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Ausblick 2017: Politische Unsicherheiten untergraben positive globale Wirtschaftsentwicklung
14.12.16 12:00
SYZ Asset Management
Genf (www.anleihencheck.de) - Die Momentaufnahme der Weltwirtschaft ist positiv, zumindest relativ im Vergleich zu Anfang 2016, so Fabrizio Quirighetti, CIO und Co-Head Multi-Asset, Hartwig Kos, Vice-CIO und Co-Head Multi-Asset, sowie Adrien Pichoud, Chief Economist, Experten von SYZ Asset Management.
Durch die Erholung im verarbeitenden Sektor sowie ermutigende Trends in mehreren Schwellenländern würden sich ausgewogenere globale Wachstumsaussichten ergeben. Diese positiven Faktoren hätten Rezessions- und Deflationsängste zerstreut, während die Wahrscheinlichkeit von finanzpolitischen Stützen in den USA den Optimismus bei Anlegern nähre.
Auf der anderen Seite öffne ein solches Szenario aber auch die Tür zu einer potenziell weniger expansiven Geldpolitik in den Industrieländern. Außerdem sei mit den beiden politischen Erdbeben - dem Brexit in Großbritannien und dem Wahlsieg von Donald Trump in den USA - das Risiko von unerwarteten Ausgängen deutlich geworden. Das verleihe der politischen Agenda in Europa mit ihren vielen Wahlterminen im kommenden Jahr zusätzliche Schärfe. In Anbetracht einer Vielzahl von Komponenten, die sich in Bewegung befinden würden, sei die Unsicherheit rund um einen positiven makroökonomischen Ausblick beträchtlich gewachsen.
Ordentliche US-Wirtschaftsdaten hätten den anhaltenden Trend der moderaten vom Konsum angetriebenen Expansion bestätigt, die 2016 für ein BIP-Wachstum von annähernd 2% sorgen werde. Der Wahlsieg von Donald Trump fache Spekulationen über eine Beschleunigung des Wachstums aufgrund von finanzpolitischen Maßnahmen im nächsten Jahr an. Doch noch sei es schwer, die Auswirkungen zu quantifizieren, die möglicherweise in gewissem Umfang durch restriktivere finanzielle Bedingungen aufgewogen würden.
Finanzpolitische Fördermaßnahmen werde es auch in Großbritannien geben, um die erwartete Wachstumsabschwächung einzudämmen. Doch der durch das GBP herbeigeführte Inflationsdruck werde zusätzlich zu den Unsicherheiten im Zusammenhang mit dem Brexit für Gegenwind sorgen. Der Bank of England seien infolgedessen effektiv die Hände gebunden.
Festes Wachstum in Deutschland und Spanien sowie sich langsam bessernde Trends in Frankreich und Italien würden den Euroraum auf Kurs für ein BIP-Wachstum von 1,5% halten und den Druck von der Europäischen Zentralbank nehmen. Indessen profitiere die Schweizer Wirtschaft zwar von der positiven europäischen und globalen Dynamik, aber ein stärkerer Schweizer Franken hänge immer noch wie ein Damokles-Schwert über den Aussichten des Landes. In Japan hätten sich die Wirtschaftsindikatoren zusammen mit einem höher als erwartet ausgefallenen BIP etwas gebessert.
Das Wachstum habe sich in Indien, der nach wie vor am schnellsten wachsenden großen Schwellenwirtschaft, weiter beschleunigt. Als Stützen würden hierbei die Binnennachfrage, eine expansive Geldpolitik und Strukturreformen wirken. In China hätten die Folgen einer schwächeren Währung und die Impulse bei Immobilien im letzten Jahr zu einer Stabilisierung des Wachstums und einem nachlassenden Deflationsdruck geführt.
Die brasilianische Wirtschaft befinde sich immer noch im Prozess der Bodenbildung. Im nächsten Jahr werde sie sich aber voraussichtlich allmählich verbessern. Russland sei auf dem Weg, die Rezession hinter sich zu lassen. Ursächlich hierfür seien höhere Ölpreise und eine gestiegene Produktion. Der Rückgang der Türkischen Lira leiste dem Inflationsdruck in der Türkei Vorschub. Das verstärke Unsicherheiten für die gesamtwirtschaftlichen Aussichten. Der mexikanischen Wirtschaft habe die Wahl von Donald Trump einen direkten Schlag versetzt. Der Rückgang des Mexikanischen Peso werde den Inflationsdruck wahrscheinlich verstärken und die Zentralbank zu einer weiteren Straffung der Geldpolitik veranlassen.
Nachdem die US-Wahl nun vorbei sei, sei auch eine der wesentlichen politischen Unsicherheiten dieses Herbstes verschwunden. Die Marktreaktion auf diesen tief greifenden politischen Wandel sei in gewisser Weise unerwartet gewesen, denn Aktien und der US-Dollar hätten zugelegt und Staatsanleihen hätten einen Reflationsschock eingepreist. Während unmittelbare allgemein- und geldpolitische Unsicherheiten nach wie vor bestehen (Abgelehntes Referendum über die Verfassung in Italien, Sitzung der EZB und Zinsentscheidung der US-Notenbank), müsse man anerkennen, dass das Wahlergebnis auch mehr Klarheit gebracht habe. Von daher sei die Risikobereitschaft leicht erhöht worden.
Während sich die Korrekturen von Unternehmensergebnissen weiterhin verbessert hätten, sei es bei Anleihenrenditen ebenfalls zu beträchtlichen Verschiebungen gekommen. Insgesamt bleibe das Bild bei den Bewertungen weiterhin relativ trüb. Weiter steigende Staatsanleihenrenditen könnten für die nächste Zeit eine ernsthafte Herausforderung für Aktienbewertungen darstellen, wenn sich die Unternehmensgewinne nicht erholen würden.
In Bezug auf regionale Präferenzen seien die USA und Kanada vor dem Hintergrund eines klaren Regimewechsels in der US-Politik nach dem Wahlsieg von Donald Trump hochgestuft worden. Die angekündigten potenziellen Steuersenkungen und die Konzentration auf Investitionen in die Infrastruktur hätten an den US-Aktien-Märkten eine brillante Entwicklung ausgelöst. Sie würden außerdem als Katalysator für eine Sektorrotation von epischen Ausmaßen wirken, bei der zyklische Sektoren vorwärts stürmen würden - wohingegen defensive anleihenähnliche Sektoren weiter unter Druck stünden. In Anbetracht der extremen Positionierung von Anlegern in teuren und defensiven Aktien könnte sich diese Sektorrotation durchaus fortsetzen.
Die Aussichten für britische Aktien seien weniger günstig, da ein erheblicher Teil der Aktienmarktrally und die besseren Bewertungen durch ein schwächeres Britisches Pfund ausgelöst worden seien. Eine weitere Schwächung des Britischen Pfunds sei nicht eindeutig. Weniger günstig seien auch asiatische Schwellenländer, zum Teil aus Gründen der Bewertung, überwiegend aber wegen der kurzfristigen negativen Stimmung rund um den Welthandel infolge des Ausgangs der US-Wahl.
An den Anleihenmärkten herrsche immer noch Selbstgefälligkeit. Auch wenn bei den Renditen an den wichtigsten westlichen Anleihenmärkten in den letzten Wochen erhebliche Korrekturen zu beobachten gewesen seien, werde an der vorsichtigen Haltung in Sachen Duration, die man zu Beginn 2016 eingenommen habe, festgehalten.
Die Laufzeitprämie für zehnjährige US-Treasuries sei seit Ende September um mehr als 60 Basispunkte gestiegen. Sie sei aber immer noch deutlich niedriger (8 Basispunkte) als vor dem Taper Tantrum im Jahr 2013, als diese Risikoprämie innerhalb von ein paar Monaten von 24 Basispunkten auf 180 Basispunkte gestiegen sei. Zusammenfassend sei der so genannte reflationäre Anleihenausverkauf der letzten Wochen lediglich eine Anpassung gewesen, die eine völlige Selbstzufriedenheit mit der US-Geldpolitik in ein immer noch ansehnliches Maß an Selbstgefälligkeit verwandelt habe.
Innerhalb der westlichen Staatsanleihenmärkte würden Großbritannien und Deutschland eine etwas größere Attraktivität aufweisen. In Italien bestehe weiterhin ein hohes Risiko, da sich aufgrund der Ablehnung des Referendums über die Verfassungsänderung, die politische Instabilität erhöhen könnte.
Innerhalb der verschiedenen Anleihensegmente würden sich Schwellenländeranleihen in harter Währung etwas attraktiver präsentieren. Aufgrund der Aufwertung des US-Dollars und der Ängste, dass Donald Trump nach seinem Amtsantritt Handelsbeschränkungen verhänge, habe dieses Segment - speziell Mexiko, Südafrika und Türkei - beträchtlich gelitten. Türkische zehnjährige USD-Anleihen würden z. B. höhere Renditen aufweisen als nach dem Taper Tantrum im Jahr 2013 und seien dem Renditeniveau sehr nahe, das 2011 während des Ausverkaufs von Schwellenländeranleihen zu beobachten gewesen sei, als die Türkei eine tief greifende Finanzierungskrise erlebt habe.
Längerfristig liege die große Frage für Anleger 2017 in der Richtung des US-Dollars. Auch wenn kurzfristig durchaus noch einiges Aufwärtspotenzial für den US-Dollar bestehe, seien die Experten längerfristig nicht so positiv gestimmt wie die Anlegergemeinschaft. Die Währung sei teuer und die aktuelle Stärke des US-Dollars habe bereits in erheblichem Umfang zur geldpolitischen Straffung in den USA beigetragen. Damit habe die US-Notenbank potenziell die Möglichkeit, eine etwas entspanntere Haltung einzunehmen als der Markt erwartet.
Sich für einen flexiblen Ansatz in der Asset-Allocation zu entscheiden, sei für die nächste Zeit der beste Weg, um ein Portfolio an das vorübergehende reflationäre Umfeld anzupassen, auf das die Experten zusteuern würden. Für diese Art von Szenario seien Aktien und Rohstoffe ihre bevorzugten Anlagen.
Zwischen Aktien und Inflation bestehe eine etwas uneinheitliche Beziehung, weil steigender Inflationsdruck die Zinsen möglicherweise in die Höhe treibe, was zunächst zu einer Abwertung an der Börse führe (höhere Zinsen hätten niedrigere KGV zur Folge). Doch diese negativen Auswirkungen sollten nur von kurzer Dauer sein, danach dürften sich Aktien gut entwickeln. Längerfristig hätten sich Aktien als guter Schutz vor Inflation erwiesen (Israel in den 1980er Jahren und Argentinien in der jüngsten Vergangenheit seien hierfür gute Beispiele).
Rohstoffe (Öl, Industriemetalle) würden von der steigenden Inflation ebenfalls profitieren. Auch Gold, das als alternative Währung anzusehen sei, werde in der Allokation der Experten bevorzugt. Nicht abgesicherte Positionen in Gold dürften eine gute Performance erreichen, insbesondere wenn die Währungsabwertung der Haupttreiber der Inflation sei (wie in Großbritannien mit der drastischen Abwertung des Britischen Pfunds).
Da Anleihen durch eine steigende Inflation und steigende Zinsen wahrscheinlich belastet würden, sollten das Gesamtengagement in dieser Klasse verringert und die Duration reduziert werden. Auch wenn inflationsgebundene Anleihen dazu gedacht seien, das Inflationsrisiko abzusichern, sollten sie sorgfältig in Erwägung gezogen werden, da die reale Rendite möglicherweise negativ sei (wie dies tatsächlich in Großbritannien der Fall sei). (14.12.2016/alc/a/a)
Durch die Erholung im verarbeitenden Sektor sowie ermutigende Trends in mehreren Schwellenländern würden sich ausgewogenere globale Wachstumsaussichten ergeben. Diese positiven Faktoren hätten Rezessions- und Deflationsängste zerstreut, während die Wahrscheinlichkeit von finanzpolitischen Stützen in den USA den Optimismus bei Anlegern nähre.
Ordentliche US-Wirtschaftsdaten hätten den anhaltenden Trend der moderaten vom Konsum angetriebenen Expansion bestätigt, die 2016 für ein BIP-Wachstum von annähernd 2% sorgen werde. Der Wahlsieg von Donald Trump fache Spekulationen über eine Beschleunigung des Wachstums aufgrund von finanzpolitischen Maßnahmen im nächsten Jahr an. Doch noch sei es schwer, die Auswirkungen zu quantifizieren, die möglicherweise in gewissem Umfang durch restriktivere finanzielle Bedingungen aufgewogen würden.
Finanzpolitische Fördermaßnahmen werde es auch in Großbritannien geben, um die erwartete Wachstumsabschwächung einzudämmen. Doch der durch das GBP herbeigeführte Inflationsdruck werde zusätzlich zu den Unsicherheiten im Zusammenhang mit dem Brexit für Gegenwind sorgen. Der Bank of England seien infolgedessen effektiv die Hände gebunden.
Festes Wachstum in Deutschland und Spanien sowie sich langsam bessernde Trends in Frankreich und Italien würden den Euroraum auf Kurs für ein BIP-Wachstum von 1,5% halten und den Druck von der Europäischen Zentralbank nehmen. Indessen profitiere die Schweizer Wirtschaft zwar von der positiven europäischen und globalen Dynamik, aber ein stärkerer Schweizer Franken hänge immer noch wie ein Damokles-Schwert über den Aussichten des Landes. In Japan hätten sich die Wirtschaftsindikatoren zusammen mit einem höher als erwartet ausgefallenen BIP etwas gebessert.
Das Wachstum habe sich in Indien, der nach wie vor am schnellsten wachsenden großen Schwellenwirtschaft, weiter beschleunigt. Als Stützen würden hierbei die Binnennachfrage, eine expansive Geldpolitik und Strukturreformen wirken. In China hätten die Folgen einer schwächeren Währung und die Impulse bei Immobilien im letzten Jahr zu einer Stabilisierung des Wachstums und einem nachlassenden Deflationsdruck geführt.
Die brasilianische Wirtschaft befinde sich immer noch im Prozess der Bodenbildung. Im nächsten Jahr werde sie sich aber voraussichtlich allmählich verbessern. Russland sei auf dem Weg, die Rezession hinter sich zu lassen. Ursächlich hierfür seien höhere Ölpreise und eine gestiegene Produktion. Der Rückgang der Türkischen Lira leiste dem Inflationsdruck in der Türkei Vorschub. Das verstärke Unsicherheiten für die gesamtwirtschaftlichen Aussichten. Der mexikanischen Wirtschaft habe die Wahl von Donald Trump einen direkten Schlag versetzt. Der Rückgang des Mexikanischen Peso werde den Inflationsdruck wahrscheinlich verstärken und die Zentralbank zu einer weiteren Straffung der Geldpolitik veranlassen.
Nachdem die US-Wahl nun vorbei sei, sei auch eine der wesentlichen politischen Unsicherheiten dieses Herbstes verschwunden. Die Marktreaktion auf diesen tief greifenden politischen Wandel sei in gewisser Weise unerwartet gewesen, denn Aktien und der US-Dollar hätten zugelegt und Staatsanleihen hätten einen Reflationsschock eingepreist. Während unmittelbare allgemein- und geldpolitische Unsicherheiten nach wie vor bestehen (Abgelehntes Referendum über die Verfassung in Italien, Sitzung der EZB und Zinsentscheidung der US-Notenbank), müsse man anerkennen, dass das Wahlergebnis auch mehr Klarheit gebracht habe. Von daher sei die Risikobereitschaft leicht erhöht worden.
Während sich die Korrekturen von Unternehmensergebnissen weiterhin verbessert hätten, sei es bei Anleihenrenditen ebenfalls zu beträchtlichen Verschiebungen gekommen. Insgesamt bleibe das Bild bei den Bewertungen weiterhin relativ trüb. Weiter steigende Staatsanleihenrenditen könnten für die nächste Zeit eine ernsthafte Herausforderung für Aktienbewertungen darstellen, wenn sich die Unternehmensgewinne nicht erholen würden.
Die Aussichten für britische Aktien seien weniger günstig, da ein erheblicher Teil der Aktienmarktrally und die besseren Bewertungen durch ein schwächeres Britisches Pfund ausgelöst worden seien. Eine weitere Schwächung des Britischen Pfunds sei nicht eindeutig. Weniger günstig seien auch asiatische Schwellenländer, zum Teil aus Gründen der Bewertung, überwiegend aber wegen der kurzfristigen negativen Stimmung rund um den Welthandel infolge des Ausgangs der US-Wahl.
An den Anleihenmärkten herrsche immer noch Selbstgefälligkeit. Auch wenn bei den Renditen an den wichtigsten westlichen Anleihenmärkten in den letzten Wochen erhebliche Korrekturen zu beobachten gewesen seien, werde an der vorsichtigen Haltung in Sachen Duration, die man zu Beginn 2016 eingenommen habe, festgehalten.
Die Laufzeitprämie für zehnjährige US-Treasuries sei seit Ende September um mehr als 60 Basispunkte gestiegen. Sie sei aber immer noch deutlich niedriger (8 Basispunkte) als vor dem Taper Tantrum im Jahr 2013, als diese Risikoprämie innerhalb von ein paar Monaten von 24 Basispunkten auf 180 Basispunkte gestiegen sei. Zusammenfassend sei der so genannte reflationäre Anleihenausverkauf der letzten Wochen lediglich eine Anpassung gewesen, die eine völlige Selbstzufriedenheit mit der US-Geldpolitik in ein immer noch ansehnliches Maß an Selbstgefälligkeit verwandelt habe.
Innerhalb der westlichen Staatsanleihenmärkte würden Großbritannien und Deutschland eine etwas größere Attraktivität aufweisen. In Italien bestehe weiterhin ein hohes Risiko, da sich aufgrund der Ablehnung des Referendums über die Verfassungsänderung, die politische Instabilität erhöhen könnte.
Innerhalb der verschiedenen Anleihensegmente würden sich Schwellenländeranleihen in harter Währung etwas attraktiver präsentieren. Aufgrund der Aufwertung des US-Dollars und der Ängste, dass Donald Trump nach seinem Amtsantritt Handelsbeschränkungen verhänge, habe dieses Segment - speziell Mexiko, Südafrika und Türkei - beträchtlich gelitten. Türkische zehnjährige USD-Anleihen würden z. B. höhere Renditen aufweisen als nach dem Taper Tantrum im Jahr 2013 und seien dem Renditeniveau sehr nahe, das 2011 während des Ausverkaufs von Schwellenländeranleihen zu beobachten gewesen sei, als die Türkei eine tief greifende Finanzierungskrise erlebt habe.
Längerfristig liege die große Frage für Anleger 2017 in der Richtung des US-Dollars. Auch wenn kurzfristig durchaus noch einiges Aufwärtspotenzial für den US-Dollar bestehe, seien die Experten längerfristig nicht so positiv gestimmt wie die Anlegergemeinschaft. Die Währung sei teuer und die aktuelle Stärke des US-Dollars habe bereits in erheblichem Umfang zur geldpolitischen Straffung in den USA beigetragen. Damit habe die US-Notenbank potenziell die Möglichkeit, eine etwas entspanntere Haltung einzunehmen als der Markt erwartet.
Sich für einen flexiblen Ansatz in der Asset-Allocation zu entscheiden, sei für die nächste Zeit der beste Weg, um ein Portfolio an das vorübergehende reflationäre Umfeld anzupassen, auf das die Experten zusteuern würden. Für diese Art von Szenario seien Aktien und Rohstoffe ihre bevorzugten Anlagen.
Zwischen Aktien und Inflation bestehe eine etwas uneinheitliche Beziehung, weil steigender Inflationsdruck die Zinsen möglicherweise in die Höhe treibe, was zunächst zu einer Abwertung an der Börse führe (höhere Zinsen hätten niedrigere KGV zur Folge). Doch diese negativen Auswirkungen sollten nur von kurzer Dauer sein, danach dürften sich Aktien gut entwickeln. Längerfristig hätten sich Aktien als guter Schutz vor Inflation erwiesen (Israel in den 1980er Jahren und Argentinien in der jüngsten Vergangenheit seien hierfür gute Beispiele).
Rohstoffe (Öl, Industriemetalle) würden von der steigenden Inflation ebenfalls profitieren. Auch Gold, das als alternative Währung anzusehen sei, werde in der Allokation der Experten bevorzugt. Nicht abgesicherte Positionen in Gold dürften eine gute Performance erreichen, insbesondere wenn die Währungsabwertung der Haupttreiber der Inflation sei (wie in Großbritannien mit der drastischen Abwertung des Britischen Pfunds).
Da Anleihen durch eine steigende Inflation und steigende Zinsen wahrscheinlich belastet würden, sollten das Gesamtengagement in dieser Klasse verringert und die Duration reduziert werden. Auch wenn inflationsgebundene Anleihen dazu gedacht seien, das Inflationsrisiko abzusichern, sollten sie sorgfältig in Erwägung gezogen werden, da die reale Rendite möglicherweise negativ sei (wie dies tatsächlich in Großbritannien der Fall sei). (14.12.2016/alc/a/a)