass die FED bei der Steuerung der Geldmarktkurven dieser Regionen bisher erfolgreicher gewesen sei als EZB und BoE mit ihrer eigenen Forward Guidance.
Die FED-Entscheidung beeinflusse die Marktaussichten im Wesentlichen in zweierlei Hinsicht: Erstens bestehe auf kurze Sicht größere Unsicherheit im Hinblick auf den weiteren geldpolitischen Kurs; das führe zu höherer Aufschlags- und Preisvolatilität an den Anleihemärkten. Zweitens unterstreiche dies die Bereitschaft der FED, die Wachstumsaussichten in gewisser Weise abzuschirmen. Für die Risiko-/Ertragsaussichten von Staatsanleihen sei das ungünstig, begünstige aber Wachstumswerte wie Aktien.
Nach Einschätzung der Experten dürften die Renditen auf zehnjährige Anleihen in den kommenden Monaten, wenn auch nur moderat, weitersteigen. Das habe zwei Gründe: Erstens würden die Experten erwarten, dass der Aufschwung in den USA und Europa anhalte; zweitens würden die Kapitalflussdaten darauf hindeuten, dass sich das Interesse von Fixed Income zu Aktien verlagere.
Seit Sommer 2012, als Mario Draghi seine berühmte "Whatever it takes"-Rede gehalten habe, seien die Renditen auf Staatsanleihen der Euro-Peripherie nach und nach gesunken. Mit Aussicht auf das "Tapering" seien die Renditen ab Mai dieses Jahres dann wieder gestiegen, um im Juni nach Beteuerungen der Zentralbanker, die Zinssätze niedrig zu halten, erneut zu sinken.
Auch die Spreads hätten sich weiter verengt, trotz des anhaltenden Anstiegs der Renditen auf zehnjährige Bundesanleihen. Die politischen Risiken seien stärker in den Hintergrund getreten, vor allem nachdem der italienische Premierminister Letta Anfang Oktober mit der unerwarteten Unterstützung des früheren Premierministers Berlusconi das Vertrauensvotum im Senat gewonnen habe. Nicht zuletzt würden auch die Kapitalströme auf die Anleihemärkte der Peripherie frische Impulse beisteuern. Die Experten würden die Staatsanleihen der EWU-Randstaaten daher optimistisch beurteilen.
Für die Emerging Markets sei die Verschiebung des Tapering eine gute Nachricht gewesen. Von Mai bis August hätten EM-Währungen, -Aktien und -Anleihen unter starkem Druck gestanden, da viele Emerging Markets auf spekulative Kapitalflüsse angewiesen seien. Dass der Ausstieg aus der QE3 wohl erst im ersten Quartal 2014 stattfinde, habe den Druck kurzfristig gelindert.
Der Kapitalfluss auf die Emerging Markets dürfte also erneut einsetzen, denn mit einer Normalisierung der FED-Politik sei fürs Erste wohl nicht zu rechnen. Höhere US-Renditen würden allerdings weiterhin ein Risiko für EM-Währungen darstellen. Bei Schwellenländeranleihen in Hartwährung würden die Experten eine neutrale Position halten, würden Anleihen in EM-Währungen allerdings untergewichten.
In diesem Jahr hätten die Werte börsennotierter globaler Immobilienunternehmen im Vergleich zu Aktien allgemein schlechter abgeschnitten. Das habe in erster Linie am Anstieg der Langfristzinsen nach Bernankes "Taper Talk" gelegen. Wie so oft hätten Immobilienaktien empfindlich auf einen Anstieg der Langfristzinsen reagiert, denn hierbei handle es sich um eine recht stark fremdkapitalfinanzierte Anlageform. Bis auf Weiteres würden die Experten indes nicht mit einem weiteren Anstieg rechnen.
Auch die attraktiven Dividendenrenditen sowie der Aufschwung an den Immobilienmärkten in den USA, Großbritanniens und Chinas seien positiv. Wegen der attraktiven Dividendenrenditen (5,5%) würden die Experten Immobilienaktien aus der Eurozone bevorzugen. Bei globalen Immobilienaktien seien die Experten übergewichtet.
Der globale Aufschwung begünstige die Rohstoffmärkte. Gleichzeitig scheine die Gefahr einer harten Landung in China gebannt. Weitere Positivfaktoren seien niedrigere Lagerbestände sowie der Anstieg bei Angebot von bzw. Nachfrage nach Metallen und landwirtschaftlichen Produkten. Hier würden sich die verstärkte Nachfrage aus China und der heiße, trockene Sommer in den USA bemerkbar machen. Die Experten hätten ihre neutrale Prognose für Rohstoffe daher im September zu leicht positiv geändert. (25.10.2013/alc/a/a)
Durch den in letzter Sekunde erzielten Kompromiss werde die Schuldengrenze jetzt erst in ein paar Monaten erreicht sein. Die Märkte hätten das Hickhack - und seine möglichen Konsequenzen (Stichwort: US-Staatsbankrott) - mit erstaunlicher Gelassenheit hingenommen. Bis am 16. Oktober Einigung erzielt worden sei, hätten globale Aktien in diesem Monat um über 2% zulegt; der S&P 500 habe annähernd auf dem Allzeithoch gelegen. Auch die Volatilität sei bei Weitem nicht so ausgeprägt gewesen wie in früheren Krisen.
Ihre neutrale Position bei Staatsanleihen hätten die Experten auf eine leichte Untergewichtung verringert. Die Präferenz für High Yield hätten sie zugunsten von Staatsanleihen von der Euro-Peripherie aufgegeben. Der Abwärtstrend bei den Spreads für Länder wie Spanien und Italien halte zwar an, doch gebe es noch reichlich Spielraum für eine weitere Verengung. Mit dem jüngsten Vertrauensvotum des italienischen Senats für Premierminister Letta sei das politische Risiko gesunken.
In den letzten Wochen habe die US-Innenpolitik die Schlagzeilen bestimmt. Zuerst habe die FED den Markt am 18. September mit der Ankündigung überrascht, mit der Reduzierung ihrer Staatsanleihenkäufe (QE3) noch zu warten. Wenn auch zunächst überraschend, so leuchte diese Entscheidung doch ein.
Seit Mai würden steigende Zinsen die Dynamik der US-Konjunktur dämpfen. Ursache sei zum einen die "Tapering"-Rede von FED-Präsident Bernanke und zum anderen die Verbesserung der Wirtschaftsindikatoren gewesen. Die steigenden Zinsen würden jedenfalls den Aufschwung bremsen. Im Ergebnis bedeute das, dass US-Haushalte höhere Zinsen auf ihre (oftmals variabel verzinslichen) Hypothekendarlehen, Verbraucherkredite und Kreditkartenschulden zahlen würden. Damit würden höhere Zinsen das verfügbare Einkommen dieser Familien verringern. Auch der Aufschwung am Wohnimmobilienmarkt habe zum Stillstand zu kommen geschienen.
Insofern bedeute die Entscheidung, das Tapering vorerst aufzuschieben, nicht nur für die Finanzmärkte, sondern auch die Realwirtschaft eine Verschnaufpause. Inwieweit es der FED gelinge, sich erfolgreich vom Anleihemarkt zurückzuziehen, hänge auch von der weiteren Entwicklung der Renditekurve ab. Sollte das Tapering, das der FED zufolge Ende 2013 beginnen werde, einen weiteren Anstieg der Zinsen auslösen, könnte das die Erholung der Realwirtschaft gefährden und die FED zum Umdenken bewegen.
Als Bernanke im September bekannt gegeben habe, man werde das Tapering vorerst verschieben, habe er auch auf die Ungewissheit im Zusammenhang mit Haushaltsverhandlungen und Schuldengrenze hingewiesen. Am 1. Oktober sei die US-Regierung dann zum Stillstand gekommen. Doch auch ohne Tapering werde der Shutdown negative Konsequenzen für die US-Wirtschaft haben: Standard & Poor's zufolge werde die Wirtschaftsleistung im vierten Quartal dadurch 0,6 Prozentpunkte bzw. 24 Mrd. Dollar einbüßen.
Im allerletzten Augenblick habe die Zahlungsunfähigkeit der weltgrößten Volkswirtschaft abgewendet werden können. Nach langwierigen Verhandlungen zwischen Demokraten und Republikanern seien am 16. Oktober schließlich 986 Mrd. USD freigegeben worden, sodass die US-Regierung bis 15. Januar 2014 ihre Rechnungen bezahlen könne. Die Schuldengrenze sei bis zum 7. Februar erhöht worden. Bis zum 13. Dezember solle ein überparteilicher Ausschuss eine grundsätzliche Haushaltsvereinbarung ausarbeiten, um das Defizit weiter zu senken.
Trotz der Erleichterung über die Einigung in letzter Sekunde (die von den Märkten weitgehend erwartet wurde), ist dieses Kapitel der US-Haushaltspolitik noch lange nicht vorbei und wir könnten noch in diesem Jahr bzw. Anfang nächsten Jahres ein ähnliches Geschacher erleben, so die Experten von ING IM.
Im Ergebnis werde die FED ihre "Tapering"-Pläne wohl bis zum ersten Quartal des nächsten Jahres verschieben. Dies gelte umso mehr, als dass der jüngste Arbeitsmarktbericht enttäuschte und der Shutdown die Beschäftigungszahlen in den kommenden Monaten möglicherweise verzerren werde.
Seit dem Sommer würden sich die Anzeichen mehren, dass die Schwellenländer von einer verstärkten Nachfrage in den entwickelten Ländern profitieren würden. Die Exporte hätten zugelegt. Zur Enttäuschung des Marktes seien die Exportzahlen im September dann unerwartet schlecht ausgefallen.
Die Ausfuhren Chinas seien gegenüber August um 3% zurückgegangen und hätten damit auf demselben Niveau wie im Vorjahr gelegen. Im August hätten sie noch einen 7%-igen Zuwachs gegenüber dem Vorjahreszeitraum verzeichnet. Dieser Rückgang habe sich nicht nur in den Ausfuhren nach Europa und in die USA gezeigt, sondern vor allem an den Exporten in andere Schwellenländer, auf die 50% der chinesischen Ausfuhren entfallen würden. Die aktuellen Ausfuhrzahlen seien nicht nur in China, sondern auch allen anderen Emerging Markets schlechter als erwartet.
Die verbesserten Wachstumsaussichten in Europa, den USA und Japan sollten die Exporte indes wieder ankurbeln. Doch der Anteil der Exporte aus den Schwellen- in die Industrieländer sei in den letzten zehn Jahren von 70 auf 50% gesunken. Die Bedeutung des Handels zwischen den Schwellenländern habe indes zugenommen.
Und genau da liege der Haken: Die Binnennachfrage in den Schwellenländern sei rückläufig. Mit der Verschärfung der Finanzierungsbedingungen (wie z. B. höheren Zinsen) sowie strukturellen Faktoren wie zunehmenden staatlichen Eingriffen und einer verfehlten Wirtschaftspolitik werde dieser Abwärtstrend wahrscheinlich anhalten.
Der Shutdown der US-Regierung und die Querelen um die Schuldenobergrenze hätten die Stimmung an den Aktienmärkten nicht trüben können, die fest mit einer Lösung in letzter Sekunde gerechnet hätten. Abgesehen von den Emerging Markets und einigen Märkten an der Euro-Peripherie sei die Wall Street während des Shutdown sogar einer der Aktienmärkte mit der besten Performance gewesen.
Was der Shutdown allerdings geschafft habe, sei eine wahrscheinliche Verzögerung beim Ausstieg der FED aus der QE3. Für risikoreiche Anlagen wie Aktien sei das günstig, denn die Aktienmärkte hätten deutlich von den immensen Liquiditätsspritzen der Notenbank profitiert. Insofern sei es nur logisch, dass die Märkte, die am stärksten profitiert hätten, also die Emerging Markets, in den vergangenen Wochen deutlich fester tendiert hätten.
Andernfalls bestehe die Gefahr, dass Anleger die Geduld verlieren und sich für Gewinnmitnahmen entscheiden würden. In den nächsten paar Wochen werde sich zeigen, inwieweit der Shutdown und der Haushaltsstreit zwischen Demokraten und Republikanern sich auf die US-Wirtschaft sowie das Vertrauen von Verbrauchern und Unternehmen ausgewirkt hätten. Die Aktienmärkte seien insofern anfällig.
Die Ertragsschwelle in den USA sei allerdings nicht besonders hoch. Den Analysten zufolge dürften Unternehmen ein Gewinnwachstum von durchschnittlich 2,3% gegenüber Q3/2012 verbuchen. Nach dem Dafürhalten der Experten sei das eher zu niedrig. Im dritten Quartal seien die Konjunkturindikatoren überraschend positiv gewesen und dieser Trend habe sich insgesamt noch verstärkt. Gleiches gelte auch für das Wachstum im gewerblichen und Dienstleistungssektor weltweit. US-Unternehmen würden zudem vom schwächeren Dollar profitieren.
Bei europäischen Unternehmen sei devisenmäßig das Gegenteil der Fall, und auch die Volatilität der EM-Währungen sei insofern nicht günstig. Gerade (teure) defensive Werte im Konsumgüterbereich würden kaum mit positiven Überraschungen aufwarten, da ihre Erträge zum Großteil aus den Schwellenländern stammen würden. Insgesamt würden die Unternehmensgewinne in Europa jedoch wenig Grund zur Sorge geben. Die allmähliche Ausweitung der Erholung auf die Euro-Peripherie dürfte sich hier als stützend erweisen.
Die Experten würden davon ausgehen, dass die seit fast zwei Jahren negative Gewinndynamik in den nächsten Wochen wieder ins Positive drehen werde. Die Erfahrung lehre, dass Analysten in diesen Phasen entweder zu optimistisch seien oder - wie dies zurzeit der Fall sei - ein zu düsteres Bild zeichnen würden. Mit der Anpassung ihrer eigenen Prognosen würden sie häufig so lange warten, bis die Unternehmen selbst ihre Gewinnprognosen veröffentlichen würden. Doch könnten Unternehmen wegen der Ungewissheit im Zusammenhang mit der Schuldengrenze vorerst davon absehen, ihre Prognosen nach oben anzupassen. Dies könnte den Wandel bei der Ertragsdynamik hemmen.
Im Zuge der globalen Erholung hätten viele Strategen ihre Gewinnprognosen bereits nach oben angepasst. Entsprechend hätten die Experten ihre Gewinnschätzungen für 2013 und 2014 vor zwei Monaten nach oben revidiert. Die wichtigsten Gründe dafür seien: höhere Erlöse, stabile (USA) bis höhere (EWU) Gewinnspannen, niedrige Zinsen und niedriger Abschreibungsaufwand. Die höheren Gewinnwachstumsprognosen der Experten für europäische und japanische Unternehmen würden darauf beruhen, dass sich höhere Erlöse hier mit größerer Wahrscheinlichkeit in höheren Gewinnen niederschlagen würden.
Die Experten würden an ihrer zyklischen Positionierung festhalten. Angesichts der gestiegenen Metallpreise und der besseren Daten aus China gelte das vor allem für die Position der Experten bei Grundstoffen. Die Sektoren Industrie, zyklische Konsumgüter und IT könnten von der Entspannung am Wohnimmobilien- und US-Arbeitsmarkt sowie der erwarteten Zunahme der Investitionstätigkeit profitieren. Regional würden die Experten auf Europa und Japan setzen. Japan bleibe wegen seiner Gewinndynamik, Kapitalströme und Geld- bzw. Fiskalpolitik attraktiv. Im Vergleich zu den USA sei Europa relativ preiswert; hier habe es auch mehr positive Überraschungen als in den USA oder Japan gegeben.
Die Entscheidung der FED, den Ausstieg aus der QE3 vorerst zu vertagen, habe die Märkte überrascht. Die FED habe mit ihrer Entscheidung u. a. der Tatsache Rechnung getragen, dass ein starker Renditeanstieg die konjunkturelle Erholung abwürgen könnte. Der FED sei insofern Erfolg beschieden gewesen, als der Anstieg der Zinsen auf Treasuries vorerst gestockt habe.
Fed Funds Futures hätten deutlich zugelegt. Dieser mildernde Effekt auf die Erwartungen an eine künftige geldpolitische Straffung beschränke sich nicht auf die USA, auch EZB und BoE hätten profitiert. Es mute ironisch an, dass die FED bei der Steuerung der Geldmarktkurven dieser Regionen bisher erfolgreicher gewesen sei als EZB und BoE mit ihrer eigenen Forward Guidance.
Die FED-Entscheidung beeinflusse die Marktaussichten im Wesentlichen in zweierlei Hinsicht: Erstens bestehe auf kurze Sicht größere Unsicherheit im Hinblick auf den weiteren geldpolitischen Kurs; das führe zu höherer Aufschlags- und Preisvolatilität an den Anleihemärkten. Zweitens unterstreiche dies die Bereitschaft der FED, die Wachstumsaussichten in gewisser Weise abzuschirmen. Für die Risiko-/Ertragsaussichten von Staatsanleihen sei das ungünstig, begünstige aber Wachstumswerte wie Aktien.
Nach Einschätzung der Experten dürften die Renditen auf zehnjährige Anleihen in den kommenden Monaten, wenn auch nur moderat, weitersteigen. Das habe zwei Gründe: Erstens würden die Experten erwarten, dass der Aufschwung in den USA und Europa anhalte; zweitens würden die Kapitalflussdaten darauf hindeuten, dass sich das Interesse von Fixed Income zu Aktien verlagere.
Seit Sommer 2012, als Mario Draghi seine berühmte "Whatever it takes"-Rede gehalten habe, seien die Renditen auf Staatsanleihen der Euro-Peripherie nach und nach gesunken. Mit Aussicht auf das "Tapering" seien die Renditen ab Mai dieses Jahres dann wieder gestiegen, um im Juni nach Beteuerungen der Zentralbanker, die Zinssätze niedrig zu halten, erneut zu sinken.
Auch die Spreads hätten sich weiter verengt, trotz des anhaltenden Anstiegs der Renditen auf zehnjährige Bundesanleihen. Die politischen Risiken seien stärker in den Hintergrund getreten, vor allem nachdem der italienische Premierminister Letta Anfang Oktober mit der unerwarteten Unterstützung des früheren Premierministers Berlusconi das Vertrauensvotum im Senat gewonnen habe. Nicht zuletzt würden auch die Kapitalströme auf die Anleihemärkte der Peripherie frische Impulse beisteuern. Die Experten würden die Staatsanleihen der EWU-Randstaaten daher optimistisch beurteilen.
Für die Emerging Markets sei die Verschiebung des Tapering eine gute Nachricht gewesen. Von Mai bis August hätten EM-Währungen, -Aktien und -Anleihen unter starkem Druck gestanden, da viele Emerging Markets auf spekulative Kapitalflüsse angewiesen seien. Dass der Ausstieg aus der QE3 wohl erst im ersten Quartal 2014 stattfinde, habe den Druck kurzfristig gelindert.
Der Kapitalfluss auf die Emerging Markets dürfte also erneut einsetzen, denn mit einer Normalisierung der FED-Politik sei fürs Erste wohl nicht zu rechnen. Höhere US-Renditen würden allerdings weiterhin ein Risiko für EM-Währungen darstellen. Bei Schwellenländeranleihen in Hartwährung würden die Experten eine neutrale Position halten, würden Anleihen in EM-Währungen allerdings untergewichten.
In diesem Jahr hätten die Werte börsennotierter globaler Immobilienunternehmen im Vergleich zu Aktien allgemein schlechter abgeschnitten. Das habe in erster Linie am Anstieg der Langfristzinsen nach Bernankes "Taper Talk" gelegen. Wie so oft hätten Immobilienaktien empfindlich auf einen Anstieg der Langfristzinsen reagiert, denn hierbei handle es sich um eine recht stark fremdkapitalfinanzierte Anlageform. Bis auf Weiteres würden die Experten indes nicht mit einem weiteren Anstieg rechnen.
Auch die attraktiven Dividendenrenditen sowie der Aufschwung an den Immobilienmärkten in den USA, Großbritanniens und Chinas seien positiv. Wegen der attraktiven Dividendenrenditen (5,5%) würden die Experten Immobilienaktien aus der Eurozone bevorzugen. Bei globalen Immobilienaktien seien die Experten übergewichtet.
Der globale Aufschwung begünstige die Rohstoffmärkte. Gleichzeitig scheine die Gefahr einer harten Landung in China gebannt. Weitere Positivfaktoren seien niedrigere Lagerbestände sowie der Anstieg bei Angebot von bzw. Nachfrage nach Metallen und landwirtschaftlichen Produkten. Hier würden sich die verstärkte Nachfrage aus China und der heiße, trockene Sommer in den USA bemerkbar machen. Die Experten hätten ihre neutrale Prognose für Rohstoffe daher im September zu leicht positiv geändert. (25.10.2013/alc/a/a)