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Herabstufung der US-Kreditwürdigkeit durch Fitch: Was bedeutet das für Fixed-Income-Investoren?
03.08.23 15:45
Janus Henderson Investors
London (www.anleihencheck.de) - Am 1. August stufte Fitch Ratings die langfristige Kreditwürdigkeit der USA von AAA auf AA+ herab, so Greg Wilensky, Head of U.S. Fixed Income bei Janus Henderson Investors.
Die Herabstufung sei einige Monate, nachdem die Agentur die USA wegen des Streits um die Schuldenobergrenze im Kongress, der nur wenige Tage vor einem möglichen Zahlungsausfall beigelegt worden sei, mit einem negativen Rating versehen habe, erfolgt. Fitch habe die Herabstufung mit der "erwarteten Verschlechterung der Haushaltslage in den nächsten drei Jahren", einer Erosion der Regierungsführung und einer steigenden Gesamtverschuldung begründet.
Verständlicherweise sei das US-Finanzministerium über diese Nachricht nicht erfreut gewesen. Finanzministerin Janet Yellen habe die Ratingänderung als "willkürlich" und "basierend auf veralteten Daten" bezeichnet. Die Nachricht habe auch viele Anleger überraschte, die sich jetzt fragen würden, wie sich dies auf ihre künftige Portfoliopositionierung auswirken könnte.
Zur Klärung dieser Frage beleuchte Wilensky drei wichtige Aspekte, die Fixed-Income-Anleger angesichts der Herabstufung beachten sollten.
1. Überraschend, aber nicht so überraschend.
Der vielleicht überraschendste Aspekt der Rating-Herabstufung sei gewesen, dass sie nach der Einigung über die Schuldenobergrenze im Juni erfolgt sei. Nach der im Kongress erzielten Übereinkunft sei die mögliche Herabstufung des Ratings aus dem Blickfeld vieler Anleger verschwunden.
Zu Fitch's Verteidigung müsse man allerdings sagen, dass die Herabstufung nicht völlig unerwartet gekommen sei - die Agentur habe bereits im Mai erklärt, dass die USA unter Beobachtung stünden. Sie sei auch nicht beispiellos - Fitch sei die zweite Agentur, die die USA auf AA+ herabstufe, nachdem S&P dies 2011 getan habe (Moody's sei die einzige große Ratingagentur, die ihr AAA-Rating für US-Schulden beibehalte).
Das US-Finanzministerium möge die Herabstufung als ungerechtfertigte Bestrafung betrachten, aber bei Betrachtung der Zahlen sei es schwer, dagegen zu argumentieren. Nur eine Handvoll Länder weltweit - neun, um genau zu sein - würden noch über ein begehrtes AAA-Rating aller drei großen Ratingagenturen verfügen.
Die AAA-Kohorte weise im Vergleich zu den USA ein besseres Schulden-BIP-Verhältnis auf, wobei viele von ihnen Haushaltsüberschüsse oder sehr geringe Defizite aufweisen würden. Auch wenn die USA weiterhin die weltgrößte Volkswirtschaft seien, liege Fitch vielleicht nicht ganz falsch mit der Annahme, dass sie besser in die AA+-Gruppe passen würden.
2. Immer noch stark, aber vielleicht nicht mehr so stark.
Nach Meinung von Wilensky sage eine Herabstufung auf AA+ sehr wenig über die Fähigkeit der USA aus, ihre Schulden zurückzuzahlen. Fitch definiere AAA-Emittenten als Emittenten mit der "höchsten Kreditqualität" im Vergleich zu den "Erwartungen eines sehr geringen Ausfallrisikos" für Emittenten mit AA-Rating. Außerdem würden AAA-Schuldner laut Fitch über eine "außergewöhnlich starke Fähigkeit" verfügen, ihren finanziellen Verpflichtungen nachzukommen, während AA-Emittenten eine "sehr starke Fähigkeit" aufweisen würden. Nach Ansicht von Wilensky seien die Unterschiede eher nuanciert als ausgeprägt.
Möglicherweise zeige die Rating-Herabstufung, dass den Regierungen weltweit eine schwierige Aufgabe bevorstehe, da die Rekordverschuldung und die höheren Zinssätze die Kreditkosten in den nächsten Jahren in die Höhe schnellen lassen würden. Bis Ende 2022 sei der Gesamtwert der weltweiten Staatsverschuldung um über 7% gestiegen, wobei die US-Regierung 2022 mehr zusätzliche Kredite aufgenommen habe als alle anderen Länder zusammen. Auch wenn sich dies für die USA als kostspielig erweisen und letztlich das künftige Wachstum bremsen könnte, glaube Wilensky nicht, dass dies zu einer weiteren signifikanten Verschlechterung der Schuldendienstfähigkeit der USA führen werde.
3. Wilensky beurteile hochwertige Anleihen eher positiv.
Seine wichtigste Erkenntnis sei, dass die Herabstufung durch Fitch wenig bis gar keinen Einfluss auf unsere konstruktive Haltung gegenüber hochwertigen Anleihen habe.
Anleger sollten sich nicht auf die Herabstufung des Ratings konzentrieren, sondern ihre Anlageentscheidungen datenabhängig treffen und auf die Wirtschaft, die Arbeitsmärkte, die Inflation und die Maßnahmen der Federal Reserve (FED) achten.
Infolge der verschärften Kreditbedingungen und des kumulativen Effekts von 5,25% Zinserhöhungen erwarte Wilensky, dass sich die US-Wirtschaft in den kommenden Monaten abschwächen und die Inflation weiter zurückgehen werde. Seiner Ansicht nach würden die Risikomärkte eine relativ weiche Landung einpreisen, während die Laufzeitmärkte das Rezessionsrisiko besser widerspiegeln würden.
Das schiere Schuldenvolumen von Staaten, Unternehmen und Privatpersonen bedeute jedoch, dass die Zinssätze nicht mehr so stark steigen müssen wie in der Vergangenheit, um die gleiche Wirkung zu erzielen. Wilensky sei daher der Meinung, dass der Zinsstraffungszyklus der FED - d.h. die Anhebung der Zinssätze zur Abkühlung der Inflation - sich seinem Ende nähere, was sich positiv auf die Anleihenmärkte auswirke.
Unter dem Strich würden hochwertige Anleihen nach Meinung von Wilensky für Anleger attraktiv bleiben. Kurzfristige Anleihen würden derzeit höhere Renditen bieten, da sie enger an die Leitzinsen der Zentralbanken gekoppelt seien. Dieses Szenario sei für Anleger, die Erträge suchen und ein geringeres Durationsrisiko bevorzugen würden, von Vorteil, auch wenn es wahrscheinlich zu einem geringeren Kapitalzuwachs führen werde, sollten die Zinsen fallen. Der Spielraum für Kapitalgewinne sei bei Anleihen mit längeren Laufzeiten größer, wenn auch mit einem höheren Zinsrisiko.
Daher bevorzuge Wilensky weiterhin Renditen am kurzen Ende der Zinsstrukturkurve, während er die Duration selektiv erhöhe, um im Falle einer wirtschaftlichen Abschwächung die dringend benötigten defensiven Merkmale zu bieten. (03.08.2023/alc/a/a)
Die Herabstufung sei einige Monate, nachdem die Agentur die USA wegen des Streits um die Schuldenobergrenze im Kongress, der nur wenige Tage vor einem möglichen Zahlungsausfall beigelegt worden sei, mit einem negativen Rating versehen habe, erfolgt. Fitch habe die Herabstufung mit der "erwarteten Verschlechterung der Haushaltslage in den nächsten drei Jahren", einer Erosion der Regierungsführung und einer steigenden Gesamtverschuldung begründet.
Zur Klärung dieser Frage beleuchte Wilensky drei wichtige Aspekte, die Fixed-Income-Anleger angesichts der Herabstufung beachten sollten.
1. Überraschend, aber nicht so überraschend.
Der vielleicht überraschendste Aspekt der Rating-Herabstufung sei gewesen, dass sie nach der Einigung über die Schuldenobergrenze im Juni erfolgt sei. Nach der im Kongress erzielten Übereinkunft sei die mögliche Herabstufung des Ratings aus dem Blickfeld vieler Anleger verschwunden.
Zu Fitch's Verteidigung müsse man allerdings sagen, dass die Herabstufung nicht völlig unerwartet gekommen sei - die Agentur habe bereits im Mai erklärt, dass die USA unter Beobachtung stünden. Sie sei auch nicht beispiellos - Fitch sei die zweite Agentur, die die USA auf AA+ herabstufe, nachdem S&P dies 2011 getan habe (Moody's sei die einzige große Ratingagentur, die ihr AAA-Rating für US-Schulden beibehalte).
Das US-Finanzministerium möge die Herabstufung als ungerechtfertigte Bestrafung betrachten, aber bei Betrachtung der Zahlen sei es schwer, dagegen zu argumentieren. Nur eine Handvoll Länder weltweit - neun, um genau zu sein - würden noch über ein begehrtes AAA-Rating aller drei großen Ratingagenturen verfügen.
Die AAA-Kohorte weise im Vergleich zu den USA ein besseres Schulden-BIP-Verhältnis auf, wobei viele von ihnen Haushaltsüberschüsse oder sehr geringe Defizite aufweisen würden. Auch wenn die USA weiterhin die weltgrößte Volkswirtschaft seien, liege Fitch vielleicht nicht ganz falsch mit der Annahme, dass sie besser in die AA+-Gruppe passen würden.
Nach Meinung von Wilensky sage eine Herabstufung auf AA+ sehr wenig über die Fähigkeit der USA aus, ihre Schulden zurückzuzahlen. Fitch definiere AAA-Emittenten als Emittenten mit der "höchsten Kreditqualität" im Vergleich zu den "Erwartungen eines sehr geringen Ausfallrisikos" für Emittenten mit AA-Rating. Außerdem würden AAA-Schuldner laut Fitch über eine "außergewöhnlich starke Fähigkeit" verfügen, ihren finanziellen Verpflichtungen nachzukommen, während AA-Emittenten eine "sehr starke Fähigkeit" aufweisen würden. Nach Ansicht von Wilensky seien die Unterschiede eher nuanciert als ausgeprägt.
Möglicherweise zeige die Rating-Herabstufung, dass den Regierungen weltweit eine schwierige Aufgabe bevorstehe, da die Rekordverschuldung und die höheren Zinssätze die Kreditkosten in den nächsten Jahren in die Höhe schnellen lassen würden. Bis Ende 2022 sei der Gesamtwert der weltweiten Staatsverschuldung um über 7% gestiegen, wobei die US-Regierung 2022 mehr zusätzliche Kredite aufgenommen habe als alle anderen Länder zusammen. Auch wenn sich dies für die USA als kostspielig erweisen und letztlich das künftige Wachstum bremsen könnte, glaube Wilensky nicht, dass dies zu einer weiteren signifikanten Verschlechterung der Schuldendienstfähigkeit der USA führen werde.
3. Wilensky beurteile hochwertige Anleihen eher positiv.
Seine wichtigste Erkenntnis sei, dass die Herabstufung durch Fitch wenig bis gar keinen Einfluss auf unsere konstruktive Haltung gegenüber hochwertigen Anleihen habe.
Anleger sollten sich nicht auf die Herabstufung des Ratings konzentrieren, sondern ihre Anlageentscheidungen datenabhängig treffen und auf die Wirtschaft, die Arbeitsmärkte, die Inflation und die Maßnahmen der Federal Reserve (FED) achten.
Infolge der verschärften Kreditbedingungen und des kumulativen Effekts von 5,25% Zinserhöhungen erwarte Wilensky, dass sich die US-Wirtschaft in den kommenden Monaten abschwächen und die Inflation weiter zurückgehen werde. Seiner Ansicht nach würden die Risikomärkte eine relativ weiche Landung einpreisen, während die Laufzeitmärkte das Rezessionsrisiko besser widerspiegeln würden.
Das schiere Schuldenvolumen von Staaten, Unternehmen und Privatpersonen bedeute jedoch, dass die Zinssätze nicht mehr so stark steigen müssen wie in der Vergangenheit, um die gleiche Wirkung zu erzielen. Wilensky sei daher der Meinung, dass der Zinsstraffungszyklus der FED - d.h. die Anhebung der Zinssätze zur Abkühlung der Inflation - sich seinem Ende nähere, was sich positiv auf die Anleihenmärkte auswirke.
Unter dem Strich würden hochwertige Anleihen nach Meinung von Wilensky für Anleger attraktiv bleiben. Kurzfristige Anleihen würden derzeit höhere Renditen bieten, da sie enger an die Leitzinsen der Zentralbanken gekoppelt seien. Dieses Szenario sei für Anleger, die Erträge suchen und ein geringeres Durationsrisiko bevorzugen würden, von Vorteil, auch wenn es wahrscheinlich zu einem geringeren Kapitalzuwachs führen werde, sollten die Zinsen fallen. Der Spielraum für Kapitalgewinne sei bei Anleihen mit längeren Laufzeiten größer, wenn auch mit einem höheren Zinsrisiko.
Daher bevorzuge Wilensky weiterhin Renditen am kurzen Ende der Zinsstrukturkurve, während er die Duration selektiv erhöhe, um im Falle einer wirtschaftlichen Abschwächung die dringend benötigten defensiven Merkmale zu bieten. (03.08.2023/alc/a/a)