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Brandywine Global: War es das für globale Anleihen?
14.09.16 10:34
Legg Mason
Baltimore (www.anleihencheck.de) - Würde man die Überlebensfähigkeit globaler Anleihen allein anhand der aktuellen Nachrichtenlage beurteilen, müsste man als Anleger wohl die Beine in die Hand nehmen und sich in Cash flüchten, bringt es Richard Lawrence, Portfolio Manager bei der Legg Mason-Tochtergesellschaft Brandywine Global, auf den Punkt.
Denn die Medien würden sich förmlich mit Schlagzeilen über die ultra-niedrigen bis negativen Zinssätze und Anleiherenditen oder die 12 Billionen US-Dollar an Staatsschulden mit mittlerweile negativen Renditen überschlagen. Es werde sogar schon ein Crash der weltweiten Anleihemärkte prophezeit.
Diese negative Wahrnehmung komme auch daher, dass die Chancen von der ineffizienten Struktur der meisten globalen Anleiheindices verzerrt würden, argumentiere Lawrence: "Die meisten globalen Anleiheindices wie der Citigroup World Government Bond Index (WGBI) oder der J.P. Morgan Global Government Index sind nach Kapitalisierung gewichtet. Die Länder, die die meisten Schulden emittieren, haben auch das größte Gewicht."
Hinzu käme, dass viele Neuemissionen zu abnormal niedrigen Zinsen an den Markt kämen. Als Beispiel nenne Lawrence die aktuelle Rendite des WGBI von 0,58 Prozent, die in keiner Weise die vielfältigen Chancen widerspiegele. Er rate Anlegern deshalb, sich die Anlageklasse als Ganzes, über das Niedrig-Rendite-Segment hinaus, anzuschauen. Denn er und seine Kollegen hätten eine deutlich optimistischere Sicht auf die globalen Anleihemärkte. Als Gründe nenne er die Dauerbrenner-Natur globaler Anleihen, aber auch das aktuelle Marktumfeld.
"Aus unserer Sicht liegt der Vorteil eines globalen Ansatzes darin, dass das Investmentuniversum rund 30 bis 40 Märkte umfasst, deren Konjunkturzyklen nicht miteinander verbunden sind", erkläre Lawrence weiter. Ein Ergebnis dessen sei die Tatsache, dass die Streuung der Renditen globaler Anleihemärkte breit sei und typischerweise signifikante Vorteile gegenüber amerikanischen Anleihen böte. "Ein historischer Vergleich weltweiter Anleiherenditen zeigt immer wieder, dass das Land, das in einem Jahr noch zu den Top-Performern gehörte, im nächsten Jahr als eines der schlechtesten abschneidet und umgekehrt", so Lawrence.
Als weitere Chance für Anleger nenne Lawrence Währungen. Der Anleihemarkt eines Landes könne in Lokalwährung gerechnet in einem Jahr eine durchschnittliche Rendite bieten, eine unterbewertete Währung, die aufwerte, könne jedoch zu einer zusätzlichen Renditequelle werden. Umgekehrt könne eine gute Bond-Rendite ohne umsichtiges Währungsmanagement völlig aufgefressen werden. "Es gilt also, in die richtigen Länder zu investieren - in Verbindung mit einer Währungsaufwertung oder einer selektiven Währungsabsicherung -, um Renditechancen wahrzunehmen, die deutlich über denen des Heimatmarktes liegen. Eine solche Strategie hat das Potenzial, auch in einem Multi-Asset-Portfolio zu einer zusätzlichen Alpha-Quelle zu werden."
Es stimme, die Renditen in den wichtigen Industrienationen seien historisch betrachtet sehr niedrig. Dennoch würden Lawrence und sein Team daran glauben, dass Anleihen weltweit immer noch genügend attraktive Renditechancen bieten würden. Denn zunächst, argumentiere Lawrence, würde die FED die US-Zinsen wenn überhaupt nur in sehr kleinen Schritten anheben. Bei Brandywine glaube man daher, dass der US-Dollar aufgrund der Überbewertung weiter abschwächen werde. Die eigens entwickelte Kaufkraftparitäts-Metrik sowie eigenes Research würden bestätigen, dass der US-Dollar die am meisten überbewertete Währung sei.
Auch von offizieller Seite der FED sei die Rolle, die der US-Dollar für die Veränderung der finanziellen Rahmenbedingungen spiele, mittlerweile anerkannt worden. Der Vize-Chef der FED, William Dudley, habe erst kürzlich gesagt, die Wirtschaftsaussichten im Ausland würden sich verschlechtern, was andere Länder dazu bewege, eine entgegenkommendere Geldpolitik zu wählen, womit - andere Dinge gleich bleibend - die Wahrscheinlichkeit einer US-Dollar-Aufwertung steige. Dies würde die Erwartungen niedriger Zinsen bei den Hauptwährungen im Vergleich zu den USA widerspiegeln, was die USA dazu bringen könnte, den eigenen geldpolitischen Weg zu adjustieren. Würde das Federal Open Market Committee (FOMC) der FED diese Adjustierung nicht vornehmen, könnte ein stärkerer US-Dollar zu einer engeren Finanzlage führen und die sei in keinem Fall willkommen.
"Wir glauben, dass sich der US-Dollar besser als andere Hauptwährungen, nicht jedoch als ein breiter Währungskorb entwickeln wird", kommentiere Lawrence die Aussagen Dudleys. "Angesichts dieser Kulisse sehen wir weiterhin attraktive Chancen darin, andere unterbewerte Währungen zu halten - unabhängig von den ohnehin schon beachtlichen Gewinnen seit Ende Januar."
Nach den Schwellenländern befragt weise Lawrence auf die starken Zuflüsse in die dortigen Anleihemärkte hin. Einige davon ließen sich mit der globalen Suche nach Rendite erklären. Bullisch würden ihn hingegen die Zeichen der Stabilisierung der dortigen Volkswirtschaften stimmen. Seit 2011 - mit Ende des Rohstoff-Superzyklus - sei das Wachstum der Schwellenländer eher schwach gewesen. "Mit dem schwächeren Wachstum in den Schwellenländern haben sich auch die dortigen Währungen angepasst. Das hat die Inflation in einigen Märkten angekurbelt. Die Zentralbanken haben auf den Inflationsdruck ebenso reagiert, wie auf die Sorgen weiterer Zinsanhebungen in den USA: Mit Zinserhöhungen. Jetzt gehen wir in die nächste Phase des Schwellenländer-Zyklus über, in der sich die Währungen stabilisieren und damit Inflationsdruck nehmen", sage der Brandywine-Experte.
Wie schon erwähnt, glaube man bei Brandywine außerdem nur an begrenzte Möglichkeiten für weitere Zinsschritte der FED. Damit würde ein Umfeld geschaffen, in dem die Zentralbanken in den Schwellenländern entgegenkommendere geldpolitische Maßnahmen einsetzen könnten, die die Wachstumsaussichten weiter verbessern sollten.
Als drittes Argument für die positive Sicht auf die globalen Anleihemärkte führe Lawrence trotz Schlagzeilen über negative Zinssätze die Tatsache an, dass es immer noch viele Märkte gebe, in denen nominale und reale Rendite sowohl auf absoluter als auch auf relativer Basis attraktiv seien: "In einer Welt, in der die Rendite des WGBI bei 0,58 Prozent und die des Barclays US Aggregate bei 1,87 Prozent liegt, ist ein global aufgestelltes Portfolio, das 3,7 Prozent erzielt und gleichzeitig Potenzial für Mehrwert durch Währungs- und Durationspositionen bietet, ein attraktives Angebot." Er plädiere also dafür, diese existierenden Chancen zu nutzen und den Dauerbrenner-Faktor von globalen Anleihen nicht zu unterschätzen. (14.09.2016/alc/a/a)
Denn die Medien würden sich förmlich mit Schlagzeilen über die ultra-niedrigen bis negativen Zinssätze und Anleiherenditen oder die 12 Billionen US-Dollar an Staatsschulden mit mittlerweile negativen Renditen überschlagen. Es werde sogar schon ein Crash der weltweiten Anleihemärkte prophezeit.
Hinzu käme, dass viele Neuemissionen zu abnormal niedrigen Zinsen an den Markt kämen. Als Beispiel nenne Lawrence die aktuelle Rendite des WGBI von 0,58 Prozent, die in keiner Weise die vielfältigen Chancen widerspiegele. Er rate Anlegern deshalb, sich die Anlageklasse als Ganzes, über das Niedrig-Rendite-Segment hinaus, anzuschauen. Denn er und seine Kollegen hätten eine deutlich optimistischere Sicht auf die globalen Anleihemärkte. Als Gründe nenne er die Dauerbrenner-Natur globaler Anleihen, aber auch das aktuelle Marktumfeld.
"Aus unserer Sicht liegt der Vorteil eines globalen Ansatzes darin, dass das Investmentuniversum rund 30 bis 40 Märkte umfasst, deren Konjunkturzyklen nicht miteinander verbunden sind", erkläre Lawrence weiter. Ein Ergebnis dessen sei die Tatsache, dass die Streuung der Renditen globaler Anleihemärkte breit sei und typischerweise signifikante Vorteile gegenüber amerikanischen Anleihen böte. "Ein historischer Vergleich weltweiter Anleiherenditen zeigt immer wieder, dass das Land, das in einem Jahr noch zu den Top-Performern gehörte, im nächsten Jahr als eines der schlechtesten abschneidet und umgekehrt", so Lawrence.
Es stimme, die Renditen in den wichtigen Industrienationen seien historisch betrachtet sehr niedrig. Dennoch würden Lawrence und sein Team daran glauben, dass Anleihen weltweit immer noch genügend attraktive Renditechancen bieten würden. Denn zunächst, argumentiere Lawrence, würde die FED die US-Zinsen wenn überhaupt nur in sehr kleinen Schritten anheben. Bei Brandywine glaube man daher, dass der US-Dollar aufgrund der Überbewertung weiter abschwächen werde. Die eigens entwickelte Kaufkraftparitäts-Metrik sowie eigenes Research würden bestätigen, dass der US-Dollar die am meisten überbewertete Währung sei.
Auch von offizieller Seite der FED sei die Rolle, die der US-Dollar für die Veränderung der finanziellen Rahmenbedingungen spiele, mittlerweile anerkannt worden. Der Vize-Chef der FED, William Dudley, habe erst kürzlich gesagt, die Wirtschaftsaussichten im Ausland würden sich verschlechtern, was andere Länder dazu bewege, eine entgegenkommendere Geldpolitik zu wählen, womit - andere Dinge gleich bleibend - die Wahrscheinlichkeit einer US-Dollar-Aufwertung steige. Dies würde die Erwartungen niedriger Zinsen bei den Hauptwährungen im Vergleich zu den USA widerspiegeln, was die USA dazu bringen könnte, den eigenen geldpolitischen Weg zu adjustieren. Würde das Federal Open Market Committee (FOMC) der FED diese Adjustierung nicht vornehmen, könnte ein stärkerer US-Dollar zu einer engeren Finanzlage führen und die sei in keinem Fall willkommen.
"Wir glauben, dass sich der US-Dollar besser als andere Hauptwährungen, nicht jedoch als ein breiter Währungskorb entwickeln wird", kommentiere Lawrence die Aussagen Dudleys. "Angesichts dieser Kulisse sehen wir weiterhin attraktive Chancen darin, andere unterbewerte Währungen zu halten - unabhängig von den ohnehin schon beachtlichen Gewinnen seit Ende Januar."
Nach den Schwellenländern befragt weise Lawrence auf die starken Zuflüsse in die dortigen Anleihemärkte hin. Einige davon ließen sich mit der globalen Suche nach Rendite erklären. Bullisch würden ihn hingegen die Zeichen der Stabilisierung der dortigen Volkswirtschaften stimmen. Seit 2011 - mit Ende des Rohstoff-Superzyklus - sei das Wachstum der Schwellenländer eher schwach gewesen. "Mit dem schwächeren Wachstum in den Schwellenländern haben sich auch die dortigen Währungen angepasst. Das hat die Inflation in einigen Märkten angekurbelt. Die Zentralbanken haben auf den Inflationsdruck ebenso reagiert, wie auf die Sorgen weiterer Zinsanhebungen in den USA: Mit Zinserhöhungen. Jetzt gehen wir in die nächste Phase des Schwellenländer-Zyklus über, in der sich die Währungen stabilisieren und damit Inflationsdruck nehmen", sage der Brandywine-Experte.
Wie schon erwähnt, glaube man bei Brandywine außerdem nur an begrenzte Möglichkeiten für weitere Zinsschritte der FED. Damit würde ein Umfeld geschaffen, in dem die Zentralbanken in den Schwellenländern entgegenkommendere geldpolitische Maßnahmen einsetzen könnten, die die Wachstumsaussichten weiter verbessern sollten.
Als drittes Argument für die positive Sicht auf die globalen Anleihemärkte führe Lawrence trotz Schlagzeilen über negative Zinssätze die Tatsache an, dass es immer noch viele Märkte gebe, in denen nominale und reale Rendite sowohl auf absoluter als auch auf relativer Basis attraktiv seien: "In einer Welt, in der die Rendite des WGBI bei 0,58 Prozent und die des Barclays US Aggregate bei 1,87 Prozent liegt, ist ein global aufgestelltes Portfolio, das 3,7 Prozent erzielt und gleichzeitig Potenzial für Mehrwert durch Währungs- und Durationspositionen bietet, ein attraktives Angebot." Er plädiere also dafür, diese existierenden Chancen zu nutzen und den Dauerbrenner-Faktor von globalen Anleihen nicht zu unterschätzen. (14.09.2016/alc/a/a)