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High Yield: Gutes Preis-Leistungs-Verhältnis, aber stürmische See voraus
19.10.22 12:00
Barings
Boston (www.anleihencheck.de) - Zwar gibt es Anzeichen dafür, dass die Volatilität bei Hochzinsanleihen in den kommenden Monaten anhält, doch kann sich dieses Umfeld letztlich als eine bedeutende Chance zur Wertschöpfung erweisen, so die Experten von Barings.
Wie bei den meisten risikobehafteten Anlageklassen sei auch bei Hochzinsanleihen die Volatilität zurückgekehrt. Europäische Anleihen und Darlehen seien besonders stark betroffen gewesen, da die Region aufgrund der sich verschärfenden Energiekrise und des ungewissen Ausgangs des Krieges durch Russland in der Ukraine unter akutem wirtschaftlichem Druck stehe. Da es keine eindeutigen Anzeichen für ein Abflauen der Inflation gebe und der Inflationsdruck auf die Gewinnspannen der Unternehmen anhalte, seien die Kapitalmärkte weiterhin defensiv aufgestellt und es gebe Anzeichen dafür, dass die Volatilität in den kommenden Monaten anhalten werde.
Während die Unternehmen diese schwierige Zeit aus einer Position der fundamentalen Stärke heraus meistern würden, hätten die höheren Zinsen begonnen, die zinssensiblen Bereiche der Wirtschaft zu belasten - die Auswirkungen könnten sich in naher Zukunft auf die Hochzinsanleihen auswirken. Aber auch hier komme es auf den Ausgangspunkt an und viele Unternehmen würden sich heute in einer stärkeren finanziellen Position als vor COVID-19 befinden, was ihnen helfen sollte, den kommenden Sturm zu überstehen.
So habe der Verschuldungsgrad von US-Hochzinsunternehmen im zweiten Quartal bei 4,2 und damit auf dem niedrigsten Stand seit dem vierten Quartal 2019 gelegen. Obwohl die Margen aufgrund höherer Energie- und Arbeitskosten Anzeichen einer Verschlechterung aufgewiesen hätten, würden die Umsätze, Cashflows und das EBITDA der Unternehmen - die das Niveau von 2019 wieder erreicht oder übertroffen hätten - weiterhin zur Abfederung der Bilanzen beitragen.
Positiv zu vermerken sei auch, dass die Prognosen der Unternehmen für den Rest dieses Jahres und bis ins Jahr 2023 stabiler seien als von einigen Marktteilnehmern erwartet, selbst angesichts der negativen Stimmung. Auch wenn die Erträge in Zukunft wahrscheinlich etwas schrumpfen würden, würden die Experten angesichts des soliden fundamentalen Hintergrunds und der höheren Qualität des heutigen Marktes im Vergleich keinen so bedauernswerten Anstieg der Zahlungsausfälle wie vor zehn Jahren erwarten.
Selbst wenn sich die Fundamentaldaten verschlechtern sollten, bevor der wirtschaftliche Gegenwind nachlasse, seien die Experten der Meinung, dass die höheren Renditen und die Pull-to-Par-Szenarien auf dem Markt für Hochzinsanleihen Anlegern, die bereit seien, die kurzfristige Volatilität auszusitzen, überzeugende Gesamtrenditechancen bieten würden.
Angesichts der erhöhten Volatilität und des Rezessionspotenzials würden die Experten weiterhin eine leichte Tendenz zu höher bewerteten Unternehmensanleihen, insbesondere auf dem US-Markt, sowie zu Emissionen mit überschaubaren Laufzeiten halten. Die Experten seien jedoch davon überzeugt, dass sich über das gesamte Rating-Spektrum hinweg Angebote finden lassen würden, wobei die Auswahl auf einer detaillierten Bottom-up-Analyse beruhe. Um in diesem Umfeld attraktive Gesamtrenditeszenarien zu finden, müsse man auch keine übermäßigen Risiken eingehen.
So würden beispielsweise hochwertige BB-Anleihen in den USA und Europa mit einem Abschlag auf den Nennwert gehandelt, das heiße mit etwa 86 beziehungsweise 84 Punkten bei einer durchschnittlichen Duration von etwa vier Jahren, und würden derzeit eine Rendite von über 7 Prozent aufweisen. Nach Ansicht der Experten sei diese Kombination aus höheren Renditen und erheblich reduzierten Anleihekursen ein ideales Umfeld, um attraktive Gesamtrenditen zu erzielen. In der Tat habe in den letzten 20 Jahren, als der Kurs des globalen Marktes für hochverzinsliche Anleihen unter 86 Punkte gefallen sei, die Gesamtrendite in den folgenden zwölf Monaten bei durchschnittlich 18,9 Prozent gelegen.
Die Experten würden eine ähnliche Dynamik auf den Kredit- und CLO-Märkten beobachten. Da die Vermögenswerte derzeit zu diskontierten Preisen gehandelt würden (und unter der Annahme, dass sich der Markt in den nächsten ein bis drei Jahren erholen werde), bestehe eine potenziell signifikante Pull-to-Par-Gelegenheit. Auch die Kredit-Spreads seien im Verhältnis zu den fundamentalen Risiken nach wie vor hoch und lägen in den USA bei etwa 668 und in Europa bei 769 Basispunkten. Wenn sich die Spreads in der Vergangenheit auf ein solches Niveau ausgeweitet hätten - wie zum Beispiel während der Staatsschuldenkrise, der Rohstoffkrise und zu Beginn der Pandemie - seien die Renditen auf dem Kreditmarkt in den folgenden zwölf Monaten sehr hoch gewesen.
Dies stehe im Zusammenhang mit Darlehen und CLOs, die in einem Umfeld steigender Zinsen eine Reihe potenzieller Vorteile bieten würden. Beide würden beispielsweise über variabel verzinste Kupons verfügen, die bei steigenden Zinsen steigende Erträge bieten und somit einen gewissen Schutz vor Inflation bieten würden. Im Falle einer Rezession und zunehmender Zahlungsausfälle würden Darlehen auch einen erheblichen Schutz vor Verlusten bieten, da sie in der Regel den ersten Anspruch auf die Vermögenswerte hätten. Aus diesen Gründen sei es zwar schwierig, das richtige Timing für den Markt zu finden aber die Experten seien der Meinung, dass die derzeitige Verwerfung am Markt einen attraktiven Einstiegspunkt und eine Renditechance für Anleger darstelle - insbesondere vor dem zweifellos zunehmend schwierigen makroökonomischen Hintergrund.
Die Herausforderungen, mit denen die Märkte heute konfrontiert seien, würden wahrscheinlich nicht so bald verschwinden. Es könne durchaus sein, dass sich die Lage eher verschlechtere als verbessere und die Anleger würden zweifellos nicht nur mit volatilen Märkten zu kämpfen haben, sondern auch mit anhaltenden negativen Schlagzeilen, die die Realität dieser schwierigen Zeit widerspiegeln würden. Dennoch würden sich auch Chancen ergeben, und angesichts des Ausmaßes, in dem die Marktpreise gefallen seien, müssten die Anleger keine extremen Risiken eingehen, um potenziell attraktive Renditen zu erzielen. In den höher bewerteten Teilen des Universums der Hochzinsanleihen und -kredite und in Bereichen wie CLOs sei das langfristige Risiko-Rendite-Verhältnis besonders überzeugend geworden - aber die Anleger müssten wachsam bleiben.
Es sei auch bemerkenswert, dass moderate Rezessionen in der Vergangenheit nicht unbedingt ein schlechtes Umfeld für die Kreditmärkte gewesen seien. Die meisten Emittenten von Hochzinsanleihen seien in der Lage, ihre Schulden auch in einer Phase wirtschaftlicher Schwäche zu bedienen, vor allem wenn sich diese Phase als eher mild und vorübergehend erweise. Die Vergangenheit habe gezeigt, dass eine konsequente Konzentration auf die Fundamentaldaten und eine Bottom-up-Analyse jedes einzelnen Titels dazu beitragen könne, Emittenten zu identifizieren, die das Potenzial hätten, über die aktuellen Ereignisse hinaus zu gedeihen - und dieses Umfeld könne sich letztendlich als eine bedeutende Gelegenheit zur Wertschöpfung erweisen. (19.10.2022/alc/a/a)
Wie bei den meisten risikobehafteten Anlageklassen sei auch bei Hochzinsanleihen die Volatilität zurückgekehrt. Europäische Anleihen und Darlehen seien besonders stark betroffen gewesen, da die Region aufgrund der sich verschärfenden Energiekrise und des ungewissen Ausgangs des Krieges durch Russland in der Ukraine unter akutem wirtschaftlichem Druck stehe. Da es keine eindeutigen Anzeichen für ein Abflauen der Inflation gebe und der Inflationsdruck auf die Gewinnspannen der Unternehmen anhalte, seien die Kapitalmärkte weiterhin defensiv aufgestellt und es gebe Anzeichen dafür, dass die Volatilität in den kommenden Monaten anhalten werde.
So habe der Verschuldungsgrad von US-Hochzinsunternehmen im zweiten Quartal bei 4,2 und damit auf dem niedrigsten Stand seit dem vierten Quartal 2019 gelegen. Obwohl die Margen aufgrund höherer Energie- und Arbeitskosten Anzeichen einer Verschlechterung aufgewiesen hätten, würden die Umsätze, Cashflows und das EBITDA der Unternehmen - die das Niveau von 2019 wieder erreicht oder übertroffen hätten - weiterhin zur Abfederung der Bilanzen beitragen.
Positiv zu vermerken sei auch, dass die Prognosen der Unternehmen für den Rest dieses Jahres und bis ins Jahr 2023 stabiler seien als von einigen Marktteilnehmern erwartet, selbst angesichts der negativen Stimmung. Auch wenn die Erträge in Zukunft wahrscheinlich etwas schrumpfen würden, würden die Experten angesichts des soliden fundamentalen Hintergrunds und der höheren Qualität des heutigen Marktes im Vergleich keinen so bedauernswerten Anstieg der Zahlungsausfälle wie vor zehn Jahren erwarten.
Angesichts der erhöhten Volatilität und des Rezessionspotenzials würden die Experten weiterhin eine leichte Tendenz zu höher bewerteten Unternehmensanleihen, insbesondere auf dem US-Markt, sowie zu Emissionen mit überschaubaren Laufzeiten halten. Die Experten seien jedoch davon überzeugt, dass sich über das gesamte Rating-Spektrum hinweg Angebote finden lassen würden, wobei die Auswahl auf einer detaillierten Bottom-up-Analyse beruhe. Um in diesem Umfeld attraktive Gesamtrenditeszenarien zu finden, müsse man auch keine übermäßigen Risiken eingehen.
So würden beispielsweise hochwertige BB-Anleihen in den USA und Europa mit einem Abschlag auf den Nennwert gehandelt, das heiße mit etwa 86 beziehungsweise 84 Punkten bei einer durchschnittlichen Duration von etwa vier Jahren, und würden derzeit eine Rendite von über 7 Prozent aufweisen. Nach Ansicht der Experten sei diese Kombination aus höheren Renditen und erheblich reduzierten Anleihekursen ein ideales Umfeld, um attraktive Gesamtrenditen zu erzielen. In der Tat habe in den letzten 20 Jahren, als der Kurs des globalen Marktes für hochverzinsliche Anleihen unter 86 Punkte gefallen sei, die Gesamtrendite in den folgenden zwölf Monaten bei durchschnittlich 18,9 Prozent gelegen.
Die Experten würden eine ähnliche Dynamik auf den Kredit- und CLO-Märkten beobachten. Da die Vermögenswerte derzeit zu diskontierten Preisen gehandelt würden (und unter der Annahme, dass sich der Markt in den nächsten ein bis drei Jahren erholen werde), bestehe eine potenziell signifikante Pull-to-Par-Gelegenheit. Auch die Kredit-Spreads seien im Verhältnis zu den fundamentalen Risiken nach wie vor hoch und lägen in den USA bei etwa 668 und in Europa bei 769 Basispunkten. Wenn sich die Spreads in der Vergangenheit auf ein solches Niveau ausgeweitet hätten - wie zum Beispiel während der Staatsschuldenkrise, der Rohstoffkrise und zu Beginn der Pandemie - seien die Renditen auf dem Kreditmarkt in den folgenden zwölf Monaten sehr hoch gewesen.
Dies stehe im Zusammenhang mit Darlehen und CLOs, die in einem Umfeld steigender Zinsen eine Reihe potenzieller Vorteile bieten würden. Beide würden beispielsweise über variabel verzinste Kupons verfügen, die bei steigenden Zinsen steigende Erträge bieten und somit einen gewissen Schutz vor Inflation bieten würden. Im Falle einer Rezession und zunehmender Zahlungsausfälle würden Darlehen auch einen erheblichen Schutz vor Verlusten bieten, da sie in der Regel den ersten Anspruch auf die Vermögenswerte hätten. Aus diesen Gründen sei es zwar schwierig, das richtige Timing für den Markt zu finden aber die Experten seien der Meinung, dass die derzeitige Verwerfung am Markt einen attraktiven Einstiegspunkt und eine Renditechance für Anleger darstelle - insbesondere vor dem zweifellos zunehmend schwierigen makroökonomischen Hintergrund.
Die Herausforderungen, mit denen die Märkte heute konfrontiert seien, würden wahrscheinlich nicht so bald verschwinden. Es könne durchaus sein, dass sich die Lage eher verschlechtere als verbessere und die Anleger würden zweifellos nicht nur mit volatilen Märkten zu kämpfen haben, sondern auch mit anhaltenden negativen Schlagzeilen, die die Realität dieser schwierigen Zeit widerspiegeln würden. Dennoch würden sich auch Chancen ergeben, und angesichts des Ausmaßes, in dem die Marktpreise gefallen seien, müssten die Anleger keine extremen Risiken eingehen, um potenziell attraktive Renditen zu erzielen. In den höher bewerteten Teilen des Universums der Hochzinsanleihen und -kredite und in Bereichen wie CLOs sei das langfristige Risiko-Rendite-Verhältnis besonders überzeugend geworden - aber die Anleger müssten wachsam bleiben.
Es sei auch bemerkenswert, dass moderate Rezessionen in der Vergangenheit nicht unbedingt ein schlechtes Umfeld für die Kreditmärkte gewesen seien. Die meisten Emittenten von Hochzinsanleihen seien in der Lage, ihre Schulden auch in einer Phase wirtschaftlicher Schwäche zu bedienen, vor allem wenn sich diese Phase als eher mild und vorübergehend erweise. Die Vergangenheit habe gezeigt, dass eine konsequente Konzentration auf die Fundamentaldaten und eine Bottom-up-Analyse jedes einzelnen Titels dazu beitragen könne, Emittenten zu identifizieren, die das Potenzial hätten, über die aktuellen Ereignisse hinaus zu gedeihen - und dieses Umfeld könne sich letztendlich als eine bedeutende Gelegenheit zur Wertschöpfung erweisen. (19.10.2022/alc/a/a)