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Multi-Asset-Ausblick: Erweiterung des Spielraums in einer spätzyklischen Wirtschaft
10.12.24 11:45
Janus Henderson Investors
London (www.anleihencheck.de) - Das zurückliegende Jahr war geprägt von folgenreichen Wahlen in den großen Demokratien und der Anpassung der Weltwirtschaft an ein Zinsniveau, wie es in den letzten 15 Jahren kaum zu beobachten war, so Adam Hetts, Global Head of Multi-Asset bei Janus Henderson Investors.
Die Auswirkungen dieser Entwicklungen könnten bis weit ins Jahr 2025 reichen.
Auch ein stabiler Konjunkturzyklus würde seinen Teil dazu beitragen. Während die robuste US-Wirtschaft den Erwartungen im Kampf gegen die Inflation getrotzt haben könnte, müsse das Wirtschaftswachstum nun den Optimismus über Zinssenkungen mit den Abwärtsrisiken in Einklang bringen, falls die erwarteten Senkungen nicht vollständig umgesetzt würden. Es bleibe abzuwarten, inwieweit sich ein Politikwechsel der neuen US-Regierung auf das nationale und globale Wachstum auswirken könnte. Ein weiterer potenzieller Rückenwind für die Weltwirtschaft wären aggressivere Konjunkturmaßnahmen in China.
Viele dieser Entwicklungen würden zwar begrüßt, aber die Weltwirtschaft befinde sich nach wie vor in einem späten Zyklus, und jede zusätzliche Risikobereitschaft solle mit Vorsicht genossen werden. Die Fehlertoleranz werde durch gestiegene Bewertungen risikoreicherer Anlagen nach den US-Wahlen noch weiter eingeschränkt. Da die globale Geldpolitik divergieren und die konjunkturelle Expansion sich unterschiedlich stark auf die Sektoren auswirken könnte, sollten Anleger:innen versuchen, die Eignung eines Wertpapiers, von der Verlängerung des Zyklus zu profitieren, mit seiner Bewertung in Einklang zu bringen.
Nachdem die Fed mit der Senkung der Kapitalkosten begonnen habe, dürfte die US-Wirtschaft weiterhin besser abschneiden als andere Industrieländer. Allerdings sei dies nicht das uneingeschränkte "Risk-on"-Umfeld, das typischerweise mit einem neuen Konjunkturzyklus einhergehe. Der Arbeitsmarkt habe sich zwar als stabil erwiesen, aber der Trend sei - ungeachtet der vorübergehenden Auswirkungen der jüngsten Stürme - rückläufig. Steigende Zahlungsrückstände bei Verbrauchern seien ein weiterer Grund zur Sorge.
Gegenüber Europa blieben die Experten trotz Anzeichen einer Stabilisierung des Konsums neutral. Die Zentralbanken in Europa hätten die Zinssätze früher als die Fed gesenkt - aber das sei nur aus der Not heraus geschehen. China hingegen könnte aus seiner langen Stagnation ausbrechen, nachdem die Zentralregierung nun mehr Maßnahmen zur Lösung der Strukturprobleme ergriffen habe. Außerdem spiegelten die Aktienbewertungen des Landes nicht das wider, was die Experten als Verbesserung des Gewinnumfelds erachten würden.
Die nach oben korrigierten Prognosen der Märkte für den Leitzins könnten zwar als Vertrauensbeweis für die Verlängerung des Konjunkturzyklus gewertet werden, doch bedeute dies auch, dass die Kreditkosten wahrscheinlich nicht auf das zuvor erwartete Niveau sinken würden.
Jede Veränderung in der US-Wirtschaftspolitik würde sich zweifellos auch auf den Unternehmenssektor und die Finanzmärkte auswirken. Deregulierung, Unternehmenssteuern und andere wachstumsfördernde Aspekte der neuen Regierung könnten sich günstig auf risikoreichere Anlagen auswirken. Zölle, andere politische Initiativen oder Personalentscheidungen könnten jedoch Wachstumsrisiken darstellen.
Finanz- und Energiewirtschaft gälten als zwei Sektoren, die von einer gelockerten Aufsicht profitieren könnten. Für den Technologiesektor seien die Aussichten differenzierter, da sich Fragen nach Größe und Umfang von Branchenriesen und dem Schutz von Social-Media-Plattformen abzeichnen könnten. Mehrere Sektoren könnten von einem günstigeren Fusions- und Übernahmeklima profitieren.
Hindernisse für einen effizienten Waren- und Kapitalverkehr könnten sich meist inflationär auswirken. Eine Verschlechterung der US-Finanzlage könnte die Inflation anheizen und die längerfristigen Zinssätze in die Höhe treiben. Wachstumsfördernde Initiativen würden sich auszahlen, wenn die wirtschaftliche Expansionsrate die Kapitalkosten übersteige. Allerdings dürfte diese Messlatte höher liegen, sollten die Handels- und Finanzpolitik die Zinssätze in die Höhe treiben.
Obwohl eine Zyklusverlängerung für risikoreichere Anlagen förderlich sein könnte, würden die Experten bei Aktien davon ausgehen, dass eine leichte Rotation innerhalb der Anlageklasse einer Erhöhung des Aktienanteils auf Kosten von Kernanleihen vorzuziehen sei. Die Zinssenkungen dürften Small-Cap-Unternehmen zugutekommen, die tendenziell mehr Schulden hätten. Da Mid Caps weniger von Kreditkosten abhängig seien, benötigten sie nicht unbedingt niedrigere Zinsen, um vom Rückenwind der wirtschaftlichen Expansion zu profitieren. Die Verlängerung der Steuerreform 2018 dürfte die Gewinne im gesamten Unternehmenssektor stützen.
Die Bewertungen seien hoch, wobei das Kurs-Gewinn-Verhältnis der meisten Aktiensegmente im oberen Quartil ihres langfristigen Durchschnitts liege. Trotz eines möglichen Anstiegs des Wirtschaftswachstums seien Value-Aktien eine der wenigen Kategorien, bei denen die Gewinnschätzungen noch ein erhebliches Steigerungspotenzial für ihre Bewertungen aufwiesen. Und obwohl eine breitere Beteiligung an der Aktienrallye eine willkommene Entwicklung sei, sollten die Anleger:innen nicht aus den Augen verlieren, dass die "Magnificent 7" weiterhin die Erwartungen übertreffen und ihre anhaltend hohen Bewertungen bestätigen könnten.
Obwohl die US-Gewinnschätzungen über den langfristigen Durchschnittswerten lägen - ebenso wie die Kurs-Gewinn-Multiples in den meisten Märkten - deuteten die bescheideneren Erwartungen für Aktien außerhalb der USA darauf hin, dass die Gewinne das Potenzial hätten, ihre Bewertungen zu steigern.
Die ohnehin schon schwierige Lage der europäischen Aktien könnte sich noch verschlechtern, sollte sich die Deglobalisierung beschleunigen. Gleichwohl deute der Konsum in der Region auf einen Aufschwung hin, und die chinesischen Konjunkturprogramme könnten Europas Exporteuren von Investitionsgütern und Luxusgütern als Rettungsanker dienen. In Japan könnte jeder konsumbedingte Vorteil aus einer Yen-Aufwertung durch Gegenwind für den umfangreichen Exportsektor gemindert werden.
Der Preis für die Inflationsbekämpfung sei für Anleiheinvestoren hoch gewesen. Da dieser Kampf jedoch größtenteils hinter uns liegt, ist die weltweit neue - höhere - Spanne der Anleiherenditen für die Anlageklasse besser geeignet, um einen stetigen Ertrag, eine Diversifizierung gegenüber risikoreicheren Vermögenswerten und - in manchen Ländern - das Potenzial für Kapitalzuwachs zu bieten, so die Experten von Janus Henderson Investors.
In den USA habe sich die Renditekurve der Treasuries nach den Wahlen im November wieder nach oben bewegt und sei steiler geworden. Sollte sich die Marktprognose von deutlich weniger Zinssenkungen bewahrheiten, hätten die Anleihen mit kürzerer Laufzeit ihren vielversprechenden Rückenwind verloren. In nur wenigen Wochen habe sich der erwartete Endzins für diesen Zyklus auf eine wesentlich höhere Spanne von 3,5% bis 4,0% eingependelt. Sollte das Wirtschaftswachstum weiter positiv überraschen oder sich die Handelspolitik und die stabilen Löhne als inflationär erweisen, könnten die Renditen von Anleihen mit längeren Laufzeiten zusätzlich unter Druck geraten - trotz des bereits erfolgten Ausverkaufs.
Unternehmensanleihen seien hoch bewertet, wobei die Differenz zwischen ihren Renditen und denen ihrer risikofreien Benchmarks so gering sei wie seit 1997 nicht mehr. Für eine zusätzliche Allokation in diesem Bereich kämen wahrscheinlich High-Yield-Emittenten höherer Qualität in Frage, da diese Kategorie mehr Carry und ein größeres Renditepolster biete und von niedrigeren Kreditkosten profitieren dürfte. Die sinkenden Ausfälle bei Unternehmen zeigten, dass die Emittenten die intensivste Phase der restriktiven Finanzbedingungen überstanden hätten. Bei den derzeitigen Spreads lasse sich die Zinssensitivität von Investment-Grade-Credits in einem nach wie vor volatilen Markt für Staatsanleihen nicht ignorieren. Verbriefte Kredite scheinen dagegen fairer bewertet zu sein und dürften von steigenden Werten ihrer zugrunde liegenden Vermögenswerte profitieren, so die Experten von Janus Henderson Investors.
Die Zinssenkungen der US-Notenbank und der stabile Unternehmenssektor hätten die Bewertungen von Anleihen in die Höhe getrieben. High-Yield-Emissionen hätten jedoch das Potenzial, einen zusätzlichen Carry und eine geringere Anfälligkeit für Bewegungen auf dem immer noch volatilen Zinsmarkt zu bieten.
Abgesehen von den USA würden unterschiedliche wirtschaftliche und geldpolitische Entwicklungen Chancen schaffen. Europa beispielsweise habe wahrscheinlich kaum eine andere Wahl, als seinen akkommodierenden Kurs fortzusetzen. Höhere US-Zinsen und die damit einhergehende Dollar-Stärke würden jedoch eine Herausforderung für Emittenten aus Schwellenländern darstellen, die auf Finanzierungen in der US-Währung angewiesen seien. (10.12.2024/alc/a/a)
Die Auswirkungen dieser Entwicklungen könnten bis weit ins Jahr 2025 reichen.
Viele dieser Entwicklungen würden zwar begrüßt, aber die Weltwirtschaft befinde sich nach wie vor in einem späten Zyklus, und jede zusätzliche Risikobereitschaft solle mit Vorsicht genossen werden. Die Fehlertoleranz werde durch gestiegene Bewertungen risikoreicherer Anlagen nach den US-Wahlen noch weiter eingeschränkt. Da die globale Geldpolitik divergieren und die konjunkturelle Expansion sich unterschiedlich stark auf die Sektoren auswirken könnte, sollten Anleger:innen versuchen, die Eignung eines Wertpapiers, von der Verlängerung des Zyklus zu profitieren, mit seiner Bewertung in Einklang zu bringen.
Nachdem die Fed mit der Senkung der Kapitalkosten begonnen habe, dürfte die US-Wirtschaft weiterhin besser abschneiden als andere Industrieländer. Allerdings sei dies nicht das uneingeschränkte "Risk-on"-Umfeld, das typischerweise mit einem neuen Konjunkturzyklus einhergehe. Der Arbeitsmarkt habe sich zwar als stabil erwiesen, aber der Trend sei - ungeachtet der vorübergehenden Auswirkungen der jüngsten Stürme - rückläufig. Steigende Zahlungsrückstände bei Verbrauchern seien ein weiterer Grund zur Sorge.
Gegenüber Europa blieben die Experten trotz Anzeichen einer Stabilisierung des Konsums neutral. Die Zentralbanken in Europa hätten die Zinssätze früher als die Fed gesenkt - aber das sei nur aus der Not heraus geschehen. China hingegen könnte aus seiner langen Stagnation ausbrechen, nachdem die Zentralregierung nun mehr Maßnahmen zur Lösung der Strukturprobleme ergriffen habe. Außerdem spiegelten die Aktienbewertungen des Landes nicht das wider, was die Experten als Verbesserung des Gewinnumfelds erachten würden.
Die nach oben korrigierten Prognosen der Märkte für den Leitzins könnten zwar als Vertrauensbeweis für die Verlängerung des Konjunkturzyklus gewertet werden, doch bedeute dies auch, dass die Kreditkosten wahrscheinlich nicht auf das zuvor erwartete Niveau sinken würden.
Jede Veränderung in der US-Wirtschaftspolitik würde sich zweifellos auch auf den Unternehmenssektor und die Finanzmärkte auswirken. Deregulierung, Unternehmenssteuern und andere wachstumsfördernde Aspekte der neuen Regierung könnten sich günstig auf risikoreichere Anlagen auswirken. Zölle, andere politische Initiativen oder Personalentscheidungen könnten jedoch Wachstumsrisiken darstellen.
Finanz- und Energiewirtschaft gälten als zwei Sektoren, die von einer gelockerten Aufsicht profitieren könnten. Für den Technologiesektor seien die Aussichten differenzierter, da sich Fragen nach Größe und Umfang von Branchenriesen und dem Schutz von Social-Media-Plattformen abzeichnen könnten. Mehrere Sektoren könnten von einem günstigeren Fusions- und Übernahmeklima profitieren.
Obwohl eine Zyklusverlängerung für risikoreichere Anlagen förderlich sein könnte, würden die Experten bei Aktien davon ausgehen, dass eine leichte Rotation innerhalb der Anlageklasse einer Erhöhung des Aktienanteils auf Kosten von Kernanleihen vorzuziehen sei. Die Zinssenkungen dürften Small-Cap-Unternehmen zugutekommen, die tendenziell mehr Schulden hätten. Da Mid Caps weniger von Kreditkosten abhängig seien, benötigten sie nicht unbedingt niedrigere Zinsen, um vom Rückenwind der wirtschaftlichen Expansion zu profitieren. Die Verlängerung der Steuerreform 2018 dürfte die Gewinne im gesamten Unternehmenssektor stützen.
Die Bewertungen seien hoch, wobei das Kurs-Gewinn-Verhältnis der meisten Aktiensegmente im oberen Quartil ihres langfristigen Durchschnitts liege. Trotz eines möglichen Anstiegs des Wirtschaftswachstums seien Value-Aktien eine der wenigen Kategorien, bei denen die Gewinnschätzungen noch ein erhebliches Steigerungspotenzial für ihre Bewertungen aufwiesen. Und obwohl eine breitere Beteiligung an der Aktienrallye eine willkommene Entwicklung sei, sollten die Anleger:innen nicht aus den Augen verlieren, dass die "Magnificent 7" weiterhin die Erwartungen übertreffen und ihre anhaltend hohen Bewertungen bestätigen könnten.
Obwohl die US-Gewinnschätzungen über den langfristigen Durchschnittswerten lägen - ebenso wie die Kurs-Gewinn-Multiples in den meisten Märkten - deuteten die bescheideneren Erwartungen für Aktien außerhalb der USA darauf hin, dass die Gewinne das Potenzial hätten, ihre Bewertungen zu steigern.
Die ohnehin schon schwierige Lage der europäischen Aktien könnte sich noch verschlechtern, sollte sich die Deglobalisierung beschleunigen. Gleichwohl deute der Konsum in der Region auf einen Aufschwung hin, und die chinesischen Konjunkturprogramme könnten Europas Exporteuren von Investitionsgütern und Luxusgütern als Rettungsanker dienen. In Japan könnte jeder konsumbedingte Vorteil aus einer Yen-Aufwertung durch Gegenwind für den umfangreichen Exportsektor gemindert werden.
Der Preis für die Inflationsbekämpfung sei für Anleiheinvestoren hoch gewesen. Da dieser Kampf jedoch größtenteils hinter uns liegt, ist die weltweit neue - höhere - Spanne der Anleiherenditen für die Anlageklasse besser geeignet, um einen stetigen Ertrag, eine Diversifizierung gegenüber risikoreicheren Vermögenswerten und - in manchen Ländern - das Potenzial für Kapitalzuwachs zu bieten, so die Experten von Janus Henderson Investors.
In den USA habe sich die Renditekurve der Treasuries nach den Wahlen im November wieder nach oben bewegt und sei steiler geworden. Sollte sich die Marktprognose von deutlich weniger Zinssenkungen bewahrheiten, hätten die Anleihen mit kürzerer Laufzeit ihren vielversprechenden Rückenwind verloren. In nur wenigen Wochen habe sich der erwartete Endzins für diesen Zyklus auf eine wesentlich höhere Spanne von 3,5% bis 4,0% eingependelt. Sollte das Wirtschaftswachstum weiter positiv überraschen oder sich die Handelspolitik und die stabilen Löhne als inflationär erweisen, könnten die Renditen von Anleihen mit längeren Laufzeiten zusätzlich unter Druck geraten - trotz des bereits erfolgten Ausverkaufs.
Unternehmensanleihen seien hoch bewertet, wobei die Differenz zwischen ihren Renditen und denen ihrer risikofreien Benchmarks so gering sei wie seit 1997 nicht mehr. Für eine zusätzliche Allokation in diesem Bereich kämen wahrscheinlich High-Yield-Emittenten höherer Qualität in Frage, da diese Kategorie mehr Carry und ein größeres Renditepolster biete und von niedrigeren Kreditkosten profitieren dürfte. Die sinkenden Ausfälle bei Unternehmen zeigten, dass die Emittenten die intensivste Phase der restriktiven Finanzbedingungen überstanden hätten. Bei den derzeitigen Spreads lasse sich die Zinssensitivität von Investment-Grade-Credits in einem nach wie vor volatilen Markt für Staatsanleihen nicht ignorieren. Verbriefte Kredite scheinen dagegen fairer bewertet zu sein und dürften von steigenden Werten ihrer zugrunde liegenden Vermögenswerte profitieren, so die Experten von Janus Henderson Investors.
Die Zinssenkungen der US-Notenbank und der stabile Unternehmenssektor hätten die Bewertungen von Anleihen in die Höhe getrieben. High-Yield-Emissionen hätten jedoch das Potenzial, einen zusätzlichen Carry und eine geringere Anfälligkeit für Bewegungen auf dem immer noch volatilen Zinsmarkt zu bieten.
Abgesehen von den USA würden unterschiedliche wirtschaftliche und geldpolitische Entwicklungen Chancen schaffen. Europa beispielsweise habe wahrscheinlich kaum eine andere Wahl, als seinen akkommodierenden Kurs fortzusetzen. Höhere US-Zinsen und die damit einhergehende Dollar-Stärke würden jedoch eine Herausforderung für Emittenten aus Schwellenländern darstellen, die auf Finanzierungen in der US-Währung angewiesen seien. (10.12.2024/alc/a/a)