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EZB: Einstieg in den Zinsanhebungszyklus mit kleinem Knall
25.07.22 09:15
Raiffeisen Bank International AG
Wien (www.anleihencheck.de) - Am vergangenen Donnerstag war es endlich so weit, die EZB beschloss die heiß ersehnte erste Leitzinsanhebung seit mehr als einer Dekade, so die Analysten der Raiffeisen Bank International AG.
Dabei sei der Einstieg in den Zinsanhebungszyklus mit einem kleinen Knall erfolgt. Nicht nur seien die Leitzinsen mit einem Plus von 50 Basispunkten etwas stärker erhöht als vorab angekündigt und die Negativzinspolitik in einem Satz beendet worden. Die Kommunikationsstrategie sei ebenfalls geändert worden. Seit Jahren sei es üblich gewesen, den Markt via "forward guidance" den beabsichtigten geldpolitischen Pfad recht eng zu umreißen. Dies habe dazu geführt, dass die EZB im Zweifelsfall an einem signalisierten Weg zunächst festgehalten und eher langsam auf sich verändernde Bedingungen reagiert habe.
In Zukunft wolle die Notenbank rein datenabhängig entscheiden. Sicher würden die zukünftigen Absichten auch weiterhin grob kommuniziert, aber nicht mehr für einen längeren Zeitraum festgezurrt. Wie auf der Juli Sitzung gezeigt, behalte sich die EZB vor, auch kurzfristig die Stellschrauben zu überdenken. Sie werde also einerseits beweglicher, andererseits weniger berechenbar. Somit werde die veränderte Kommunikation die Volatilität am Zinsmarkt im Vergleich zu früheren Jahren erhöhen bzw. ähnlich hochhalten wie in den vergangenen Wochen, da der Zinspfad mit jeder wichtigen Wirtschaftszahl in Bezug auf Tempo und Gesamtausmaß neu evaluiert werden müsse.
Darüber hinaus würden die Analysten aus der Zinssitzung zwei wichtige Signale entnehmen: Frontloading und Inflationsbekämpfung gehe vor Konjunktursteuerung. Die habe sie veranlasst, ihre Zinsprognosen zu überarbeiten. Der Einstieg in die Zinsnormalisierung - so nenne es die EZB - mit einem 50 BP Schritt würden die Analysten als Signal für das Tempo der angestrebten Zinsnormalisierung sehen. Sie würden damit rechnen, dass im September die Leitzinsen um zumindest 50 BP angehoben würden und bis Ende dieses Jahres das neutrale ("normale") Zinsniveau erreicht werden solle. Letzteres würden sie bei 1,5% für den Einlagesatz und 2,0% für den Hauptrefinanzierungssatz ansetzen (in der Praxis sei das neutrale Zinsniveau nicht exakt bestimmbar und die EZB habe auch gestern wieder explizit vermieden, ihre Einschätzung dazu öffentlich zu machen).
Da die Analysten angesichts der Abkehr von der "forward guidance" den Ausführungen von Präsidentin Lagarde nunmehr weniger Gewicht geben würden, würden es für wahrscheinlich halten, dass die EZB das Leitzinsniveau nicht nur normalisieren werde, sondern die Zinspolitik nächstes Jahr zumindest zeitweise restriktiv gestalten werde. Immerhin würden sie mit höheren Inflationsraten rechnen als zuletzt von der EZB prognostiziert und ausgeprägtere Übertragungseffekte der Energiepreisexplosion auf Güter- und Dienstleistungspreise als von der Notenbank unterstellt.
Zusätzlich zu Leitzinsen seien weitere Instrumente der Geldpolitik ein wichtiges Thema gewesen. Vor allem das neue Instrument zur Sicherung der Transmission (Transmission Protection Instrument (TPI)) stehe seit Wochen im Fokus der Märkte. Mithilfe dieses Anleihekaufprogramms solle einer ungerechtfertigten und ungeordneten Marktdynamik vorrangig am Staatsanleihenmarkt entgegengewirkt werden.
Gegeben gewisser Voraussetzungen zur Aktivierung sollten mittels Zukäufen von Anleihen von unter Druck stehenden Ländern (ex ante unbeschränkt) Spreads auf einem als fair erachteten Niveau gehalten werden, um eine möglichst einheitliche Wirkung der Geldpolitik quer über den Euroraum zu gewährleisten. All dies sei eigentlich schon vorher klar gewesen, die nunmehr bekannt gegeben Details würden noch viele Fragen offen lassen. Die Aktivierungskriterien seien zumindest ein wenig beschrieben worden, die Beurteilungskriterien von "fairem Spreadniveaus" lägen dagegen völlig im Dunkeln (und würden möglicherweise nie genau bekannt gemacht).
Andere Details würden sogar für Verwirrung sorgen: Z.B. sollten Zukäufe die Notenbankbilanz nicht erhöhen, was nur durch spiegelbildliche Verkäufe von anderen Staatsanleihen zu erreichen sei. Allerdings habe auf Nachfrage Präsidentin Lagarde dieses Thema (Sterilisation von Notenbankkäufen) nicht klären können. Im Kern sei zu erkennen, dass sich der EZB-Rat sowohl bei der Aktivierung, Ziel und wohl auch Mittelumfang die Entscheidungsgewalt sichere. Dieses Instrument werde also weniger nach vorher bekannten Regeln und stärker auf Basis der Mehrheitsfindung im EZB Rat betrieben. Die Kommunikation lasse zudem erkennen, dass es einen gewissen Abgleich der Interessen gegeben habe. Der Beschluss eines Transmissionssicherungs-Instruments (TPI) scheine Vertretern einer vorsichtigen Vorgehensweise zu bedienen und im Gegenzug Platz zu schaffen, für ein rigideres Vorgehen bei den Leitzinsen.
Neben der EZB dürfte auch die US-Notenbank in den nächsten Monaten ihren hawkishen Kurs beibehalten. Die Analysten würden mit einer weiteren Zinserhöhung um 75 Basispunkte auf der kommenden Sitzung rechnen. Darüber hinaus seien weitere 50 Basispunkte im September wahrscheinlich. Trotz der nachlassenden Wirtschaftsdynamik würden sie nicht erwarten, dass die FED angesichts der anhaltend hohen Inflation und der gestiegenen Inflationsrisiken vorschnell nachgebe. Mit anderen Worten: Ein gewisses Maß an wirtschaftlicher Abwärtsdynamik werde toleriert werden. Daher würden die Analysten davon ausgehen, dass die FED die Leitzinsen im vierten Quartal weiter anheben werde, allerdings wahrscheinlich in einem langsameren Tempo (25 Basispunkte pro Sitzung).
An den Finanzmärkten sei die Erwartungshaltung für den Zinspfad in letzter Zeit recht volatil gewesen. Dieses Muster dürfte sich fortsetzen, und einzelne Daten dürften in den kommenden Monaten zu merklichen und schnellen Kursänderungen an den USD Zinsmärkten führen.
Da Notenbanken auf beiden Seiten des Atlantiks ihre Datenabhängigkeit mit besonderem Augenmerk auf Inflation betonen würden, gelte es mehr als sonst die wichtigsten Veröffentlichungen im Auge zu behalten. In den USA würden mit BIP-, Arbeitsmarkt-, Lohn- und Preisdaten für den Markt richtungsweisende Informationen bekannt gegeben. In der Eurozone stünden die Schnellschätzungen zur Inflation im Juli an. Die Kraftstoffpreise seien im Juli recht stark gesunken, was normalerweise zu einer deutlichen Verlangsamung der Gesamtinflation führen würde. Das derzeitige Umfeld sei jedoch alles andere als gewöhnlich: Die Strompreise hätten sich aufgrund der Ungewissheit über die Gaslieferungen aus Russland in die andere Richtung entwickelt, und die Teuerungsrate bei den Lebensmitteln dürfte erneut zulegen.
Die Analysten würden davon ausgehen, dass das Armdrücken zwischen Brennstoffen und Lebensmitteln unentschieden ende, und für Juli eine gegenüber Juni unveränderte Inflationsrate von 8,6% im Jahresvergleich und eine Kerninflation von 3,7% im Jahresvergleich prognostizieren. In den folgenden Monaten würden sie eine annähernd stabile Inflation bis zum vierten Quartal erwarten, in dem der Basiseffekt der Energiepreise zum Tragen kämen und die Gesamtinflation bis zum Jahresende in die Nähe von 7,5% im Jahresvergleich drücken dürfte. Des Weiteren seien die ersten BIP-Zahlen für das zweite Quartal von Relevanz. Die Wirtschaftsleistung sollte in der Eurozone leicht zugelegt haben. Neben den negativen Auswirkungen des Ukraine Krieges gelte es, die positiven Rebound Effekte verringerter Corona Restriktionen zu berücksichtigen.
Vor allem tourismusgeprägte Länder wie Spanien und Italien würden die Analysten von zweiterem Einfluss profitieren sehen. Leider seien diese Zahlen ein Blick zurück. Frühindikatoren wie Stimmungsumfragen würden für die kommenden Monate einen wenig rosigen Ausblick zeichnen. Nach den enttäuschenden Einkaufsmanagerindices in der abgelaufenen Woche (Signal einer beginnenden Rezession), sei auch bei den Sentimentindikatoren der EU-Kommission sowie beim deutschen ifo-Index mit einer merklichen Eintrübung zu rechnen.
In der zweiten Jahreshälfte würden die Analysten (gegeben vorgesetzter Kriegshandlungen in der Ukraine) mit einer bestenfalls schwachen Wirtschaftsentwicklung, anhaltend hohen Teuerung und steigenden Zinsen rechnen. (Ausgabe vom 22.07.2022) (25.07.2022/alc/a/a)
Dabei sei der Einstieg in den Zinsanhebungszyklus mit einem kleinen Knall erfolgt. Nicht nur seien die Leitzinsen mit einem Plus von 50 Basispunkten etwas stärker erhöht als vorab angekündigt und die Negativzinspolitik in einem Satz beendet worden. Die Kommunikationsstrategie sei ebenfalls geändert worden. Seit Jahren sei es üblich gewesen, den Markt via "forward guidance" den beabsichtigten geldpolitischen Pfad recht eng zu umreißen. Dies habe dazu geführt, dass die EZB im Zweifelsfall an einem signalisierten Weg zunächst festgehalten und eher langsam auf sich verändernde Bedingungen reagiert habe.
Darüber hinaus würden die Analysten aus der Zinssitzung zwei wichtige Signale entnehmen: Frontloading und Inflationsbekämpfung gehe vor Konjunktursteuerung. Die habe sie veranlasst, ihre Zinsprognosen zu überarbeiten. Der Einstieg in die Zinsnormalisierung - so nenne es die EZB - mit einem 50 BP Schritt würden die Analysten als Signal für das Tempo der angestrebten Zinsnormalisierung sehen. Sie würden damit rechnen, dass im September die Leitzinsen um zumindest 50 BP angehoben würden und bis Ende dieses Jahres das neutrale ("normale") Zinsniveau erreicht werden solle. Letzteres würden sie bei 1,5% für den Einlagesatz und 2,0% für den Hauptrefinanzierungssatz ansetzen (in der Praxis sei das neutrale Zinsniveau nicht exakt bestimmbar und die EZB habe auch gestern wieder explizit vermieden, ihre Einschätzung dazu öffentlich zu machen).
Da die Analysten angesichts der Abkehr von der "forward guidance" den Ausführungen von Präsidentin Lagarde nunmehr weniger Gewicht geben würden, würden es für wahrscheinlich halten, dass die EZB das Leitzinsniveau nicht nur normalisieren werde, sondern die Zinspolitik nächstes Jahr zumindest zeitweise restriktiv gestalten werde. Immerhin würden sie mit höheren Inflationsraten rechnen als zuletzt von der EZB prognostiziert und ausgeprägtere Übertragungseffekte der Energiepreisexplosion auf Güter- und Dienstleistungspreise als von der Notenbank unterstellt.
Zusätzlich zu Leitzinsen seien weitere Instrumente der Geldpolitik ein wichtiges Thema gewesen. Vor allem das neue Instrument zur Sicherung der Transmission (Transmission Protection Instrument (TPI)) stehe seit Wochen im Fokus der Märkte. Mithilfe dieses Anleihekaufprogramms solle einer ungerechtfertigten und ungeordneten Marktdynamik vorrangig am Staatsanleihenmarkt entgegengewirkt werden.
Andere Details würden sogar für Verwirrung sorgen: Z.B. sollten Zukäufe die Notenbankbilanz nicht erhöhen, was nur durch spiegelbildliche Verkäufe von anderen Staatsanleihen zu erreichen sei. Allerdings habe auf Nachfrage Präsidentin Lagarde dieses Thema (Sterilisation von Notenbankkäufen) nicht klären können. Im Kern sei zu erkennen, dass sich der EZB-Rat sowohl bei der Aktivierung, Ziel und wohl auch Mittelumfang die Entscheidungsgewalt sichere. Dieses Instrument werde also weniger nach vorher bekannten Regeln und stärker auf Basis der Mehrheitsfindung im EZB Rat betrieben. Die Kommunikation lasse zudem erkennen, dass es einen gewissen Abgleich der Interessen gegeben habe. Der Beschluss eines Transmissionssicherungs-Instruments (TPI) scheine Vertretern einer vorsichtigen Vorgehensweise zu bedienen und im Gegenzug Platz zu schaffen, für ein rigideres Vorgehen bei den Leitzinsen.
Neben der EZB dürfte auch die US-Notenbank in den nächsten Monaten ihren hawkishen Kurs beibehalten. Die Analysten würden mit einer weiteren Zinserhöhung um 75 Basispunkte auf der kommenden Sitzung rechnen. Darüber hinaus seien weitere 50 Basispunkte im September wahrscheinlich. Trotz der nachlassenden Wirtschaftsdynamik würden sie nicht erwarten, dass die FED angesichts der anhaltend hohen Inflation und der gestiegenen Inflationsrisiken vorschnell nachgebe. Mit anderen Worten: Ein gewisses Maß an wirtschaftlicher Abwärtsdynamik werde toleriert werden. Daher würden die Analysten davon ausgehen, dass die FED die Leitzinsen im vierten Quartal weiter anheben werde, allerdings wahrscheinlich in einem langsameren Tempo (25 Basispunkte pro Sitzung).
An den Finanzmärkten sei die Erwartungshaltung für den Zinspfad in letzter Zeit recht volatil gewesen. Dieses Muster dürfte sich fortsetzen, und einzelne Daten dürften in den kommenden Monaten zu merklichen und schnellen Kursänderungen an den USD Zinsmärkten führen.
Da Notenbanken auf beiden Seiten des Atlantiks ihre Datenabhängigkeit mit besonderem Augenmerk auf Inflation betonen würden, gelte es mehr als sonst die wichtigsten Veröffentlichungen im Auge zu behalten. In den USA würden mit BIP-, Arbeitsmarkt-, Lohn- und Preisdaten für den Markt richtungsweisende Informationen bekannt gegeben. In der Eurozone stünden die Schnellschätzungen zur Inflation im Juli an. Die Kraftstoffpreise seien im Juli recht stark gesunken, was normalerweise zu einer deutlichen Verlangsamung der Gesamtinflation führen würde. Das derzeitige Umfeld sei jedoch alles andere als gewöhnlich: Die Strompreise hätten sich aufgrund der Ungewissheit über die Gaslieferungen aus Russland in die andere Richtung entwickelt, und die Teuerungsrate bei den Lebensmitteln dürfte erneut zulegen.
Die Analysten würden davon ausgehen, dass das Armdrücken zwischen Brennstoffen und Lebensmitteln unentschieden ende, und für Juli eine gegenüber Juni unveränderte Inflationsrate von 8,6% im Jahresvergleich und eine Kerninflation von 3,7% im Jahresvergleich prognostizieren. In den folgenden Monaten würden sie eine annähernd stabile Inflation bis zum vierten Quartal erwarten, in dem der Basiseffekt der Energiepreise zum Tragen kämen und die Gesamtinflation bis zum Jahresende in die Nähe von 7,5% im Jahresvergleich drücken dürfte. Des Weiteren seien die ersten BIP-Zahlen für das zweite Quartal von Relevanz. Die Wirtschaftsleistung sollte in der Eurozone leicht zugelegt haben. Neben den negativen Auswirkungen des Ukraine Krieges gelte es, die positiven Rebound Effekte verringerter Corona Restriktionen zu berücksichtigen.
Vor allem tourismusgeprägte Länder wie Spanien und Italien würden die Analysten von zweiterem Einfluss profitieren sehen. Leider seien diese Zahlen ein Blick zurück. Frühindikatoren wie Stimmungsumfragen würden für die kommenden Monate einen wenig rosigen Ausblick zeichnen. Nach den enttäuschenden Einkaufsmanagerindices in der abgelaufenen Woche (Signal einer beginnenden Rezession), sei auch bei den Sentimentindikatoren der EU-Kommission sowie beim deutschen ifo-Index mit einer merklichen Eintrübung zu rechnen.
In der zweiten Jahreshälfte würden die Analysten (gegeben vorgesetzter Kriegshandlungen in der Ukraine) mit einer bestenfalls schwachen Wirtschaftsentwicklung, anhaltend hohen Teuerung und steigenden Zinsen rechnen. (Ausgabe vom 22.07.2022) (25.07.2022/alc/a/a)